第三章行为金融与投资心理
3.1行为金融学的相关概念
一、行为金融学定义
1.行为金融学：是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边
缘学科，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。
2.行为金融理论：证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在
很大程度上受到投资者主体行为的影响，即投资者心理
与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。
3.行为金融学的两大基石：套利限制和心理学
4.行为金融学的研究内容：试图了解并解释投资者的决策过程，如在决策过程中，人类的情绪是否会影响决策，在多大程度上影响了决策，以及它是如何影响决策的。本质上，行为金融学试图从人类的心理，行为角度解释投资者投资什么，为什么投资，如何投资的问题。
二、其他相关概念
1.金融学
* 金融学（Finance）：以融通货币资金的经济活动为研究对象的学科。 * 金融可以划分为宏观金融和微观金融两部分
宏观金融：从经济整体角度分析金融体系的运行规律，重点
讨论货币供求平衡、通胀与通缩、金融体系与制
度、金融危机等
资产定价：是以研究投资者决策为出发点的微观金融：
公司金融:以研究公司融资投资决策为出发点。
2.心理学
心理：是指生物对客观物质世界的主观反应，
心理现象包括心理过程和人格。
心理学：是研究人和动物心理现象发生、发展和活动规律的一门科学。心理学一词：来源于希腊文，意思是关于灵魂的科学。
3.行为学
行为学是研究人类行为规律的科学，归属于管理科学
行为学研究的范畴是灵魂
性格：是先天赋予的行为本能，包括欲望、情感、智力和体能等
人的灵魂
知识：是后天通过学习所获得的行为依据，包括习俗、技艺、科学文
化知识和思想意识理念等方面。------具有主导地位（一个有
丰富知识的人可以克服性格上的许多弱点。
三、举两个例子：
1.猎人抓猴子
在云南的某个地方，当地猎人捉猴子的方法非常简单：一个普通的木箱加上一个桃子就可以了。他们制作了一个比较沉的木箱，然后在木箱上面开一个刚好能让猴子伸进爪子的小洞，在木箱里面放一个桃子，将木箱放在猴子进场出没的地方，然后远远地看着，这时候，如果有猴子过来把爪子伸进木箱抓桃子，那么这只猴子就跑不掉了。原理在于猴子把爪子伸进木箱抓住桃子后就出不来了，因为洞不够大。奇怪的是，即便猴子看到猎人过来了，也不会放下手中的桃子，眼睁睁地看着猎人来把自己抓住。其实猴子只要放下手中的桃子就可以轻易脱身，但几乎没有一只猴子舍得放下即将到手的美食。
2.鸵鸟避险
鸵鸟遇到危险时，会把头埋入草堆里，以为自己看不见就是安全的了，事实上鸵鸟的两条腿很长，奔跑得很快，遇到危险时，其奔跑速度足以摆脱敌人的攻击，如果不是把头埋在草堆坐以待毙的话，是足以躲避猛兽攻击的。
后来，心理学家将这种心态称为“鸵鸟心态”，它是一种逃避现实的心理，是不敢面对问题的懦弱行为。
心理解读：抓猴子的故事告诉我们要拿得起放得下。很多人都有那种“鸵鸟心理”，以为把头埋起来就与自己无关了。股市中有的散户买股票被套了，却总是认为终有一天会涨上来，便开始长期投资，结果也不见翻身。
四、巴林银行倒闭
1995年2月26日，一条消息震惊了整个世界金融市场。具有230
多年历史，在世界1000家大银行中核心资本排名第489位的英国巴林银行，因进行巨额金融期货投机交易，造成9.16亿英镑的巨额亏损，在经过英国中央银行（英格兰银行）先前一个周末的拯救失败之后，被迫宣布破产。后经英格兰银行的斡旋，3月5日，荷兰国际集团以1美元的象征价格，宣布完全收购巴林银行。
1．事件的经过
巴林银行创立于1762年，至今有233年的历史。最初从事贸易活动，后涉足证券业，19世纪初，成为英国政府证券的首席发行商，是伦敦位居前列的集团化证券商，连英国女皇的资产都委托其管理，素有“女皇的银行”美称。
就是这样一个声名显赫的银行，竟因一个28岁的一个叫尼克·里森的青年—--------首席交易员，进行期货投机的失败，陷入绝境。
尼克里森1992年被巴林银行总部任命为新加坡巴林期货(新加坡)有限公司的总经理兼首席交易员，负责该行在新加坡的期货交易并实际从事期货交易。
1992年巴林银行有一个账号为“99905”的“错误账号”，专门处理交易过程中因疏忽而造成的差错，如将买入误为卖出等。新加坡巴林期货公司的差错记录均进入这一账号，并发往伦敦总部。1992年夏天，伦敦总部的清算负责人乔丹·鲍塞(Gordon Bowser)要求里森另行开设一个“错误账户”，以记录小额差错，并自行处理，目的是减少为伦敦带来的麻烦。由于受新加坡华人文化的影响，此“错误账户”以代码“88888”为名设立。
数周之后，巴林总部换了一套新的电脑系统，重新决定新加坡巴林期货公司的所有差错记录仍经由“99905”账户向伦敦报免，“88888”差错账户因此搁置不用，但却成为一个真正的错误账户留存在电脑之中。这个被人疏忽的账户后来就成为里森造假的工具。倘若当时能取消这一账户，则巴林银行的历史就可能改写了。
1992年7月17日，里森手下一名刚加盟巴林的王(Wang) 姓交易员手头出了一笔差错：将客户的20份日经指数期货合约买入委托误为
卖出。里森在当晚清算时发现了这笔差错。要矫正这笔差错就须买回40份合约，按当日收盘价计算，损失为2万英镑，并应报告巴林总部。但里森决定利用错误账户“88888”承接了40份卖出合约，以使账面平衡。由此，一笔代理业务就衍生出了一笔自营业务。数天以后，日经指数上升了200点，这笔空头头寸的损失也由2万英镑增加到6万英镑。此后，里森频频利用“88888”账户吸收下属的交易差错。仅其后不到半年的时间里，该账户就吸收了30次差错。随着行情出现不利的波动，亏损数额也日趋增长至600万英镑。在这种情况下，里森被迫尝试以自营收入来弥补亏损。幸运的是，到1993年7月，“88888”账户居然由于自营获利而转亏为盈。如果里森就此打住，巴林银行的倒闭厄运也许又一次得以幸免。然而这一次的成功却从反面为他继续利用“8888”账户吸收差错增添了信心。
1993年7月，里森接到了一-笔买入6000份期权的委托业务，但由于价格过低而无法成交。为了做成这笔业务，里森又按惯例用“88888”账户卖出部分期权。后来，他又用该账户继续吸收其他差错。结果，随着行情不利变化，里森再一次陷入了巨额亏损的境地。到1994年时，亏损额已由2000万、3000万一直增加到7月份的5000万英镑。为了应付查账的需要，里森假造了花旗银行有5000万英镑的存款。其间，巴林总部虽曾派人花了1个月的时间调查里森的账目，但却无人去核实花旗银行是否真有这样一笔存款。
1994年下半年起，尼克·里森在日本东京市场上做了一种十分复杂、期望值很高、风险也极大的衍生金融商品交易--日本日经指数期货。他认为日本经济走出衰退，日元坚挺，日本股市必大有可为。1995年1月26日里森用了270亿美元进行日经指数期货投机。不料，日经指数从1月初起一路下滑，到1995年1月18日又发生了日本神户大地震，股市因此暴跌。里森所持的多头头寸遭受重创。为了反败为胜，他继续从伦敦调人巨资，增加持仓。到2月10日，里森已在新加坡国际金融交易所持有55000份日经股价指数期货合约，创出该所的历史记录。
所有这些交易均进入“88888”账户。为维持数额如此巨大的交易，每天需要3000-4000万英镑。巴林总部竟然接受里森的各种理由，照付
不误。2月中旬，巴林总部转至新加坡5亿多英镑，已超过了其47000万英镑的股本金。
1995年2月23日，日经股价指数急剧下挫，里森持有的多头合约已达6万余份，由此造成的损失已经达到86000万英镑，这决定了巴林银行的最终垮台。当天，里森已意识到无法弥补亏损，于是被迫仓皇出逃。英国中央银行英格兰银行被迫宣布对巴林银行进行倒闭清算，寻找买主，承担债务。
在英国央行及有关方面协助下，3月2日(周四)，在日经指数期货反弹三百多点情况下，巴林银行所有(不只新加坡的)未平仓期货合约(包括日经指数及日本国债期货等)分别在新加坡国际金融期货交易所、东京及大阪交易所几近全部平掉。至此，巴林银行由于金融衍生工具投资失败引致的亏损高达9.16亿英镑，约合14亿多美元。3月6日，荷兰荷兴集团(lntemational Neder Lander Group简称ING)与巴林达成协议，愿出资7.65亿英镑(约12.6亿美元)现金，接管其全部资产与负债，使其恢复运作，将其更名为“巴林银行有限公司”，至此，巴林倒闭风波暂告一段落。
此案中，使巴林银行遭受灭顶之灾的尼克·里森于1995年2月23日被迫仓皇逃离新加坡，3月2日凌晨在德国法兰克福机场被捕，11月22日，应新加坡司法当局的要求，德国警方将在逃的里森引渡到新加坡受审。12月2日，新加坡法庭以非法投机并致使巴林银行倒闭的财务欺诈罪名判处里森有期徒刑6年6个月，同时令其缴付15万新加坡元的诉讼费。1999年4月5日，新加坡司法当局宣布，因其在狱中表现良好，提前于1999年7 月3日获释出狱，并将其驱逐出境。7月4日，里森回到伦敦。
2．后果
巴林银行的破产，对国际金融市场造成严重的冲击，影响的范围，直接涉及到新加坡、东京、大扳、伦敦、香港和其他有关的金融市场。
新加坡股市在巴林事件公开披露之后的第一个交易日，出现较大幅度下跌，
日本有15家银行拥有日本巴林证券公司总汁7.18亿美元的资产。其中有5.3亿美元可能要作坏账处理。此外，市场还担心日本巴林证券
公司为了还债而被迫平仓。日本的股市因之格外受到拖累，东京日经平均指数狂泻954点，以后数日继续下挫。
在英国，英镑汇率随之受到冲击，成为两年多来的新低。
巴林事件使马来西亚、韩国及印度等国的金融管理当局深感震惊，因为这些国家正计划推出期货交易。
巴林事件在香港金融市场引起了很大反响。香港股市在开市的第一天，即2月27日，立即作出向下的反应，恒生指数一度深跌200多点。2月28日起，大批的客户涌人巴林(香港)公司，提出储存在该公司的股票，转移到百富勤等其他证券公司。
台北股市也下跌了3.1%，菲律宾联合交易所成分指数下跌4.2%，韩国的股市下跌2.25%等等。
3.分析：
作为一个交易员，里森犯了以下几个错误：
1）感情用事
成熟的交易员，一定不可以受到感情的影响，要以市场的变动，技术的指标，基本面的变化来做分析，而里森首先担心影响自己职位，二来保护朋友的错误，是大忌，可能就是因为这个事件的发生，现在投资银行有个文化就是，当你犯错后，尽量让公司里更加多的人知道，这样就可以避免亏损的扩大，从里森的错误可以看到，1994年也就5000万英镑已经是犯了多个错误产生的了，要是这个时候可以坚决上报，尽管他免不了承担巨大的责任，但是比起后来86000万英镑，还不到十分之一，应该可以保护这个200多年历史的巨头的生命。
2）没有尽快承认错误
快速承认错误也是优秀交易员所必需的心态，前面说到里森和乔治都犯了低级错误，把卖出按成买入，里森在损失5000万后，判断错了日经指数还继续加码，都是在重大压力下做这些决定的，不能不说是一点客观原因。
如何处理这些错误呢，也不是没有办法，第一是培养或者只使用那些在任何情绪下都可以进行工作的人才，这个是有点困难，而且有一定风险，第二是让这样的员工适时休息，放松一下，尤其是这样动辄几百万的交易。
3）没有设定一定的止损额度
里森应该不是一个顶级的交易员，错误一个接一个，本质错误就是第一个，在产生了压力资金后，一切交易都会变样，投资员最重要的是心态，有压力的判断和有压力的资金如何能够让其自如操作呢？产生了要靠交易补回亏损的心理后，不用看那帐户以后是否有机会盈余，有了这种心理，输是必然的。
因为投机和赌博不同的就是，有一定的智慧分析，技术手段和心态不同，当心态变得成赌博一样，那就应了那句话“十赌九输”，里森输了，一点不奇怪。
投资之前一定要设立止损额度，也就是说，当损失到了哪个位置，你必须平仓认输，里森却没有。
4）伦敦多次放过里森
在88888到达5000万英镑亏损的时候，伦敦曾经派了人下来新加坡查，但是被里森混骗过去，1994年底，伦敦发现资产负债表出现5000万差额后，也没有调查1995年初，里森有段时间每天叫伦敦汇1000万英镑下来，伦敦也没有怀疑，之后随着亏损的越来越大，保证金的追加也越来越多，伦敦仍然相信里森，不断汇款。
大部分文章观点相信，监管人员由于里森以前的业绩十分卓越，对其信心十足，所以一而再，再而三，以致完全超过英格兰银行监管的限制额度后，还不断汇款。
里森在进入监狱以后，写了一本书，回忆他如何放倒这个金融巨人的故事，里面我摘录一些出来，做分析素材。
“对于没有人来制止我的这件事，我觉得不可思议。伦敦的人应该知道我的数字都是假造的，这些人都应该知道我每天向伦敦总部要求的现金是不对的，但他们仍旧支付这些钱”。
“有一群人本来可以揭穿并阻止我的把戏，但他们没有这么做。我不知道他们的疏忽与罪犯级的疏忽之间界限何在，也不清楚他们是否对我负有什么责任。但如果是在任何其他一家银行，我是不会有机会开始这项犯罪的”。
阴谋：结合交易员和监管人员的心理和行为动机分析，以及外部衍生品制度下人为的缺陷，或者追加保证金制度的不足，分析推理出，它
的倒闭更加可能是一个阴谋！
而且在其多次有机会逃过一劫的机会下，继续向里森输送资金，让他做执行者，里森，在某种程度下，是一个受害者。
3.2行为金融学的理论基础
一、有限理性
标准金融学中（完全）理性人的特征
理性人对各种决策的结果具有完全而准确的了解
理性人具有充分计算能力
理性人具有完全记忆能力
对影响决策的一切因素具有完全信息
理性人进行决策不需要任何时间，都是瞬间完成的
有限理性假说：赫伯特·西蒙认为现实生活中作为管理者或决策者的人是介于完全理性与非理性之间的“有限理性”的人。西蒙的有限理性假说对理性人假说提出了系统的评价。
决策者的理性能力是有限的
人的生理和心理能力是有限的。（生理心理学）
受环境复杂性的影响，决策者理性能力受到影响
自利与利他（有限自利）
人的注意力是有限的。
思考的成本
信息不完整与信息超载（信息加工能力是有限的）
人的记忆能力是有限的。（认知心理学）
有限理性的决策标准-----满意
信息有限、预测的困难以及穷尽所有可能结果的困难性决定了不可能在所有方案中选择出一个最有方案，只能根据所考虑问题的有关具体情况，采取令人满意的决策准则，做出令人满意的适度的决策。
二、有限套利
套利是指在两个不同的市场上以有利的不同价格同时卖和买形同的或实质是相似的资产以获利的行为
套利的前提是完全竞争市场和存在可替代的资产
套利行为是保证市场有效性和市场均衡的条件三、前景理论
第一章概论 ◆标准金融和行为金融区别：①信息处理（标准投资者能正确处理信息，行为投资者处理信息有偏差）；②形式是否影响决策（标准处理问题形式不会影响决策，行为会影响）；③市场是否有效（标准有效市场假说，行为指出有效市场假说缺陷）。 ◆标准金融诞生标志：马科维茨有效组合。 ◆最早将人的行为与经济学结合的理论：亚当·斯密经济人假设。 ◆从行为金融角度分析出售比买入难： ◆有限理性决策标准：满意标准，而非决策标准。 ◆同质信念下的交易动机：风险偏好 第二章有效市场假说及其缺陷 ◆有效市场的类型：①弱式有效性（最底层次的市场有效性。在弱式有效市场中，资产价格充分及时反映了与资产价格变动有关的历史信息。对任何投资者而言，无论他们借助何种分析工具，都无法就历史信息赚取超常收益）；②半强式有效性（资本市场中所有与资产定价有关的公开信息，对资产价格变动没有任何影响。对处于半强式有效市场的投资者来说，任何已公开信息都不具获利价值）；③强势有效性（市场有效性最高层次。表明所有与资产定价有关的信息，都已充分及时包含在资产价格中）。 ◆有效市场假说理论缺陷：①理性交易者假设缺陷；②完全信息假设缺陷；③检验缺陷；④套利的有限性。 ◆噪声交易者：指非理性地根据似乎是真实信息而实际是噪声信息开展交易的智能体。 ◆公开信息：指向市场主体、市场运营机构和公众公开提供的数据和信息。资本市场中与资本定价有关的公开信息，包括历史信息以及投资者从其他渠道获得的公司财务报告、竞争性公司报告、宏观经济状况通告等。 ◆私人信息：个别市场参与者所拥有的具有占独占性质的市场知识，其中经验是市场参与者的最宝贵的个别知识。 ◆内幕信息：指为内部运作人员所知悉而尚未对外公开，且具备商业价值的信息。 ◆中国证券市场有效吗： 第三章证券市场中的异象 ◆异象：大量实证研究和观察结果表明股市不是有效的，这些无法用有效市场理论和现有定价模型来解释的收益异常的现象，即为“异象”。 ◆动量效应：指在较短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，表现不好的股票也会持续其不好的表现。 ◆反转效应：在一段较长时间内，表现差的股票有强烈趋势在其后一段时间内经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的其后的时间内出现差的表现。 ◆动量效应和反转效应原因：产生的根源在于市场对信息的反应速度。当投资者对信息未充分反应时，信息逐步在股价中得到体现，股价因此在短时间内沿初始方向变动，表现出动量效应；而投资者受到一系列利好信息或利空信息刺激，对收益表现出过度乐观或过度悲观的判断，导致定价过高或过低，而随后投资者普遍意识到时，股价则会反方向变动，即为反转效应。 ◆过度反应：投资者对最近的价格变化赋予过多的权重，对近期趋势的外推导致与长期的平均值不一致。 ◆反应不足：指证券价格对影响公司价值的基本面消息没有做出充分及时的反应。 ◆规模效应：股票收益率与公司大小有关。
1. 行为金融学与传统金融学的区别 传统金融理论主要包括Markowitz的均值一方差模型和投资组合理论，Sharpe、Lintner、Mossin的资本资产定价模型，Fama的有效市场理论和Black-Scholes-Merton的期权定价理论。这些理论的基础是有效市场理论,它是传统金融理论的基石。但是有效市场理论在解释实际金融现象时遇到了很多问题，比如阿莱悖论、日历效应、股权溢价之谜、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等。 面对这一系列金融异象，人们开始质疑有效市场理论，质疑传统金融理论。由于行为金融学能够解释这些现象，因此，原先不受重视的行为金融学开始受到越来越多的学者关注。行为金融学认为，投资者并不具有完全理性，而只具有有限理性，这一假设更贴近实际。随着研究的深入，行为金融学形成了对传统金融学的重大挑战。 国内学者一般认为,行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志,该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。本人认为,1936年凯恩斯的空中楼阁理论可以看作是行为金融学理论的源头。 1969年,Bauman和Burrel发表了《科学投资方法:科学还是幻想》。他认为,金融学新的研究领域应该重点放在把数量模型和传统的行为方法结合上,这样会更贴近实际。1972年,Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》,这篇文章为行为金融学理论作出了开创性的贡献。 1979年,Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论:风险决策分析》,正式提出了预期理论。该理论以其更加贴近现实的假设,严重冲击并动摇了传统金融学所依赖的期望效用理论,并为行为金融学奠定了坚实的理论基础。 与传统的期望效用理论不同的是,预期理论用价值函数代替传统的效用函数。与效用函数相比,价值函数具有以下特征:1)投资者价值函数的自变量是投资者的损益,而不是财富或消费的绝对水平,因此投资者不是从资产组合的角度来作投资决定,而是按组合中各资产的损益水平将其分别对待。投资者判断损益的标准来自于其投资参考点,参考点取决于投资者的主观感觉(心理价位),并且因人而异。2)价值函数的形式是一条中间有一拐点的S形曲线,在盈利部分是凹函数,在亏损部分是凸函数。这意味着投资者的风险偏好不是一致的,存在处置效应,即当投资者处于盈利状态时,投资者是风险回避者,愿意较早卖出股票以锁定利润；当投资者处于亏损状态时,投资者是风险偏好者,愿意继续持有股票。3)价值函数呈不对称性,投资者由于亏损导致的感觉上的不快乐程度大于相同数量的盈利所带来的快乐程度,投资者对损失更敏感。实证分析表明,放弃某样东西损失的效用是获得它增加的效用的两倍。 预期理论的提出大大推动了行为金融学的发展,一大批研究成果相继取得。1985年,Shefrin和Statman验证,在美国股票市场上,投资者确实存在处置效应现象。2001年及2002年中国学者证实,中国的投资者也存在处置效应。1994年,Shefrin和Statman挑战资本资产定价模型,提出了行为资产定价模型。1999年,两人又挑战资产组合理论,提出了行为组合理论。 行为金融学提出了资金平均策略、时间分散策略、反向投资策略和惯性交易策略等投资策略。一些金融实践者已开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。 总之,行为金融学是金融学、心理学、行为学、人类学相结合的综合学科,有巨大的生命力。 2. 有效市场理论的内涵？ 从均衡定价理论的角度看，有效市场说明均衡价格反映了相应的信息，如果没有新信息的到来，证券价格应保持不变，这正是理性预期均衡所要表达的状态。因此，证券市场的理性预期均衡可成为我们研究市场有效的微观理论基础。理性预期均衡又分为完全揭示的理性预期均衡和部分揭示的理性预期均衡。它的特点是，价格系统不但决定了个体的预算约束，而且还起到传递信息而影响交易者的
行为金融学复习大纲 一、概念（考8个） 1、无风险套利 无风险套利指套利的同时进行保值，锁定了汇率，即称为无风险套利（亦指利用期指与现指之间的不合理关系进行套利的交易行为（Arbitrage））。无风险套利是一种金融工具，是指把资本(一般是货币)投资于一组外汇中，规定远期汇率，取得外汇的存款收益后按既定的汇率将外汇换回本币，从而获得高于国存款利率的收益。也就是套利的同时进行保值，锁定了汇率，这就称为无风险套利。 2、赢者诅咒 系指多角化的公司因过于自信，而以较高于市价的价格去购并目标公司，此乃对自我经营能力过于乐观所造成的后果。赢者诅咒通指在任何形式的拍卖中，由于拍卖品的价值是不确定的，赢得拍卖品的中标者出价高于其他中标者，但他很可能对拍卖品估价过高，支付了超过其价值的价格，从而赢得的拍卖品的收益会低于正常收益甚至为负。 3、股价溢价之谜 金融理论将风险资产超过无风险利率的超额期望收益率解释为风险的数量乘以风险价格。当风险的价格是一个代表性代理人的相对风险厌恶系数时，股市风险数量根据股票超额收益率与消费增长的协方差来测量。股票收益率高．而无风险利率低．意味着股票的期望超额收益率高即股票溢价高。但是消费的平滑性使得股票收益率与消费的协方差较低。所以股票溢价只能由非常高的风险厌恶系数来解释。将此问题称为”股票溢价之谜”。 4、杂音交易 投资者对一些伪信息作出的反应。伪信息：证券经纪人或者所谓金融权威的建议、评论等。投资者实施某种灵活性差的交易策略与大众模型进行的交易，称为杂音交易。 5、过度自信 过度自信是指人们的独断性的意志品质，是与自觉性品质相反的一种心理和行为偏差。过度自信的决策者总是对自己的决定具有独断性，坚持己见，以自己的意愿代替实际客观事物发展的规律，当客观环境发生变化，也不肯更改自己的目的和计划，盲目行动，一概拒绝他人的意见或建议，是缺乏自觉性和意志薄弱的表现。 6、框架效应 框架效应是指一个问题两种在逻辑意义上相似的说法却导致了不同的决策判断。也就是指：当消费者感觉某一价格带来的是“损失”而不是“收益”时，他们对价格就越敏感。 7、信息阶梯式传播 信息阶梯式传播就是人们观察别人的行动及其后果，并进而模仿。 8、势头效应 所谓势头效应就是在前阶段中业绩好的股票在随后的一段时间中会持续其良好的业绩表现，而这种良好的业绩表现并非这些股票的系统性风险在随后的时间中增加的结果。
行为金融学 目录 前言 1 第一章行为金融理论的起因与发展 3 第一节行为金融理论发展回顾 3 第二节新古典金融理论的困境 5 第三节行为金融理论的心理学基础 9 第二章期望理论及过度反应理论 16 第一节行为金融理论的核心：期望理论 17 第二节过度反应理论 21 第三章股票市场异常现象及分析 26 第一节股市总量谜团及分析 26 第二节其它异常现象及分析 30 第四章行为金融理论总体评价 40 第一节人类认知与决策中的非理性问题 40 第二节市场有效性之争 42 第三节行为金融的两大理论基石 45 第四节金融学的发展前景 48 参考文献 52 后记 54 前言 长期以来，金融理论作为经济学的一个分支独立存在。金融研究者们也因为他们能够把金融理论的基本假设纳入经济学的基本公理假设体系而沾沾自喜。理论界崇尚定量方法和优化，充分承袭经济学的分析方法和技术，其模型与范式局限在“理性”的分析框架中。进入 2 0世纪80年代以后，大量的心理学和行为学证据显示：人并非都是理性的，在面临未来的不确定性时，人们往往会偏离假设所设定的最优行为模式。尤其值得指出的是，这种对理性决策的偏离是系统的，并不因为统计平均而消除，所以人们的总体决策也就会偏离经典现代金融理论的假设。因而，正确地认识人的行为模式成了理解一切经济学和金融学的出发点。作为一个新的研究范式，行为金融理论（Behaviour Finance）应运而生。 在最近的二十年中，行为金融理论迅速崛起，对新古典金融理论提出了强有力的挑战。行为金融理论是第一个较为系统地对有效市场假说提出挑战并能够有
效地解释证券市场价格异常现象的金融理论。行为金融理论以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点讨论投资者的投资决策对证券价格变化的影响。心理学的研究已经证实，人类的一些行为特性具有相当的稳定性。人类的心理决策特征是在长期演化过程中逐渐形成的，并且在较长时间内都不会有明显的变异。应当说，行为金融理论已经成为金融理论领域最为鼓舞人心的研究课题之一，行为金融理论的引入为金融市场的决策研究、为金融资产的定价机制以及投资管理开拓了新视野，提供了新方法。对行为金融理论的预期行为金融理论的发展已经完成了从批评到建设的关键一步，它已不再是纯粹的批判式理论。由于该理论所引用的主要是实验心理学的若干理论，而实验室与现实生活有较大差别，这是该理论的一个弱点，行为金融理论也因此缺乏一致性。行为金融理论研究的是人的行为，由于政策是否真正能够实施，与人们在心理、行为上是否可以接受有着巨大的关系，所以，从人的行为角度研究经济学，对中国具有很大的现实意义。诺贝尔经济学奖授予行为金融学家的重大意义在于，经济学领域的研究越来越重视对人类经济心理与行为的研究。长期以来，经济学研究忽视了作为经济活动主体的人的心理和行为规律，这是一个重要的转变。因此，尽管迄今为止，行为金融理论没有形成统一的理论体系，研究的重点还停留在对市场异常现象和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性，而且该理论本身也存在一些不足之处，但行为金融理论为金融学的理论研究提供了变革性的视角。对于中国这样一个具有悠久历史传统和心理积淀，同时又处于全面变革时期的国家来说，行为金融理论有着非常广阔的运用前景，特别是分析非规范制度对股市效率的影响，可以进一步发展和完善行为金融理论体系。比如，投资者在投资过程中对“政策市”的领会与把握，与其投资收益之间的关系；中国投资者投资观念以及对风险的理解和感受与西方投资者有什么不同；从一个相对封闭的资本市场向一个开放的资本市场过渡时期，投资者的投资理念会发生什么样的变化；中国传统文化下投资者对资本运作活动的理解与困惑等等，都是值得研究的课题。 第一章行为金融理论的起因与发展 行为金融理论是一个相对较新的金融学领域，它试图去解释投资者在决策过程中，情绪和认知错误是如何对其投资产生作用的。目前，行为金融理论还没有形成标准化的定义。韦伯（Weber）将行为金融定义为：将个人行为与市场现象紧密结合、并融合运用心理学领域和金融理论的知识。福勒（Fuller，2000 ）所下的定义：第一，行为金融理论是传统经济学、传统金融理论、心理学研究以及决策科学的综合体。第二，行为金融理论试图解释实证研究发现的与传统金融
浅谈行为金融学理论与实际运用 摘要：行为金融学是一门将经济学和心理学的传统理论结合在一起的学科。该学科的主要目的是对人类在处理经济事务中为什么往往不能够冷静、客观和理性地做出决定的原因作出解释和寻找答案。本文将主要阐述行为金融学的基本理论，辅以实际案例分析理论的实际运用。 一、行为金融学简介 经济学似乎与理性、严谨有着与生俱来的紧密关系，长久以来，建立在人类理性基础上的一系列严格的假设成为了主流经济学的基石，并统领了经济学内部的各个学科。而在实际生活中，往往投资者不够理性，市场不够完善，或者投资者并不追求利益最大，等等，这些都不符合经典金融学的假设。所以一门新的学科，行为金融学产生了。 行为金融学以一种源自心理学分析基础之上的、将人的实际心理及其由此决定的行为特征纳入分析框架的金融学说而逐步兴起，它一经出现便在以有效市场假说为代表的现代金融理论中激起了波澜——不仅对现代金融理论的现有框架提出了质疑，更为现代金融理论难以解决的异常现象作出了解释。行为金融学是针对现在被称之为经典金融理论的缺陷而提出来的，它并不是要取代它，而是要弥补经典理论在个体行为分析上的不足和缺陷。 经典金融学是建立在理性预期、风险回避、效用最大化及相机抉择等假设基础上的。但大量实践证明人类并非如此，人们总是根据主观判断来做出抉择，有时太过自信，有时太够保守；再加上条件的限制，如信息的不完全等也会影响判断；在特定情况下，人有时会因自己的多样性选择而放弃理性行为。每一个微观个体的判断加总也会对宏观经济产生不小的影响。其次，经典金融学还假设，理性人总能抓住非理性人找到套利机会，因此理性人最终会在资本市场上存活下来。而实际上假设之所以为假设是太理想化了，显然在实践中的“反常现象”还需要其他理论来解释。 二、行为金融学的主要理论 （一）．预期理论。它是研究人们在不确定条件下如何做出决策的理论。主要包含以下几个论点： 1.决策参考点决定行为针对风险的态度。人们总是以自己身处的位置和衡量标 准来判断行为的收益与损失，因此更注重于预期的差距而非结果本身。 2.损失规避。人们的偏好与财富的增量决定，而非财富总量，所以人们对损失 的敏感要高于收益，即损失效用大于收益效用。例如，在居民储蓄问题上，若实际率为正的，人们宁愿选择收益保障的银行存款，而非其他高风险高收益的业务。 3.非贝叶斯法则的预期。概率论中的贝叶斯法则认为，分析样本数接近总体数 时，样本中事件发生的概率接近总体的事件发生概率。这就不难解释中小散户的亏损问题了，因为长期看来，这些人的投资是非理性的，因此证券市场就不按照原先的规律，即贝叶斯法则运行。 4.框架效应。人们在不确定的条件下会注意到环境的关系，会考虑问题以何种 方式呈现出来。例如，在股市上呈现收益状态时，人们选择确定性收益，同时规避风险，反之勇于择险。这就是我们看到的牛市时卖出，熊市时不抛现象。
行为金融学文献综述 安徽大学08金融刘秀达学号：I00814009 导言：在传统的经典金融理论中，理性人假设是所有理论的基石。在这一假设下的投资者具有理性预期和效用最大化的特点。然而，随着金融市场突飞猛进的发展，大量的实证研究和观察结果表明，金融市场上存在着投资者行为“异常”与价格偏离现象，这些现象无法用理性人假说和已有的定价模型来解释，被称为“异象”，如“股利之谜”、“股权溢价之谜”、“波动率之谜”、“周末效应”等等。在对学科进行审视和反思的过程中，发端于20世纪50年代，并在20世纪80年代以后迅速发展起来的行为金融学成为了学术界的关注点，并开始动摇经典金融理论的权威地位。基于此，本文对行为金融学的理论进行系统阐述，并总结目前行为金融学的研究现状及其不足，在此基础上探讨行为金融学的发展前景以及对我国的借鉴意义。 关键字：行为金融，投资者，偏好 一、行为金融学的概念和理论框架 行为金融学, 就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学中，从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来解释、研究和预测资本市场的现象和问题，是运用心理学、行为学和社会学等研究成果与研究方式来分析金融活动中人们决策行为的一门新兴学科。 行为金融学以真实市场中普通的正常的投资者为理论基石代替经典金融理 论的理性人原则，其基本观点是: 第一,投资者不是完美理性人,而是普通的正常人。由于投资者在信息处理时存在认知偏差, 因而他们对市场的未来不可能做出无偏差估计；第二,投资者不具有同质期望性。投资者由于个体认知方式及情感判断的不同, 导致偏好与行为方式不同,因而对未来的估计也有所不同；第三, 投资者不是风险回避型的,而是损失回避型的。投资者面临确定性收益时表现为风险回避,而面临确定性损失时则表现为风险追求；第四,投资者在不同选择环境下,面对不同资产的效用判断是不一致的,其风险偏好倾向于多样化,并且随着选择的框架的改变而改变。总之,投资者风险偏好偏离经典金融理论的理性预设。 （一）行为金融学有关投资者偏好的理论 1、期望理论 人们在面对不确定性进行决策时,由于受个人心理因素及社会因素的影响, 其投资行为并非完美预期, 风险态度和行为模式经常会偏离经典金融理论的最 优模式, 而呈现出多样性和可变性。包括决策参考点决定投资者风险偏好和投资者损失规避两点。前者主要强调投资者主要通过收益和损失的比较而不是最终的财富状态来制定决策；后者有确定性效应和反射效应，即人们在面临收益时是厌恶风险的，而在面对损失时又是冒险家。 2、认知偏差理论 认知偏差理论是研究人们在利用经验法则进行决策判断时所产生的错误。心理学研究显示，人们在解决复杂的问题时．由于时间和认知资源的限制，人们不能对决策所需的信息进行最优分析，而是凭借自己的经验来进行投资判断。由此产生启发式认知偏差和框架依赖。启发式偏差是指人们在面对复杂的问题时往往想寻找捷径来解决问题，并依靠直觉或者以往的经验进行推理并制定决策；框架依赖是指个人会因情景或问题表达的不同而对同一组选项表现出不同的偏好序列，从而做出不同的选择。
行为金融学 对投资行为的影响 班级：金融 1203 学号： 1201150334 制作人：马芳芳 指导人：邓凯 时间： 2015年12月15日
行为金融学对投资行为的影响 内容摘要：投资学发展到现在遇到了许多有效市场理论无法解释的问题，经济学家将心理引入投资领域产生了行为金融学。行为金融学理论既侧重对非理性偶然的因素进行分析，又关注对行为科学的吸纳，深入探讨投资者的心理举动。通过对行为金融学的分析，以高效率实现投资活动为目的，总结现代金融环境下的投资策略，以期实现对投资学理论与实务的重 ２、后悔理论的主要内容 投资者在投资过程中常出现后悔的心理状态。在大牛市背景下，没有及时介入自己看好的股票会后悔，过早卖出获利的股票也会后悔；在熊市背景下，没能及时止损出局会后悔，获点小利没能兑现，然后又被套牢也会后悔；在平衡市场中，自己持有的股票不涨不跌，别人推荐的股票上涨，自己会因为没有听从别人的劝告而及时换股后悔；当下定决心卖出自己手中的股票，而买人专家推荐的股票，又发现自己原来持有的股票不断上涨，专家推荐的股票不涨反跌时，更加后悔。
二行为金融学对投资的影响 （一）性格的影响 投资者应该认清自己的性格弱点,有效的利用自己好的一面,克服不好的一面。克服自己的弱点来应对金融事件的本能冲动,并深入去挖掘表面现象背后市场运行的核心所在。虽然人们不可能完全避免这种本能的冲动的影响,但可以通过控制自己人性的强弱点来应对这种本能冲动,间接的来决定自己的决策去向。 （二）智商与情商 投资者智商是指投资者在投资方面的知识和智慧的高低、对经济状况及投资工具分析预测的能力。则投资情商就是投资者自我情绪的控制、判断他人情绪的能力、人际关系协调的能力和自我激励能力等。智商和情商对投资者的影响不可小觑,这对一个投资者是否成功起着关 , , ,这 , , 四结语 行为金融学在现代金融学的基础上,融合了心理学、行为学以及经济学原理等等来指导和促进金融业发展,旨在帮助投资者规避风险,赚取最大的收益。在实际的投资过程中,投资者的非理性一面往往会对投资的结果产生巨大影响,甚至决定作用。行为金融学,正是基于此而产生,指导投资行为人开启财富之门
第一章概论 ?标准金融和行为金融区别：①信息处理（标准投资者能正确处理信息，行为投资者处理信 息有偏差）；②形式是否影响决策（标准处理问题形式不会影响决策，行为会影响）；③市场 是否有效（标准有效市场假说，行为指出有效市场假说缺陷）。 ?标准金融诞生标志：马科维茨有效组合。 ?最早将人的行为与经济学结合的理论：亚当?斯密经济人假设。 ?从行为金融角度分析出售比买入难： ?有限理性决策标准：满意标准，而非决策标准。 ?同质信念下的交易动机：风险偏好 第—章有效市场假说及其缺陷 ?有效市场的类型：①弱式有效性（最底层次的市场有效性。在弱式有效市场中，资产价 格充分及时反映了与资产价格变动有关的历史信息。对任何投资者而言，无论他们借助何种 分析工具，都无法就历史信息赚取超常收益）；②半强式有效性（资本市场中所有与资产定 价有关的公开信息，对资产价格变动没有任何影响。对处于半强式有效市场的投资者来说，任何已公开信息都不具获利价值）；③强势有效性（市场有效性最高层次。表明所有与资产定价有关的信息，都已充分及时包含在资产价格中）。 ?有效市场假说理论缺陷：①理性交易者假设缺陷；②完全信息假设缺陷；③检验缺陷；④ 套利的有限性。 ?噪声交易者：指非理性地根据似乎是真实信息而实际是噪声信息开展交易的智能体。 ?公开信息：指向市场主体、市场运营机构和公众公开提供的数据和信息。资本市场中与资本定价有关的公开信息，包括历史信息以及投资者从其他渠道获得的公司财务报告、竞争性 公司报告、宏观经济状况通告等。 ?私人信息：个别市场参与者所拥有的具有占独占性质的市场知识，其中经验是市场参与者 的最宝贵的个别知识。 ?内幕信息：指为内部运作人员所知悉而尚未对外公开，且具备商业价值的信息。 ?中国证券市场有效吗： 第三章证券市场中的异象 ?异象：大量实证研究和观察结果表明股市不是有效的，这些无法用有效市场理论和现有定 价模型来解释的收益异常的现象，即为“异象”。 ?动量效应：指在较短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，表现不好的股票也会持续 其不好的表现。 ?反转效应：在一段较长时间内，表现差的股票有强烈趋势在其后一段时间内经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的其后的时间内出现差的表现。 ?动量效应和反转效应原因：产生的根源在于市场对信息的反应速度。当投资者对信息未充 分反应时，信息逐步在股价中得到体现，股价因此在短时间内沿初始方向变动，表现出动量 效应；而投资者受到一系列利好信息或利空信息刺激，对收益表现出过度乐观或过度悲观的 判断，导致定价过高或过低，而随后投资者普遍意识到时，股价则会反方向变动，即为反转 效应。 ?过度反应：投资者对最近的价格变化赋予过多的权重，对近期趋势的外推导致与长期的平 均值不一致。 ?反应不足：指证券价格对影响公司价值的基本面消息没有做出充分及时的反应。 ?规模效应：股票收益率与公司大小有关。 第四章预期效应理论与心理实验 ?确定性效应：在现实中，与某种概率性的收益相比, 人们赋予确定性的收益性的收益更多权重。 ?阿莱悖论：由确定性效应产生的，一种与标准理论偏离的悖论。 ?反射效应：反射效应表明，受益范围内的风险厌恶伴随着损失范围内的风险寻求。 ?偏好反转：决策者在两个相同评价条件但不同的引导模式下，对方案的选择偏好出现差异，甚至逆转的现象。
行为金融学在我国的发展以及展望 1、 引言 行为金融学是目前经济学领域较为前沿的新兴学科，打破了传统经济学的理性人，有效市场假设等，强调了投资者在很多时候是非理性的事实，并且这种非理性是一定程度上可预测的，行为金融学以人们的真实决策心理为出发点来分析其投资规律以及市场影响，能帮助人们更加清晰透彻的认识和理解金融市场。 中国在行为金融学领域的研究起步较晚，但可喜的是目前中国学者也在逐步重视对这一领域的研究，并在这一领域提出了很多有价值的看法，本文旨在通过分析2007-2016这十年间中国在行为金融方面的研究成果，来对行为金融学在我国发展现状的有一个全面认识，并且对未来的情况提出展望。 2、 样本来源和研究方法 1. 样本来源 本文选择中文社会科学引文索引文库，因为该文库入选的刊物是能反映当前我国社会科学界各个学科中最新研究成果，且学术水平较高、影响较大、编辑出版较为规范的学术刊物，有较强的我国在此方面研究水平的代表性。 过程中以篇名或关键词为“行为金融”作为检索项，查询范围从2007-2016这十年的相关文章，经过逐一排查后，选定208篇经济学领域的文章作为定性分析样本（不选取更早期文章是因为更早期的文章对于中国行为金融发展现状参考价值较小，故不收录。)经过检索以及查验排除经济学领域外的文章，共得到208篇相关文献该208篇相关文献即本文的定性分析样本。宏观上定量把握中国行为金融发展趋势采用从1998年引入行为金融开始到2016年的全部424条经济学类检索结果作为定量分析样本。 2. 研究方法
本文主要是通过样本的统计研究，来分析目前我国行为金融的发展现状，包括我国行为金融研究的发展趋势，目前我国行为金融主要的研究方向以及研究热点，主要研究成果，以及对未来研究方向的展望等。 3、 我国行为金融领域的发展趋势 从1998年引入开始到2016年期间，就行为金融文章发表数来看，行为金融方面的研究热门程度呈先上升下降趋势，虽然从1998年中国引入行为金融学开始，行为金融学相关研究逐年提升，但就2006年之后的数据来看，情况并不乐观，相关领域的研究呈现一种明显的逐年下滑趋势，虽然在2015年有一个小幅的提升，但在今年（虽然今年还未结束，但按照已发表的5篇计算，今年已过去5/6，所以预计为6篇）情况仍较为低迷，具体见下图表1： 1 由图可见中国学者目前对这一领域的关注度在2006年后开始出现逐渐下滑，也表明了这一领域目前在中国需要得到更多的关注以及更多此方面的研究分析 4、 研究内容统计分析 根据研究内容和方向，笔者对2007-2016十年间的208篇样本进行了逐一归类与整理，并进行了分类统计，由于其中部分文章有领域交叉，并且领域交叉文章，笔者将计入交叉领域双方，所以最终文章总数会大于208，具体统计结果如下表2： 表2 2007200820092010201120122013201420152016总计 综述及评介775132312132 基本理论研究 5444231528 （个人行为/集体 行为/有效市场假 说等） 公司金融中的应 52314427230 用 证券市场的应用14179787143272 房地产市场的应 2114 用 商业银行的应用
基于行为金融学的房地产泡沫现象分析 摘要：随着前些年房地产价格疯狂地上涨引发房地产泡沫现象，近期国家和政府宏观政策调控的指引和经济发展趋于新常态化，使我国多地房价一度低迷，多地鬼城等事件发生。以当今房地产泡沫现象为背景，加入行为金融学的投资者心理和行为因素为投资者分析房地产市场存在的问题及其产生泡沫的成因。为房地产市场购房者和开发投资商的非理性行为及其国家政府的政策提出了一些规范建议，促进我国房地产市场健康发展。 关键词：房地产泡沫;房地产投资者非理性行为;房地产泡沫形成成因;行为金融学; 1、行为金融学的产生和发展 经过与传统的有效市场理论(EMH)的多年来的交锋，基于市场的信息的披露不充分，理性与非理性投资者掌握的信息不对称。难以形成完全理性的市场竞争机制。理性投资者与非理性投资者共同决定市场价格，有效市场假说没有办法继续解释发生的经济现象，行为金融学也就产生了。 行为金融学是后金融时代经济学的众多分支学科中推翻了有效市场假说，将心理学和行为学共同融入金融学理论中，所取得成果最为丰硕的领域之一。它将人们在投资金融决策过程中的自身原有的偏好、信念、知识构架感觉及其受外界干扰的从众心理一系列影响决断的因素都考虑进来。通过探究这些市场非有效性的因素看其对房地产市场价格的影响。如果把开放商和购房者在房地产的行为投资活动看成一个心理过程。以下图表为投资者心理对房地产价格的影响： 在行为金融学中，有限套利理论是其重要的理论板块，在后金融时代的中，传
统的金融学中假设套利是完全无风险的，已经无法解释很多市场经济现象。它不可能是充分实现的，受到很多因素的影响。例如市场中不能提供完全的替代品，受到资产价格回归的时间和资金信贷配给的限制以及噪音交易者在市场盛行的限制，各种干扰使得套利者无法充分发挥其捍卫市场有效性的作用。在行为金融学中，第二个重要的理论就是投资者心理。这一理论主要探讨现实世界中投资者在买卖证券时如何形成投资理念和对证券进行判断的。 2、房地产市场泡沫及其存在问题 房地产泡沫，即房地产价格的泡沫，是指由于房地产投机行为而导致的房地产价格超过其自身市场基础价值并持续上涨，房地产市场价格严重脱离了使用者实际承受能力的情况。房地产市场不同其他行业，存在着萧条、恢复、繁荣、衰败的重复的经济周期理论。虽然一般情况下，房地产泡沫仅仅指出现于房地产市场的繁荣阶段，但是泡沫期间房价的暴涨暴跌也是致使房地产市场从繁荣顶端破裂走下坡路的主要诱导因素。致使给经济社会都带来的巨大的破坏，对房地产市场有着摧毁性的打击。 房地产泡沫现象不仅仅在我国房地产市场盛行，在国际市场上更是猖狂。从上一轮回的美国次贷危机以来，美国、欧洲、日本、香港等房地产市场都持续的走着下坡路。全球性的房价格快速上涨，投机现象严重，房地产市场是一个周期长、高投资、高收益、高信贷、高风险、资金密集型的投资行业。房价跟随着我国超常高速发展的经济高低起伏，房地产价格脱离基本面支撑进入非理性的泡沫发展阶段已是不争的事实。我国房地产市场投资者非理性行为表现为投机过度，商品房空置率居高不下、羊群效应严重、房价收入比远高发达国家噪声交易者纵行，过度反应等等众多现象。
行为金融学 前言 随着改革开放以来中国经济飞速发展，中国金融市场也蓬勃向上，股票市场的起起伏伏让我们众多投资者心理更是跌宕起伏。在我国这个风险与机遇并存的股票市场中，我们如何能够消除自身的心理误差，做出正确的投资决策以获得期望的回报，正是我们下文将要着重探讨研究的投资者行为金融学问题。 行为金融学就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中，是一门新兴边缘学科，它和演化证券学一道，是演化金融学最引人注目的两大重点研究领域。它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。 作为传统金融学的有效补充 传统金融理论认为人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化以及相机抉择等假设基础之上的。 大量的心理学研究表明，人们的实际投资决策并非如此。比如，人们总是过分相信自己的判断，人们往往是根据自己对决策结果的盈亏状况的主观判断进行决策的等等。尤其值得指出的是，研究表明，这种对理性决策的偏离是系统性的，并不能因为统计平均而消除。 传统金融理论同样认为，在市场竞争过程中，理性的投资者总是能抓住每一个由非理性投资者创造的套利机会。因此，能够在市场竞争中幸存下来的只有理性的投资者。 但是在现实世界中，市场并非像理论描述得那么完美，大量“反常现象”的出现使得传统金融理论无法应对。传统理论为我们找到了一条最优化的道路，告诉人们“该怎么做”，让我们知道“应该发生什么”。 可惜，并非每个市场参与者都能完全理性地按照理论中的模型去行动，人的非理性行为在经济系统中发挥着不容忽视的作用。因此，不能再将人的因素仅仅作为假设排斥在外，行为分析应纳入理论分析之中，理论研究应转向“实际发生了什么”，从而指导决策者们进行正确的决策。 传统的经济学通常假定市场行为是由物质动机驱动的，并且人们所做出的经济决策是理性的并且是追求自我利益的必然结果。这里的理性意味着决策者对所有可得的信息进行系统分析，面对众多选择作出最优的决策。决策同时也是前瞻性的，也就是说，决策是建立在对将来的所有可能的后果进行慎密的权衡的基础上的。换言之，传统的西方经济学认为：经济行为是由外在激励决定的。心理学尤其是认知心理学却认为，决策者个体是一个复杂的系统，这个系统可以有意识地，理性地识别并解释一些可得的信息。但同时也存在一些难以被意识觉察的因素系统地影响人类的行为。总体而言，人类的行为是由内在的动机决定的。 行为金融学的主要理论 期望理论 这个理论的表述为：人们对相同情境的反应决取于他是盈利状态还是亏损状态。一般而言，当盈利额与亏损额相同的情况下，人们在亏损状态时会变得更为沮丧，而当盈利时却没有那么快乐。当个体在看到等量损失时的沮丧程度会比同等获利情况下的高兴程度强烈得多。研究还发现：投资者在亏损一美元时的痛苦的强烈程度是在获利一美元时高兴程度的两倍。他们也发现个体对相同情境的不同反应取决于他目前是赢利还是亏损状况。
行为金融学在我国的发展以及展望 一、引言 行为金融学是目前经济学领域较为前沿的新兴学科，打破了传统经济学的理性人，有效市场假设等，强调了投资者在很多时候是非理性的事实，并且这种非理性是一定程度上可预测的，行为金融学以人们的真实决策心理为出发点来分析其投资规律以及市场影响，能帮助人们更加清晰透彻的认识和理解金融市场。 中国在行为金融学领域的研究起步较晚，但可喜的是目前中国学者也在逐步重视对这一领域的研究，并在这一领域提出了很多有价值的看法，本文旨在通过分析2007-2016这十年间中国在行为金融方面的研究成果，来对行为金融学在我国发展现状的有一个全面认识，并且对未来的情况提出展望。 二、样本来源和研究方法 1.样本来源 本文选择中文社会科学引文索引文库，因为该文库入选的刊物是能反映当前我国社会科学界各个学科中最新研究成果，且学术水平较高、影响较大、编辑出版较为规范的学术刊物，有较强的我国在此方面研究水平的代表性。 过程中以篇名或关键词为“行为金融”作为检索项，查询范围从
2007-2016这十年的相关文章，经过逐一排查后，选定208篇经济学领域的文章作为定性分析样本（不选取更早期文章是因为更早期的文章对于中国行为金融发展现状参考价值较小，故不收录。)经过检索以及查验排除经济学领域外的文章，共得到208篇相关文献该208篇相关文献即本文的定性分析样本。宏观上定量把握中国行为金融发展趋势采用从1998年引入行为金融开始到2016年的全部424条经济学类检索结果作为定量分析样本。 2.研究方法 本文主要是通过样本的统计研究，来分析目前我国行为金融的发展现状，包括我国行为金融研究的发展趋势，目前我国行为金融主要的研究方向以及研究热点，主要研究成果，以及对未来研究方向的展望等。 三、我国行为金融领域的发展趋势 从1998年引入开始到2016年期间，就行为金融文章发表数来看，行为金融方面的研究热门程度呈先上升下降趋势，虽然从1998年中国引入行为金融学开始，行为金融学相关研究逐年提升，但就2006年之后的数据来看，情况并不乐观，相关领域的研究呈现一种明显的逐年下滑趋势，虽然在2015年有一个小幅的提升，但在今年（虽然今年还未结束，但按照已发表的5篇计算，今年已过去5/6，所以预计为6篇）情况仍较为低迷，具体见下图表1：
① 1.2002年瑞典皇家科学院宣布，由美国普林斯顿大学的以色列教授丹尼尔.卡曼尼和美国乔治梅森大学教授弗农.史密斯分享诺贝尔经济学奖，把心理学研究与经济学研究结合起来。 ②以Edwards和Magee为主的技术分析派，1948年《股市趋势技术分析》：技术分析之父 ③以Graham 和Dodd为代表的基本分析派，1934年《证券分析》：投资者的圣经 ④1952年，Markowitz 在其《投资组合选择》，Markowitz的资产组合理论被认为是现代金融理论诞生的标志 ⑤凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中的作用的经济学家，他基于心理预期最早提出股市“选美竞赛”理论和“空中楼阁”理论。 ⑥19世纪Gustave Lebon的《群体》和Mackey的《非同寻常的大众幻想与群众性疯狂》是两本最早研究投资市场群体行为的经典之作。 ⑦格雷厄姆和多德在1934年，《证券分析》一书中对1929年美国股票市场价格暴跌作出了深刻反思。 ⑧凯恩斯《就业、利息和货币通论》提出了“选美竞赛”理论。 2.法玛提出了区分有效市场的三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。1970年，其关于EMH的一篇经典论文《有效资本市场：理论和实证研究回顾》 ①弱式有效市场：资产价格充分及时地反映了资产价格变动有关的历史信息。 ②半强式有效市场：资本市场中所以与资本定价有关的公开信息。 ③强式有效市场：它表明所有与资产定价有关的信息，不管是已公开的还是未公开的信息，都已经充分的包含在资产价格中。 3.De Bondt和Thaler(1985)发现了“输者赢者效应” ①反转效应、惯性效应（动量效应） ②惯性效应（动量效应） ③反转效应 ④领先-滞后效应 4.“消息真空”：与上市公司的基础价值无关的公司事件。 指数效应：股票入选股票指数成分股后带来股票收益率的异常提高。 公司更名效应：案例2-5 公司更名效应：公司更名公告不包含未能预期到的有关公司价值的信息，依照有效市场理论，市场对这类事件应该不做反映。然而，从一些证据来看，公司的更名确实引起了股价的显著运动，这种异常现象在2000年前的网络浪潮中尤其明显。 股价溢价：股票相对债券所高出的那部分资产收益。 股票溢价之谜（为什么股票的收益率会高于无风险证券的收益率）的解释： A.通常的解释：①股票相对于无风险证券承担了更多的风险，由于风险溢价的存在，股票应该获得更高的收益率。②投资短期股票可能出现损失，但长期会获得较大收益。 B.Benartzi和Thaler（1995）的解释：如果投资者经常性地评价他们的投资组合，短视的损失厌恶就会令很大一部分投资者放弃股票投资的长期高会把女，而投资于具有稳定回报率的债券，因为股票收益在短期内具有很大的波动性和不确定性。（据上课时老师说必考） 5.“股票溢价之谜”指股票投资的历史平均收益率相对于债券投资高出很多，并且无法用标准金融理论中的“风险溢价”做出解释。 日历 股票收益率与时间有关，也就是说在不同的时间，投资收益率存在系统性的差异，这就是所谓的日历效应
行为金融学理论 ：对冲行为，是通过在各种范围内发现可利用的低效率的公司与市场来优化资 源的配置，从而获得利润的主要手段。而量化技术，则是这一目标达成的最有 效手段。 传统金融理论在以“理性人”和有效市场为其理论假设的基础上，发展了现代资产组合理论（MPT），资本资产定价理论（CAPM），套利定价理论（APT）、期权定价理论（OPT）等一系列经典理论，它承袭了经济学“理性范式”的研究思路，取得了重大成功。但从另外一方面来看，它忽视了对投资者实际决策行为的研究。随着行为金融学的发展，行为经济学家和实验经济学家提出了许多悖论，如“股权风险溢价难题”、“羊群效应”、“阿莱斯悖论”等。传统的“理性人”假定已经无法解释现实人的经济生活与行为，预期效用理论也遭到怀疑。虽然部分经济学家开始修补经典理论，修改效用函数、技术和市场信息结构等，但迄今为止没有满意的答案。在这种情况下，行为金融理论的悄然兴起突破了传统金融理论的基本假设，以心理学研究成果为依据，从投资者的实际决策心理出发，对投资者行为进行了研究，并获得一定的成功。本文对行为金融学的发展及其主要理论进行了回顾和总结，以供学习和交流之用。 第一部分，现代经典金融学的缺陷与行为金融学的产生。从现代经典金融学的起源和发展入手，介绍有效市场假说的发展、理论基础和经验检验。现代经典金融学是建立在理性和有效市场基础上的，本节主要从有效市场假说分析了现代经典金融理论的缺陷。在此基础上，介绍了行为金融学的起源和发展。第二部分，行为金融学心理学基础。根据心理学分支的划分，从认知心理学、社会心理学、情感心理学和实验心理学的大量研究成果，分析了行为金融学的心理学基础，为后续理论与模型奠定基础。第三部分，行为金融学的理论核心—期望理论。行为金融学发展至今，其中最有影响为学术界所公认的理论就是期望理论了，期望理论研究的主要是金融理论的模块之一的“偏好与决策问题”，但是它是目前应用于经济研究的最为重要的行为决策理论之一。本节在回顾预期效用理论的基础上，介绍了期望理论的主要内容以及其相关研究，并对两者进行了比较。第四部分，行为金融学有两个理论基础：有限套利和投资者心态分析。有限套利解释了套利对于价格回复到基本价值水平的作用是有限的，从而市场是处于一种非有效状态。但是它无法告诉我们这种非有效性到底采取哪种具体形式，为此，需要建立行为金融的第二个理论基础：即投资者心态分析。该部分主要通过对经典模型的介绍来阐明这两大基础。第五部分，基于行为金融理论的交易策略，这些策略，从主流金融学的角度来看，可能是非理性的，而行为金融给出了相应的解释。第六部分，行为资产定价模型。Hersh Shefrin and Meir Statman（1994）构筑了BAPM （behaviroral asset pricing model）作为主流金融学中CAPM 的对应物，将 信息交易者和噪声交易者以及两者在市场上的交互作用同时纳入资产定价框架，提出了行为贝塔的概念。BAPM一方面从无法战胜市场的意义上接受市场的有效性；另一方面从理性主意出发拒绝市场有效性，这对金融研究的未来发展有着深刻的启示。第七部分，行为组合理论。Shefrin和Statman借鉴Markowitz的现
行为金融学复习题 一，判断题 1.无套利是均衡条件的推论，如果市场达到均衡，那么一定没有套利机会存在。（） 2.只要有了算法，问题肯定能得到答案。（） 3.现代标准金融学承袭了“经济人”的基本分析假定，提出了有效市场价说，建立了现代标准金融学完整的理论体系。（） 4.凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中作用的经济学家。（ 5.理性人假设认为，人是理性的且具有理性预期，但对未来的认知可能会存在一定的偏差。（） 6.对投资的评估频率越高，发现损失的概率越高，就越可能受到损失厌恶的侵袭。（） 7.拇指法则是一种启发式判断法。（） 8.Kenda11与Roberts等人发现股票价格序列类似于随机漫步，他们最终把这些理论形式化为有效市场价说。（ 9.20世纪20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大派所主宰：基本分析派与数量分析派。（ 10.锚定与调正启发法倾向于低估复杂系统成功的概率和高估其失败的概率。（ 11.损失厌恶反映了人们的风险偏好并不是一致的，当涉及的是收益时，人们表现为风险偏好；当当涉及的是损失时，人们则表现为风险厌恶。（） 12.人们忽略的遗憾程度通常大于行动的遗憾程度。（） 二，单项选择题 1.有限理性的决策标准是（） A．最优 B.效用最大化 C.满意D,风险最小 2. 卡尼曼通过心理学研究发现人们对所损失东西的价值估计高出所得到价值的（ A.2倍 B.1倍 C.2.5倍 D.4倍 3．投资者通常假定将来的价格模式会与过去相似，这种对股价未来走势的判断属于 （A.算法 B.熟识性思维 C.代表性思维 D.投资者情绪 4.现代标准金融学理论产生的标志是（ A．Markowitz资产组合理论B.套利定价理论C.资本资产定价模型D.有效市场假说 5．根据性别，过度自信，频繁交易和所承担的投资风险之间的关系，（）投资者承担的投资风险可能最大。 A.单身女性 B.已婚女性 C.单身男性 D.已婚男性 6. 与问题非相关的信息会导致相关信息的有效性减弱，这种情况被称为信息的（ A.首因效应 B.稀释效应 C.韦伯定律 D.近效应 7. 过度自信通常不会导致人们（） A.高估自己的知识 B.低估风险 C.对预测有效性的变化敏感 D.夸大自己控制事情的能力 8. 对信息反应不足一定程度上可以用来解释） A.价格翻转现象 B.收益序列正相关 C.信息不足 D.信息瀑布 9. 现代标准金融理论中被称为相对定价法的是（ A.一般均衡定价法 B.无套利定价法 C.CPAM定价法 D.APT定价法 10.同质信念下人们的交易动机是（ A.对未来价格走势的看法差异 B.风险偏好 C.流动性偏好 D.从众 11.最早将人的行为研究与经济学研究结合起来的理论是（A.亚当.斯密的“经济人假说”B. Keynes的“选美竞赛”理论C.新古典经济学的“理性人假说”D. Keynes的“空中楼阁”理论12.“市场总是被高估或低估，因为人们总是贪婪和恐惧”，人的这种非理性由下列那种因素主导