2017年建筑行业分析报告
目录
投资概要...................................................................................................... - 5 -1、中国建筑：房建、地产龙头，基建业务快速崛起..................................... - 7 -1.1、中国建筑：国资控股的国内房建工程及地产开发龙头........................ - 7 - 1.2、房建和地产贡献核心业绩，基建崛起形成三大业务鼎立格局............. - 9 - 1.3、盈利能力行业领先，房建、基建、房地产市占率持续提升................- 11 -
1.4、公司组织构架及股权结构：实际控制人为中国建筑工程总公司........ - 13 -
2、房建行业仍有增长空间，公司竞争优势明显市占率有望进一步提升....... - 16 -2.1、人口出生率降低，城市化进程放缓，房建需求增速放缓.................. - 16 - 2.2、户籍城市化、旧房改造和人均住房面积改善带来未来增长空间........ - 18 -
2.3、公司房建业务以稳为主，行业龙头市占率有望进一步提升............... - 20 -
3、基建行业增长保持高位，PPP 助力公司成国内基建新龙头.................... - 21 -3.1、对冲房建下行趋势，基建投资有望保持高位.................................... - 21 - 3.2、我国交通工程和城市公共服务建设仍存较大缺口............................. - 23 - 3.3、PPP 模式将改变建筑行业竞争格局，资源向大建筑企业集中............ - 26 -
3.4、基建业务拓展势头强劲，打造公司“新增长极”................................. - 33 -
4、浪淘天地，携风远游，“一带一路”开辟海外建筑市场.......................... - 37 -4.1、“一带一路”沿线国家年基建投资需求超1 万亿美元，市场潜力巨大. - 37 - 4.2、顶层设计为中国企业开辟海外市场扫清障碍，“一带一路”将成人民币国际化重要推手............................................................................................. - 39 -
4.3、三年磨一剑，中国建筑企业“一带一路”布局将进入业绩兑现期........ - 40 -
4.4、中国建筑海外业务增长稳定，跟随“一带一路”有望提速................... - 42 -
5、土地储备充足，看好地产业务逆势提升................................................. - 45 -5.1、土地储备充足，未来增长稳定......................................................... - 45 -
5.2、主要布局一二线及强三线城市，土地储备变现收益可观.................. - 46 -
6、财务分析：现金充裕，安全边际较高，具备长期投资价值..................... - 49 -6.1、现金流强势增长，在手现金充裕，具备高安全边际......................... - 49 - 6.2、对上下游信用占款凸显公司行业地位，有息负债比例低.................. - 50 - 6.3、业绩成长确定，高分红高ROE，具备长期投资价值......................... - 51 -
6.4、业绩成长确定，高分红高ROE，具备长期投资价值......................... - 53 -
7、未来亮点：国改值得期待，有望深度参与雄安新区建设........................ - 54 -7.1、国企改革：股权激励后分拆上市或是未来思路................................ - 54 -
7.2、雄安新区建设千年大计，公司或将深度参与.................................... - 56 -
8、盈利预测与估值.................................................................................... - 58 -
图1、公司近年来营业收入及增速................................................................ - 8 - 图2、公司近年来归母净利润及增速............................................................. - 8 - 图3、中国建筑分业务营收占比（%）.......................................................... - 9 - 图4、中国建筑分业务营收额（亿元）......................................................... - 9 - 图5、中国建筑分业务毛利率（%）............................................................. - 9 - 图6、中国建筑近年新签订单行业结构（亿元）及增速................................. - 9 - 图7、中国建筑分业务毛利润额（亿元）.................................................... - 10 - 图8、中国建筑分业务毛利润占比（%）.................................................... - 10 - 图9、中国建筑房建业务的市场占有率....................................................... - 12 - 图10、中国建筑基建业务的市场占有率..................................................... - 12 - 图11、中国建筑房地产业务的市场占有率.................................................. - 12 -
图12、公司组织构架................................................................................. - 15 -图13、中国建国以来城市化率及增速......................................................... - 16 - 图14、我国各年龄段人口占比变化............................................................ - 16 - 图15、近十年房屋施工、新开工、............................................................ - 17 - 竣工面积同比增速（%）............................................................................ - 17 - 图16、近十年房屋新开工面积和................................................................ - 17 - 商品房销售面积增速（%）........................................................................ - 17 - 图17、房地产投资资金及资金来源增速..................................................... - 17 - 图18、中国建筑新签房建订单增速与行业对比........................................... - 20 - 图19、中国建筑新开工房建面积增速与行业对比....................................... - 20 - 图20、中国建筑房建业务新签订单与当年收入比....................................... - 20 - 图21、我国2000 年以来固定资产投资增速和投资资金来源增速（%）....... - 21 - 图22、PPP 项目流程图.............................................................................. - 26 - 图23、2016 年来PPP 入库项目各阶段分布................................................. - 27 - 图24、2016 年来PPP 入库项目数及落地率变化.......................................... - 27 - 图25、入库PPP 项目行业分布（按项目数量）.......................................... - 27 - 图26、入库PPP 项目行业分布（按投资额）.............................................. - 27 - 图27、全国范围PPP 中标项目金额............................................................ - 27 - 图28、全国范围PPP 中标项目季度金额及增速.......................................... - 28 - 图29、各类企业PPP 中标额（201705）................................................... - 28 - 图30、各类企业PPP 中标数量（201705）................................................ - 28 - 图31、各类企业PPP 中标额占比（201512）............................................ - 28 - 图32、各类企业PPP 中标额占比（201705）............................................ - 28 - 图33、四大建筑央企基建签单增速与基建固定资产投资增速对比............... - 32 - 图34、中国建筑基建业务签单额及增速..................................................... - 33 - 图35、中国建筑基建业务营收及增速......................................................... - 33 - 图36、公司基建合同构成.......................................................................... - 34 - 图37、公司交通工程合同构成................................................................... - 34 - 图38、中国工程企业在一带一路沿线国家新签订单额及增速...................... - 41 - 图39、中国工程企业在一带一路沿线国家营收额及增速............................. - 41 - 图40、中国工程企业在一带一路沿线国家营收及新签订单在...................... - 41 - 全部对外工程中的占比（%）..................................................................... - 41 - 图41、部分建筑公司2016 年海外订单签单额及增速.................................. - 42 - 图42、部分建筑公司2016 年海外收入及占比与2015 年对比...................... - 42 - 图43、公司近年海外收入、增速、收入占比及........................................... - 43 - 与行业海外收入整体增速对比.................................................................... - 43 - 图44、上市以来公司每年海外新签订单、增速及....................................... - 43 - 与行业海外新签订单整体增速对比............................................................. - 43 - 图45、中海地产土地储备面积（万平米）.................................................. - 45 - 图46、中海地产新增土地储备面积（万平米）........................................... - 45 - 图47、一二三线城市房价环比增速（%）................................................... - 47 - 图48、一二三线城市住宅销售面积同比增速（%）..................................... - 47 - 图49、合约物业销售额及销售面积增速..................................................... - 48 - 图50、公司现金流状况（亿元）................................................................ - 49 - 图51、公司货币资金（亿元）................................................................... - 49 - 图52、公司资产负债率及利息保障倍数..................................................... - 50 - 图53、主要建筑央企2017Q1 资产负债率对比............................................ - 50 - 图54、河北省“十三五”交通规划图......................................................... - 57 - 图55、中国建筑历史估值.......................................................................... - 59 -
表1、中国建筑承接的地标性建筑................................................................ - 7 - 表2、公司各分项业务ROE 测算.................................................................- 11 - 表3、行业内可比公司ROE.........................................................................- 11 - 表4、公司十大股东................................................................................... - 13 - 表5、中国建筑旗下两家港股上市公司市值................................................ - 14 - 表6、2016 年城镇住房存量面积测算.......................................................... - 18 - 表7、至2030 年我国城镇住房建设需求年复合增长率测算......................... - 19 - 表8、2017 年基建投资测算...................................................................... - 21 - 表9、部分地方政府2017 年基建投资预算................................................ - 22 - 表10、各国铁路网密度对比..................................................................... - 23 - 表11、2016 年10-12 月国家层面审批的部分基建项目................................ - 24 - 表12、部分PPP 项目的招标文件中对投标方财力、业绩、银行授信情况的规定- 29 -
表13、全国月度PPP 签约十大社会资本方................................................. - 30 - 表14、中国建筑2016 年来重大PPP 项目表................................................ - 35 - 表15、“一带一路”大事记......................................................................... - 37 - 表16、ENR250 强部分国家企业国际业务占比............................................ - 40 - 表17、ENR250 强部分国家企业国际业务占比............................................ - 41 - 表18、公司海外业务各区域情况................................................................ - 43 - 表19、公司重大海外订单.......................................................................... - 43 - 表20、以当前房价计算，中海地产2016 年土地储备、新增土地储备及2017 年前5 月新增地产的市值................................................................................... - 46 - 表21、公司自由现金流测算....................................................................... - 49 - 表22、公司有息负债占比测算................................................................... - 50 - 表23、公司股息率测算.............................................................................. - 51 - 表24、首次纳入MSCI 的12 支A 股建筑股指标......................................... - 51 - 表25、考虑订单结算率的公司工程收入测算.............................................. - 53 - 表26、公司两次股权激励计划重点条款..................................................... - 54 - 表27、公司下属各专业版块公司分拆上市后理论市值估算......................... - 55 - 表28、公司盈利预测假设.......................................................................... - 58 - 表29、公司盈利预测结果.......................................................................... - 58 - 表30、可比公司估值比对......................................................................... - 59 -
投资概要
1、估值及投资建议
预计 2017-2019 年 EPS 分别为 1.15 元、1.32 元、1.48 元，未来三年将保持 14.09%的复合增长率，对应 PE 分别为 8.5 倍、7.4 倍和 6.6 倍，维持“增持”评级。
2、关键假设
1. 全国房建市场在城市化推进、人均住房面积改善的带动下，维持 2%-4%左右
的稳定低速增长，公司房建业务毛利率会随着竞争日趋激烈逐渐下滑至6%
左右；
2. 全国PPP 项目落地速度加快，公司和少数大建筑企业凭借资金和资质优
势，维持对大额 PPP 项目的垄断，公司在新落地 PPP 项目中保持 20%左右的占有率，且基建业务毛利率将逐渐提升至 10%以上的水平；
3. 公司海外项目推进顺利，在“一带一路”战略带动下拿单加速；
4. 子公司中海地产在收购中信股份地产业务后，将逐渐消化土地储备，业绩增
长加速。
3、股价表现催化剂
公司加速海外签单及订单转化，兑现“一带一路”利好；国内房地产销售回暖；公司国企改革进一步推进。
4、风险提示
公司基建业务拓展进度放缓，海外订单落地推进不达预期，房地产销售下行。
5、区别于市场的观点
市场对公司的认知仍停留在房建龙头，基建新军的层面。而我们认为PPP 对建
筑
行业“强者恒强”格局的推动会超越市场预期。PPP 模式决定了一个大型基建项
目必须对工程全周期进行整合，单体项目金额比之前更大。我们通过对一些项目
招标文件的整理，发现对于订单额较大（30 亿元以上）的项目，只有为数不多的
建筑上市企业，甚至只有几个建筑央企才满足投标条件，而公司正是有资金和资
质实力，参与大型PPP 项目竞争的少数企业之一。我们认为，公司近年来表现
出了强于行业平均水平的增长能力，将成为国内基建行业新的龙头之一。