最新IPO导向和最新被否案例权威分析
目录
第一部分最新审核政策动向（至2008年5月）
第二部分 2008年度被否企业案例分析（至2008年4月）
第三部分 2007年度被否企业案例分析
第四部分收集的其他被否企业案例权威分析
第一部分最新审核政策动向
1、审核时间问题：
（1）大家希望缩短审核时间，但是任务压力大。目前审核周期（从受理到发行）平均为半年，若再加快审核，质量会有问题；
（2）申报的季节性很强，在3月底、6月底、9月底非常多。去年分别是40家、20家、33家。今年 3月底申报100多家，有些企业可能在6－7月都拿不到反馈意见。
（3）为上市而上市，抢时间，反而不好，要有平常心态。
2、公司独立性和持续盈利能力：
原来国企部分改制的问题开始死灰复燃，现在有些民营企业搞多元化却拿一小块部分改制。相近业务、配套业务一定要拿进来。
3、土地、商标要完整地进入上市公司：
4、上市主体资格：
有限公司整体变更股份公司，持续经营期3年可以连续计算的前提是：规范的有限公司。若公司治理结构不规范，公司财产和股东财
产没有严格区分。则不认同连续计算。
5、董事、高管人员不能控股、参股其他同类业务的公司：
6、实际控制人变更问题：
(备注:笔者认为最近的《<首次公开发行股票并上市管理办法>第十二条“实际控制人没有发生变更”的理解和适用——证券期货法律适用意见第1号》讲的更详细。但要注意，董事会股东会的记录签字的时间；持股比例最高的人的变化情况。)此处省略。
7、主营业务变更问题：
（备注：笔者认为可以参考最近出的《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条发行人最近3年内主营业务没有发生重大变化的适用意见——证券期货法律适用意见第3号，很详细，分20％，50％，100％不同情况）。
对于主业变化，有些机构认为满了2年多就可以报了，理由是加上审核期正好3年，但是这样不行！必须要满3年才能申报。
8、高管变化问题：对于总裁、财务总监、董秘的离职，中介要慎重判断。
9、拟海外上市现回归A股的问题：
现在有很多原来想海外上市的准备国内上市，对于这部分企业，原准备红筹模式，把控制人变为BVI公司的，现想回归A股，用境内主体上市，若是把中间层去掉、恢复内资状态且无重大变化的，则可以A股；若保持外资框架不变，想境内上市的，则有争议，因为
透明度太低，对于其资金流转很难核查，大家心里也没底，正在研究。若2006年商务部10号文之前审批通过的外资框架，要回A股，需要慎重处理；若因为该文件规定没能获得商务部审批的，反而恢复内资身份容易。另外，对于架构的还原，有些公司能做，有些公司可能就做不了。
10、历史出资问题：
对于历史上存在的出资问题，正在研究。比如：
（1）出资未按期到位
（2）出资方式不合适
（3）用证券经营特许权出资的
（4）用房屋使用权出资的
（5）用合同权益出资的
（6）用本公司财产重复出资的
（此处领导强调：证监会关注诚信问题，诚信对商业社会的作用很大，要从严把关。出资不光是股东权益问题，不是股东同意就可以了，它涉及到整个社会的诚信问题！）
验资报告要如实反映出资事实，但是有些验资报告都是假的。
历史的出资问题要区别对待：
（1）若时间短，以前没到位，或者没及时办理，后来到位了的，没有虚假出资的，如实披露且纠正的，可以不构成重大影响；
（2）若存在虚假出资，或者出资不到位的比例较高的，对报告期审核有影响。
对于申报之前没解决，申报之后被举报的，一旦发现，严格处理！（原话）
11、股权清晰：
不允许委托持股、信托持股，历史上有的，申报前必须落实到明确的个人；有些准备信托计划投资持股的，不行。不允许工会持股，职工持股会作为拟上市公司股东。公司申报材料后，不宜再发生股权转让，若发生，中介机构重新履行尽职调查责任。
对于工会持股会、职工持股会持有拟上市公司子公司股权的，可以不要求清理。
12、股东超过200人的：
（1）200人为最终股东的累计计算（含间接持股），已经上市的商业银行的案例不具推广性。
（2）有的股东上千人，存在很大纠纷隐患，告状信多。若是2006年《证券法》前发生的，建议暂不要做清理（因为清理后，可能形式满足要求，但是实质不满足要求）。证监会正在研究，大家可以等待政策出台。
13、土地问题：
生产经营场所的土地一定要合法。募投项目涉及到土地的，必须在申报前拿到土地出让合同（或者转让合同），价格必须是明确的。有些目前没拿到的，不审理。对于房地产企业上市要求更严，要转让合同＋土地证＋规划许可证等，因为国家的政策是“节约土地资源”，这些要素是重大影响。
14、环保问题：
（1）证监会极其关注环保问题。污染企业，省级环保意见；跨省的和特别规定的，环保部意见。
（笔者备注，具体参照《关于进一步规范重污染行业生产经营公司申请上市或再融资环境保护核查工作的通知》国家环境保护总局办公厅文件环办〔2007〕105号，从事火力发电、钢铁、水泥、电解铝行业的公司和跨省从事环发〔2003〕101号文件所列其他重污染行业生产经营公司的（备注：冶金、化工、石化、煤炭、火电、建材、造纸、酿造、制药、发酵、纺织、制革和采矿业）环保核查工作，由环保部统一组织开展，并向中国证券监督管理委员会出具核查意见。）（2）对于历史上环保出过问题的企业，证监会重点关注。
（3）中介机构推荐这些企业时，要很慎重。证监会也要求中介核查，另外关注环保设施、环保支出和费用是否一致
（4）对于环保举报多的，涉及人民群众生活的，不可能过会。
15、分拆上市
发行人的控股股东和实际控制人不能是上市公司，分拆上市暂时不允许。正在研究政策。举例：典型例子，赛格导航，很好的企业，没法上市。
（笔者备注：以前出现的启明信息002232，清华同方下的泰豪科技、马应龙应该为特殊案例。一个公司可以下属几个上市公司，但是目前，上市公司下不能再有上市公司。）
16、对于关联交易的态度：
关联交易可以存在，但是要证明：1、必要性；2、定价公允性; 3、关联交易是逐年减少而不是增加。
17、对于财务指标刚刚达到的企业，重点关注！
18、募集资金投向
除平常经常关注的因素外，还关注：1、有没有能力用那么多钱？；
2、如果募投后产能扩张较大，企业有没有能力销售出去？
第二部分2008年度被否企业案例分析（至2008年4月）
2008年度，至2008年4月14日，IPO没过的名单：
1、263网络通信股份有限公司
2、晋城蓝焰煤业股份有限公司
3、河南省中原内配股份有限公司
4、北京四方继保自动化股份有限公司
5、云南变压器电气股份有限公司
案例1:某变压器公司（笔者备注：估计为云南变压器电气股份有限公司）
1、国有股权转让不规范，2005年以0.6667元/股向自然人转让。
2、关联交易大，无市场可比价格，无法判断关联交易的公允性
案例2:某内配公司（估计为河南省中原内配股份有限公司）
1、股份权属纠纷：收购3000名自然人股东，价格1元/股，且
股东签名与名册名单不符合。后存在员工举报，理由之一是股权转让未经员工同意。
2、收入确认：原始报表与申报报表最近2年相差1600万和2400万，，占当期申报数额的80％和72％。虽然2007年集中补缴所得税1500万元，但是被证监会判定为会计基础薄弱，内核不健全。
3、持续盈利性: 曾经签订的一份合同约定限制了公司未来的发展。
案例3:某继电器保护公司（估计为北京四方继保自动化股份有限公司）
1、国有股权转让：未经过国资委的书面批准。
2、存在重大税收依赖：近三年软件退税占到净利润的28％，38％，40％，退税额过高且呈上升趋势。
案例4:某煤业公司（估计为晋城蓝焰煤业股份有限公司）
1、募投规模不合适：募投88亿元，其净资产才16.44亿元。
2、大股东资金占用较多：大股东2003－2006占用21亿元，2007年才按照2.25%的年利率归还拟上市公司。但是同时，大股东又向下属公司提供委托贷款，利率为年7％。
3、存在滥用会计政策和会计估计。如：安全费用的提取。
案例5:某网络通信公司（估计为263网络通信股份有限公司）
1、信息披露问题：2005－2007 净利润797万，748万，7034万，解释为重组和职工薪酬变化。某亏损业务2006年存在于上市主体，2007年被剥离，2008年拟又合并进来；并且人均工资从14万/年降低为9万/年。证监会认为无法对其合理性作出判断。
2、账上现金很多，资产负债率19％。
案例6:某环保公司
1、募投项目没有充分论证，资金闲置。
2、其他原因：抱歉，没有记下来。
第三部分 2007年度被否企业案例分析
2007 年，证监会发审委共审核企业证券发行申请354 家次，未通过的公司。共有55 家，其中首发38 家，再融资17 家，否决率为15.54%，较2006 年的13.84 %略高。
2007 年首发未通过申请明细：
序号公司保荐人发审会
1 新疆准东石油技术股份有限公司民族证券2007 年第3 次发审会
2 江苏宏达新材料股份有限公司联合证券2007 年第5 次发审会
3 北京信威通信技术股份有限公司中银国际2007 年第8 次发审会
4 沪士电子股份有限公司中信证券2007 年第9 次发审会
5 中铁现代物流科技股份有限公司新时代证券2007 年第29 次发审会
6 启明信息技术股份有限公司华龙证券200
7 年第35 次发审会
7 广东新宝电器股份有限公司广发证券2007 年第35 次发审会
8 湖南拓维信息系统股份有限公司海通证券2007 年第43/53 次发审会
9 威海华东数控股份有限公司海通证券2007 年第44 次发审会
10 新疆塔里木河种业股份有限公司民生证券2007 年第46 次发审会
11 江苏江阴港港口集团股份有限公司海通证券2007 年第48 次发审会
12 浙江大东南包装股份有限公司恒泰证券2007 年第56 次发审会
13 深圳盛和阳集团股份有限公司海通证券2007 年第59 次发审会
14 北京七星华创电子股份有限公司中信建投2007 年第64 次发审会
15 宁波摩士集团股份有限公司海通证券2007 年第68 次发审会
16 河南辉煌科技股份有限公司山西证券2007 年第70 次发审会
17 南京石油化工股份有限公司华泰证券2007 年第81 次发审会
18 菏泽广源铜带股份有限公司首创证券2007 年第82 次发审会
19 山西同德化工股份有限公司山西证券2007 年第93 次发审会
20 北京久其软件股份有限公司申银万国2007 年第93 次发审会
21 武汉光迅科技股份有限公司广发证券 2007 年第101 次发审会
22 广西皇氏乳业甲天下股份有限公司民生证券2007 年第109 次发审会
23 广东精艺金属股份有限公司安信证券2007 年第112 次发审会
24 广东超华科技股份有限公司南京证券2007 年第117 次发审会
25 广东永怡集团股份有限公司华龙证券2007 年第119 次发审会
26 江苏洋河酒厂股份有限公司华泰证券2007 年第134 次发审会
27 南京朗光电子股份有限公司海通证券 2007 年第140 次发审会
28 重庆富源化工股份有限公司东方证券 2007 年第140 次发审会
29 深圳晶辰电子科技股份有限公司光大证券2007 年第141 次发审会
30 江苏延申生物科技股份有限公司德邦证券2007 年第155 次发审会
31 多氟化工股份有限公司平安证券2007 年第163 次发审会
32 陕西通达果汁集团股份有限公司银河证券 2007 年第165 次发审会
33 江西天施康中药股份有限公司国盛证券 2007 年第171 次发审会
34 深圳市燃气集团股份有限公司国泰证券2007 年第180 次发审会
35 江苏长青农化股份有限公司南京证券2007 年第183 次发审会
36 沈阳新松机器人自动化股份有限公司中信证券2007 年第183 次发审会
37 湖南梦洁家纺股份有限公司国信证券2007 年第186 次发审会
发审委对被否企业的审核意见分为主要否决意见和披露性审核意见。据统计，被否决企业的平均主要否决意见为1.93 条，只有18 家企业被否决的主要否决意见为1 条。由此可见，大部分企业的发行申请被否往往不是由于某一个单一原因，而是发审委对企业存在多个问题的综合判断。
审核意见不同体现了首发申请和再融资申请的不同特点：
由于首发企业上市之前没有做过任何信息披露，没有接受过市场的监管和公众的监督，发审委重点关注其信息披露质量以及是否符合发行上市的法定条件，如主体资格、独立性、规范运作、财务与会计及募
集资金运用等，并对企业的发展前景、持续盈利能力、盈利模式和竞争优势等做出实质性判断，从源头上确保上市公司质量；而对于再融资审核，由于历史沿革等问题在首发阶段已经过审核，发审委重点关注上市公司信息披露的真实性、准确性和完整性，以上市公司证券发行行为的合法性、合规性和对投资者的保护，基本上不再对证券的投资价值和投资风险等做出判断。
1、募集资金运用问题
上市公司的发展前景和业绩增长主要依赖于募集资金项目的顺利实施，因此该问题是发审委关注度最高的问题。在被否决的38 家首发企业中，有16 家企业存在募集资金的投向问题，占42.11%，而在再融资项目中比例更是高达43.06%。
（1）募集资金投资项目存在较大的经营风险。
案例7
发审委认为发行人尚未有本次募投项目的生产经营和产业化的经验，且未能充分披露其经营模式和盈利模式，本次募投项目存在重大投资风险。
案例8
又如某企业，发行人在国内疫苗的产销量和竞争地位上并无明显优势，本次募投项目之一的疫苗产业化基地建设项目建成后将使发行人新增4-5 倍的生产能力，发行人对如何消化新增产能未能提供有说服力的依据，且拟新生产的疫苗尚未取得新药证书和药品批准文号，在充分竞争的市场环境下募投项目产品的市场销售存在不确定性，不符
合有关规定。
（2）募投项目存在一定的财务风险。
案例9
某企业，公司毛利率及净资产收益率水平呈较大幅度下滑，且在主导产品毛利率大幅下滑好、市场过度竞争、2006 年压产的情况下投入大量资金进行主导产品扩产项目，该募投项目未来盈利前景存在不确定性。
（3）募集资金的必要性不充分
案例10
某企业，根据《募集说明书》，发行人本次募集资金额投资项目之房地产项目的后续资金需求为4.3 亿元，据发行人陈述，该项目目前预售回款良好，截至目前已实现预售9 亿余元，收到预售房款4.5 亿元。已收到的房款足以支付后续开发的相关成本，无使用本次募集自己的必要，不符合有关规定。
2、独立性问题
独立性问题主要分两类：一是对内独立性不够，这是由于改制不彻底造成的，表现为对主要股东的依赖，容易出现关联交易、资金占用等问题。二是对外独立性不够，这是由于公司的业务决定的，表现为在技术或业务上对其他公司的依赖。
（1）采购、销售等业务系统依赖
案例11
某企业，发行人在报告期内主营业务的采购、销售行为主要依赖于包
括股东单位、与实际控制人关系最为密切的单位，尤其是发行人对关联股东的销售价格明显高于与其他非股东单位的销售价格，发行人对关联股东的采购价格明显低于与其他非关联企业的采购价格，发行人对该等情形既未在招股说明书中予以完整、准确的做出信息披露，也未对其合理性做出有依据的充分说明。发行人缺乏直接面向市场的独立经营能力。
（2）技术依赖
案例12
某企业，发行人与关联方之间关于知识产权、技术的转让、许可等技术交易安排显示发行人尚未独立取得或不能完全自主的实施相关技术和知识产权，在此方面还有赖于满足与关联方之间达成的商业附加条件。因此，发行人相关产品技术（尤其是募投项目之一的技术）的取得、使用及实施可能存在限制以及重大不利变化的风险。
案例13
某企业，发行人在软件开发、技术服务领域与控股股东及控制的企业存在重大依赖，发行人的生产经营将持续依赖于集团，对立面对市场能力不够，独立性存在缺陷。
（3）关联交易程序违规、定价不公允等
案例14
某企业，2006 年发行人董事会决议同意下属子公司增资事宜，发行人放弃按比例增资，导致发行人对该子公司的投资比例由80%下降为55%，而该子公司的经营情况和业绩非常好。该项决议未在提交股东
大会批准的情况下就付诸实施，存在公司法149 条第1 款第4、5 项规定的情形。
案例15
某企业，发行人与大股东之间存在以下关联交易：
A：发行人与控股股东合作业务的分成比例从2003 年1 月后发生了不利于发行人的大比例调整。发行人陈述认为分成比例的调整系业务收入下降所致，但财务报表内容与发行人在发审委会议上的陈述不一致。
B：2001 年发行人与控股股东签订了一个为期15 年，收入按五五比例分成的合作协议。2003 年双方签订《补充协议》，约定从2002年起合作投资收益分配方式由五五分成改为发行人每年获得固定投资收益，期限为12 年。上述情况标明发行人业务独立性差，对控股股东及其他关联方存在较大依赖。
C以上协议的调整使发行人处于不利地位，并且这种情况依然存在，不符合有关规定。
案例16
某企业，发行人通过其下属企业收购了某企业40%以上股份，该项收购后发行人与控股股东之间构成了严重的同业竞争，且该种竞争持续至今。本次再融资既未有效解决已存续两年以上的同业竞争，甚至亦未提出其实可行的解决方案，存在发行人权益被控股股东严重损害且尚未清除的情形，不符合有关规定。
（5）资金占用问题
某企业，发行人实际控制人控制的6 家公司频繁占用发行人及其控股子公司大额资金，发行人欠缺有效的资金管理制度，财务独立性差，不符合相关规定。
（6）客户依赖问题
案例18
某企业，发行人报告期内对国内三个大客户的销售额合计占到销售总额的30%以上，逐年上升且升幅非常大，对上述主要客户存在重大依赖。
3、财务与会计问题
（1）财务资料真实性存疑
案例19
某企业，发行人申报材料存在以下问题：
发行人申报材料中提交的发行人母公司2004 年度企业所得税纳税申报表是以股份公司名义向税务局申报的，而股份有限公司是2005 年才整体变更设立的，在2004 年股份公司尚未设立；2004-2006 年度发行人母公司的所得税纳税申报表上无申报日期、受理日期、税务机关受理章等必备要素，且纳税申报表的日期范围存在手写涂改情形；2004年母公司纳税申报表中的相关数字与申报会计报表有较大差异，发行人未提供合理的差异证明。发行人和保荐人在发审委会议上对以上问题亦未做出合理解释。
（2）会计处理不符合会计准则规定
某企业，发行人以2003 年基准地价作为依据计算2006 年土地使用权价值，在2006 年转回2001 年已计提的土地使用权减值准备578 万元。根据本次发行申请材料，该减值准备转回依据2003 年地价，说明土地使用权价值在2003 年已经恢复，转回却在2006 年进行。上述会计处理不符合2006 年适用的《企业会计准则——无形资产》第17 条的规定。
（3）业绩依赖于税收优惠、财政补贴等非经常性损益
案例21
某企业，报告期内非经常性损益占净利润比重持续较大，其主要内容为各种形式的政府补贴。由于发行人收到的政府补贴比较零星，非经常性损益占净利润比重持续较大，各政府主管部门对给予发行人补贴并无确定的长期性政策。公司获得补贴收入的下降将对公司经营业绩带来不利影响，发行人自身盈利能力较弱，未来经营业绩存在较大不确定性。
（4）发行人存在较大经营风险和财务风险
案例22
某企业，截至2006 年末，公司资产负债率为61%，流动比率为0.53，速动比率为0.51，总负债26445 万元，其中流动负债21070 万元，且公司自有土地使用权已全部抵押。公司资产负债率较高，存在很大流动性风险。
4、持续盈利能力问题
主要针对首发企业。
案例23
某企业，发行人目前规模较小，竞争激烈，报告期间平均费率呈下降趋势，综合毛利率较同类企业偏低，资产负债率较高并存在一定的偿债压力，因此发行人整体抗风险和持续盈利能力不强。
案例24
某企业，发行人在行业内规模较小，盈利能力较弱且增长幅度不大，扣除非经常性损益之后的净利润不高，在行业内激烈的市场竞争环境下，发行人技术优势和竞争优势均不明显，抗风险能力较差；同时，发行人本次募集资金项目建成后，股东资产将有较大增长，按现有会计估计新增折旧费约1124 万元，考虑到发行人现有的盈利能力（2006 年净利润2000 万元左右），发行人存在净资产收益率大幅下降的风险，发行人的持续盈利能力存在较大不确定性。
5、主体资格问题
（1）报告期内管理层发生重大不利变化
案例25
某企业，发行人报告期内管理层重要成员发生变化，发行人核心技术的创始研发人被免去总裁职务，财务负责人也发生变化，发行人在报告期内还发生了多人次的董事、副总裁变动情况。作为技术主导型企业，上市前发生管理层主要成员变化对发行人未来的经营活动、技术研发及发展战略的实施存在重大影响，而申报材料未反映该等管理层变化后对发行人经营成果和财务状况的影响程度，进而致使公司经营
存在重大变化的风险。
（2）报告期内主营业务发生重大变化
案例26
某企业，发行人原主营业务为纺织品生产和销售，2004 年 5 月收购某机械设备企业，机械设备生产和销售产生的净利润占发行人净利润的一半左右，主营业务发生重大变化。
案例27
某企业，报告期内分别发生二次业务重组，上述两次业务变化对公司财务状况和经营成果影响较大。
（3）报告期实际控制人发生变化
案例28
某企业，发行人控股股东的第一大股东在报告期内发生了变更，导致实际控制人发生了变化。
（4）报告期内股权和出资存在问题
案例29
某企业，因国有资本转让差价其性质和属性是否可以作为净资产不能确定，因此无法判断其注册资本是否缴足。
案例30
某企业，1999 年发行人前身进行集体资产产权转让时存在委托持股情形，没有将有关情况向有关机关报告并获得批准，同时也未在发审会做出合理解释。
发行人关于实际控制人没有发生变化的披露缺乏足够的事实和法律
依据。
6、规范运作问题
（1）生产经营方面存在违法违规
案例31
某企业，发行人及其关联企业没有真实的商业交易依据，相互开具承兑汇票且金额较大，违法相关法律规定。
案例32
某企业，发行人收购某企业60%股权的交易和批准程序上存在瑕疵；公司某房地产项目的土地逾期未开工，存在被土地管理部门收回的风险。
（2）非法集资问题
案例33
某企业，2004-2006 年发行人前身向公司内部职工集资，共涉及124 人。
案例34
某企业，发行人在报告期内存在大额集资款的情况，不符合有关规定。
（3）环保问题
案例35
某企业，2005-2006 年发行人排放污水中的PH 值、化学需氧量、氨氮出现超标，收到所在省级环保局三次行政处罚，不符合有关规定。
（4）税务问题
案例36
某企业，发行人存在补缴近6000 万元土地增值税的风险，而发行人2004-2006 年合并净利润为7593 万元。土地增值税因素对发行人目前及未来募投项目经营业绩有重大影响。
案例37
某企业，下属子公司享受所得税优惠与相关法规不符，存在被追缴税款的风险。
（5）管理层尽责不够问题
案例38
某企业，发行人2005 年为某上市公司提供最高额为7000 万元的担保，2006年某高级人民法院就该上市公司涉及贷款及担保纠纷诉讼做出一审判决，判决发行人承担连带担保责任，发行人没有提供足够证据支持发行人董事就该担保事项已经履行了勤勉尽责义务。
（6）资产权属管理方面的问题
案例39
某企业，发行人1996 年募集设立时集团公司用于出资所投入的房产、公司2002、2003 年收购控股股东的资产所涉及的房产目前均在集团公司名下，尚未办理过户手续。发审委认为发行人占用使用的房产长期未办理房屋所有权证，且涉及金额较大，公司治理存在缺陷。
7、信息披露质量较差问题
主要是指发行人没有按照招股说明书准则的要求披露有关信息，包括披露不清楚、不完整、不准确及存在重大遗漏或误导性陈述等。实际上，更多的企业由于规范运作、募集资金运用、财务会计等方面的原
因被发审委否决，其根源也在于信息披露不充分，没有把问题解释清楚，导致发审委对有关问题存有疑虑而投了反对票。
（1）信息披露不准确
案例40
某企业，招股说明书中关于改制过程中的若干重要数据存在错误，且与申报材料中其他有关原始材料不一致，发行人在招股说明书、其他申报文件和发审委会议上的陈述均未做出合理解释。
（2）信息披露存在重大遗漏
案例41
某企业，招股书对境外股东及其关联方的实际控制人披露不清晰，尤其是发行人核心创始研发人员对该等境外股东及其关联企业的经营表决权控制情况不明。同时该招股书未披露募投项目之营销系统的具体实施地点和相关设施、人员安排，也没有披露具体的资金用途类别和资金使用计划、具体实施地点。
（3）信息披露存在误导性陈述
（4）披露内容与发审会陈述内容不一致
案例42
某企业，招股书所披露前次募投项目的建成投产日期及投资回报率与发行人和保荐人到会陈述的内容有较大差异。
第四部分收集的其他被否企业案例权威分析
1、经营模式和竞争优势
关于境外IPO公司员工激励计划的案例分析（精简版） 在本文中，我们对2012年以来境外IPO公司的员工激励计划进行了初步分析、归纳和整理，以供有关各方参考。 一、境外IPO公司的员工激励计划基本情况 经对2012年至今在IPO的小红筹项目（下称“小红筹”）和在美国IPO的中国概念股项目（下称“中概股”）进行案例研究，我们注意到： 通常小红筹架构下于IPO前采纳的员工激励计划包括三种类型：期权计划（Share Option Scheme）、股份/股息奖励计划（Share Award Scheme）和受限制股份单位计划（Restricted Share Unit Scheme），其中期权计划是最常见的类型，此外招股书对员工激励计划是按照不同类型分别披露的原则进行披露。而中概股于IPO前采纳的员工激励计划包括的类型有：options（下称“期权”），restricted shares（下称“限制性股份”），restricted share units（下称“限制性股份单位”），dividend equivalents（下称“股息等价物”），share appreciation rights （下称“股份增值权”），share payments（下称“股份支付”），其中期权、限制性股份和限制性股份单位是最常见的三种类型，此外中概股招股书是根据通过的时间对员工激励计划进行披露，即招股书披露的员工激励计划通常以通过的年份命名（例如2014年激励计划），而每个计划采纳的激励类型可能包括了期权、限制性股份和限制股份单位和其他。 二、小红筹的员工激励计划 如上所述，IPO前小红筹的员工激励计划通常包括三种类型：（1）受限制股份单位计划，例如博雅互动、天鸽互动、百奥家庭互动及科通芯城；（2）股份/ 股息奖励计划，例如协众国际控股、永达汽车、新城发展控股、旭辉控股、新晨动力、景瑞控股、世纪睿科、万洲国际；以及（3）期权计划。以下将重点对受限制股份单位计划和股份/股息奖励计划的容、落实方式和相关的境居民自然人外汇登记情况进行介绍。 主要容：受限制股份单位计划的主要容包括：目的或背景、涵、参与者（授予对象）、年限、授出及接纳（即要约及承诺）的方式、授出限制、受限制股份单位所附权利（是否能转让、就其相关的股份是否有投票权及分红权问题）、股份所附权利、归属（一般情况下，公司会在计划明确约定董事会或董事会授权的管理委员会有权确定归属标准、条件及时间表等问题）、管理、受托人的委任、失效/注销情况、变更及终止的规定等。而股份/股息奖励计划的主要容包括：目的或背景、对象、客体、有效期、管理、授予（包括授予程序、授予条件及享有决定
中国石油IPO案例分析 公司简介：中国石油天然气股份有限公司(PetroChina)于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油集团向中国石油股份公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。公司广泛从事与石油、天然气有关的各项业务，包括原油和天然气勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存和营销(包括进出口业务)；化工产品的生产和销售；天然气的输送、营销和销售。中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。 交易过程：中石油聘请高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司（CICC）作为IPO联席全球协调人，保荐人及配售承销商，于2000年3月27日公布招股说明书。详细说明其全球发售的结构：由香港公开发售，亚洲发售，北美发售和欧洲发售组成；发售H股和美国托存股份，全球总计发售17，582，418，000股H股；全球购买发售股份的时间及条款等。 案例分析：首次公开发行（IPO）过程一般要经历准备、实施和发行后三个阶段，执行以下四大任务：重组、尽职调查和估值文件起草、上市申请审核和批准、交易促销。而对于中国公司尤其是国有企业来讲，IPO是进行改革和实施广泛重组，进而提高在行业内的竞争力的良机。同时，上市还有其他一些的益处，包括提供收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工激励机制等。 一、重组 作为世界第四大石油公司的中国石油是公司重组的经典。中石油上市一年前，它还是石油部的一部分。重组除了要重新整顿几乎整个中国石油工业，只保留了具有生产力的资产及不足三分之一的雇员，一百多万员工为此被分拆划出核心业务外也是所有公司上市中最政治化的一次。正如高盛所说，这项筹资活动可以说是其在亚洲承销招股项目中难度最高的一项。在高盛帮助下，同中国石油共建了商业模式。2000年4
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一、中国石油基本情况简介及上市背景 中国石油天然气股份有限公司(PetroChina Company Limited)（简称：中国石油）于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。 中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。合并募集后发行了17,582,418,000股股票，其中13,447,897,000股为H股，41,345,210股为美国存托凭证，通过该次发行本公司募集资金净额约203.37亿元。 2005年9月，公司又以每股港币6.00元的价格增发了3,196,801,818股H股。通过该次增发本公司募集资金净额约为196.92亿元。 中国石油作为大型海外红筹公司，希望其回归A股市场的呼声很高，中石油的回归对国内股市的行业配置将产生积极作用，同时将进一步提高A股市场在亚洲乃至世界的地位和水准，将吸引更多的国际投资关注中国，加入中国股市，为中国的经济发展提供更大支持。2007年6月20号，中石油又一轮融资项目启动，建议发行A股。中国石油Ａ股于2007年11月5日在上海证券交易所挂牌上市。 二、中国石油首次公开发行A股(IPO)的流程时间总览 2007.06.20 建议发行A股 2007.06.29 宣布主承销商 2007.08.13 公告关于2007年8月10日召开的临时股东大会投票结果 2007.09.21 公告首次公开发行A股股票招股说明书（申报稿） 建议A股发行及国际财务报告准则报表与中国企业会计准则报表的调节表2007.10.22 中国证监会批准A股发行 A股发行进行询价 首次公开发行A股股票招股意向书 2007.10.24 公告首次公开发行A股网上路演 2007.10.25 公告首次公开发行A股发行安排及初步询价公告 公告初步询价结果及发行价格区间 2007.11.02 发布招股说明书及A股发行完成公告 2007.11.05 在上海证券交易所正式挂牌上市
案例分析：中国石油IPO案例分析 公司简介：中国石油天然气股份有限公司(PetroChina)于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油集团向中国石油股份公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。公司广泛从事与石油、天然气有关的各项业务，包括原油和天然气勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存和营销(包括进出口业务)；化工产品的生产和销售；天然气的输送、营销和销售。中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。 交易过程：中石油聘请高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司（CICC）作为IPO联席全球协调人，保荐人及配售承销商，于2000年3月27日公布招股说明书。详细说明其全球发售的结构：由香港公开发售，亚洲发售，北美发售和欧洲发售组成；发售H股和美国托存股份，全球总计发售17，582，418，000股H股；全球购买发售股份的时间及条款等。 案例分析：首次公开发行（IPO）过程一般要经历准备，实施和发行后三个阶段，执行以下四大任务：重组、尽职调查和估值文件起草、上市申请审核和批准、交易促销。而对于中国公司尤其是国有企业来讲，IPO是进行改革和实施广泛重组，进而提高在行业内的竞争力的良机。同时，上市还有其他一些的益处，包括提供收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工激励机制等。 一、重组 作为世界第四大石油公司的中国石油是公司重组的经典。中石油上市一年前，它还是石油部的一部分。重组除了要重新整顿几乎整个中国石油工业，只保留了具有生产力的资产及不足三分之一的雇员，一百多万员工为此被分拆划出核心业务外也是所有公司上市中最政治化的一次。正如高盛所说，这项集资活动可以说是其在亚洲承销招股项目中难度最高的一项。在高盛帮助下，同中国石油共建了商业模式。2000年4月在经历重重困难之后中石油终于登陆境外资本市场。 二、定价 1 确定定价原则 1.1 价值导向原则 中国石油与成长型企业不同，属于价值型企业。因为中国石油的资产主要来自石油勘探和生产，石油业务中国石油资产和利润的核心驱动力，而这是一个相对成熟的行业。上市公
农业银行IPO历程 从政策性银行，到商业银行，到进行股份制改革，最终走向IPO 上市。农业银行的上市肩负着特殊的历史使命，关系着国家金融改革的进程，国有企业的改制，“三农”问题的解决。 农行股改的模式和途径与其他三家国有商业银行基本一致，即在对农行进行全面外部审计、清产核资的基础上，推进财务重组，设立股份公司，引进战略投资者，然后择机上市。 1、重组 1.1政策性银行迈向商业银行 1.1.1过程 1979年，中国农业银行重建。 1980年，农行开始商业化改革。 1994年，中国农业发展银行成立，决策者试图通过农发行的建立将政策性金融业务从农行和农信社的业务中剥离出来。 1994年6月30日开始，农业银行已按农业发展银行会计科目和应划转业务范围，对农业政策性贷款和负债余额向农业发展银行进行了划转；并从7月1日开始代理发展银行业务。这标志着政策性业务已从农业银行剥离出去，农业银行向商业银行转变迈出了实质性一步。1997年，农行政策性业务剥离速度加快，经营强调以利润为核心。以利润为核心的经营目的的确立，标志着农业银行正式步入现代商业银行的行列。 1.1.2剥离政策性业务后面临的困难 1、存款结构不合理。高成本存款比例高（含信用社存款和及缴存款）。高成本存款的增加一方面稳定了资金来源，另一方面却对效益产生直接影响。 2、经营规模萎缩，贷款质量下降。政策性业务剥离后，农行信贷规模极度缩小，业
务经营呈萎缩状态。分帐后，农行贷款规模仅占分帐前36.2%，经营基础严重削弱。同时，在现有贷款中，正常贷款仅占26%，逾期催收贷款则占74%，其中逾期贷款占24%，催收贷款占50%。贷款质量低下已成为影响效益提高的决定因素。 3、财务收支倒挂，亏损包袱难以消化。到六月底，农行财务收人比同期增长106.9%，财务支出比同期增长89.4%，收支相抵，亏损增长30%。同时，由于受资产、负债因素制约，不仅上年亏损包袱难以消化，而且今年有可能增亏。在权责发生制体制下，已经或继对所有者权益构成威胁。 4、面临同业竞争巨大压力。在市场经济条件下，随着政策性业务分离和金融机构增加，农行在服务对象、资金筹集、机构设置、管理手段和专门人才诸方面都面临着同业竞争巨大压力。经营环境将更为复杂和严峻。 1.1.3策略选择 从道理上讲，由于历史及体制原因，农业银行长其形成的经济包袱应由国家统筹解决。但限于财力和国民经济发展诸多矛盾，国家近期根本无力解决包括农行在内的金融部门历史包袱问题，这主要靠各金融部门自身转换机制来提高效益和消化包袱。因此，我们必须面对现实，研究农行商业化后经营发展战略问题。 1、增强全员效益和求生意识。 市场经济确立和价值规律的统帅作用，使得追求经营效益最大化成为包括商业银行在内的所有企业的主要目标，也是企业求得生存主要手段。因此，农行全体员工必须真正树立效益和求生意识，为自己生存与发展竭力奋斗。一是要真正认识到，在市场经济条件下，优存劣汰是必然规律；农行作为商业银行，追求利润最大化是生存和发展需要，长期亏损只会给农行生存和员工利益带来不堪设想的后果。二是要充分认识，农行当前亏损包袱沉重，步履维艰，不痛下决心大打扭亏翻身仗，业务经营将难以为继，声誉将受严重损害。三是要明确认识到，分帐后农行在资产、负债等方面的新变化，特别是贷款规模缩小，信贷资产质量低等，对农行业务经营的重大影响，活化存量、优化增量、调整负债结构和开拓新的业务领域已成为当务之急。 2、借助以法律为核心的多种手段，坚决打赢活化存量贷款“攻坚战”。 据信贷部门提供的数字，在农行贷款总额中，到六月底，逾期及催收贷款占74%。在逾期及催收贷款中，乡镇企业及供销社就占88.5%；不完全统计，到93年底，全行应收未收利息达797万元；1至6月，
中国上市公司案例分析 业绩股票的概念及我国上市公司的实践 业绩股票是股权激励的一种典型模式，指在年初确定一个较为合理的业绩目标，如果激励对象到年末时达到预定的目标，则公司授予其一定数量的股票或提取一定的奖励基金购买公司股票。业绩股票的流通变现通常有时间和数量限制。激励对象在以后的若干年内经业绩考核通过后可以获准兑现规定比例的业绩股票，如果未能通过业绩考核或出现有损公司的行为、非正常离任等情况，则其未兑现部分的业绩股票将被取消。 我国上市公司从二十世纪九十年代初开始对股权激励制度进行积极的探索和实践，其中业绩股票是应用最为广泛的一种模式。从公开披露的信息来看，在目前已实施了股权激励制度的86家上市公司中，有24家企业采用了业绩股票的激励模式，其行业和地域分布见表1和表2。可见采用业绩股票激励模式的上市公司中，高科技企业和非高科技企业数量相差不多，但在地域上多分布在沿海发达地区。 业绩股票在我国上市公司中最先得到推广，其主要原因在于：（1）对于
激励对象而言，在业绩股票激励模式下，其工作绩效与所获激励之间的联系是直接而紧密的，且业绩股票的获得仅决定于其工作绩效，几乎不涉及到股市风险等激励对象不可控制的因素。另外，在这种模式下，激励对象最终所获得的收益与股价有一定的关系，可以充分利用资本市场的放大作用，激励力度较大，但与此相对应的是风险也较大；（2）对于股东而言，业绩股票激励模式对激励对象有严格的业绩目标约束，权、责、利的对称性较好，能形成股东与激励对象双赢的格局，故激励方案较易为股东大会所接受和通过；（3）对于公司而言，业绩股票激励模式所受的政策限制较少，一般只要公司股东大会通过即可实施，方案的可操作性强，实施成本较低。另外，在已实施业绩股票的上市公司中有将近一半为高科技企业，它们采用业绩股票模式的一个重要原因是目前股票期权在我国上市公司中的应用受到较多的政策和法律限制，存在较多的障碍。 案例分析 业绩股票虽然是不同类型企业都可使用的一种股权激励模式，但它受企业外部环境和内部条件的双重影响，每个企业的行业背景、发展阶段、股权结构、人员结构、发展战略与公司文化等都会对股权激励方案的要素设计产生影响，因此需要企业仔细分析自身情况，合理制定股权激励方案，否则，再完美的方案也会因为不符合企业自身情况而失效，甚至出现负面影响。从我国已经实施业绩股票激励制度的上市公司来看，各公司的激励方案各有特点，但要真正做到符合企业自身情况似乎又不那么容易。以下我们对福地科技、天大天财和泰达股份的业绩股票激励方案作一简单的分析和探讨。
IPO案例分析 1、持续盈利能力：①业务模式、产品单一、不确定性②重大依赖：销售、采购③重大行业不确定性：太阳能、核电等 2、独立性：①同业竞争②关联交易 3、主体资格：①历史出资：出资不实、抽逃出资、无形资产出资、国有股转让、外资②股权不清晰，存在纠纷③实际控制人问题：界定问题、没有实际控制人 4、募集资金投向 5、规范运作：①公司治理结构②管理：社保、环保③公司财务规范、内控制度 6、财税：①财务真实性②财务指标 7、并购重组的方式方法
持续盈利能力案例 重点关注发行人的资产质量和盈利能力 会计政策的一致性和适当性：报告期内相同和相似的经济业务是否采取一致的会计政策，未 发生随意变更的情形，如发生变更的，应关注变更原因的合理性和对公司经营业绩的影响。 收入确认：应结合发行人所处行业特点和业务经营的具体情况分析其收入确认原则是否符合 规定，尤其是对于复杂业务和分期确认收入的业务应重点关注其是否存在提前确认收入的情 况，如工程类项目和技术系统建设项目。 资产减值准备记提：关注各项资产减值准备记提是否充分合理。 财务状况：根据财务结构及比率（资产负债率、流动比率、速动比率）分析公司的偿债能力； 根据应收帐款、存货、经营性现金流量与主营业务收入的对比分析公司的收入和盈利质量。 盈利要求 (净利润以 扣除非经 常性损益前后孰低 者为计算 依据) 最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3,000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据； 标准一:最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长； 标准二: 最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30％。 最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5,000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元； 无现金流要求 最近一期不存在未弥补亏损；对税收优惠不存在严重依赖,没有重大偿债风险,没有重大或有事项风险 条件 主板 创业板 主板 创业板 资产要求 最近一期末无形资产 (扣除土地使用权、 水面养殖权和采矿权 等后)占净资产的比 例不高于20% 最近一期末净资产不少于两千万元 （无无形资产占比限制） 股本要求 发行前股本总额不少 于人民币3,000万元 企业发行后的股本总额不少于3,000 万元
ipo造假案例分析 【篇一：ipo造假案例分析】 （4）2012年7月17日，因有媒体质疑其造假上市，公司及其保荐机构南京证券向证监会提交了终止发行上市的申请，证监会根据相关规定，已决定终止对新大地发行上市申请的审查，并要求中介机构对媒体报道涉及的问题进行核查，同时请地方证监局进行核查。监管部门将根据核查结果依法进行处理。 （5）2012年8月28日，证监会对新大地立案稽查。 （6）2013年5月31日，证监会通报对新大地查处结果，拟对其进行行政处罚（已进入行政处罚事先告知阶段。下一步，证监会将依照法定程序，作出正式处罚决定）。 二、违规事实 1、招股书财务数据造假 新大地通过资金循环、虚构销售业务、虚构固定资产等手段，在2009-2011年年度报告中虚假记载。虚增2011年利润总额2,042.36万元，占当年利润总额的48.52%；虚增2010年利润总额305.82万元，占当年利润总额的11.52%；虚增2009年利润总额280万元，占当年利润总额的16.53%。 注：财务造假数据图表 年度 虚增利润总额（万元） 实际利润总额（万元） 虚增比例 2009年度 280.00 1414.57 19.79% 2010年度 305.82 2349.64 13.02% 2011年度 2,042.36 2167.30 94.23%
针对新大地造假，媒体（每经）于2012年6月28日集中提出了质疑，相关质疑包括： 1、经销商身份：新大地唯一一家自营销售公司去年8月19日才在 广东梅州注册成立，梅州之外没有设立任何销售分支机构，剔除6 位无法确认身份的自然人外，30家经销商有将近70%都在公司所在 地广东梅州，对于茶油这样的消费品，没有一张强大的销售网络， 新大地巨额的收入又是如何实现的呢？ 2、客户身份：在新大地最近3年的前十大客户中，找不到一家大型 商超卖场（仅2009年出现了唯一一家当地的小型ka卖场——梅州 市喜多多超市连锁有限公司，但后者在当年仅实现57.48万元的茶 油销售后便没了下文），反而是个人大户频频出现，还有一批神秘 的法人客户走马灯似的换人。 3、毛利奇高：毛利率水平不仅远远高出食用油加工行业的上市公司，甚至超出全国规模以上茶油加工企业80%~142%。据此计算得出的 生产成本严重不足，甚至不够买油茶籽、茶饼等主要原料的成本 4、关联交易、自买自卖： （1）新大地最近3年前十大客户涉及到的22家客户中，居然有近 十家客户被查出包括关联交易、可能存在虚假交易等问题，甚至还 指向了新大地董秘赵罡、验资签字注册会计师赵合宇以及实际控制 人黄运江的多位亲属： （2）作为连续3年贡献突出的北京市场“主力军”，北京和风大地商 贸有限责任公司等3家重要客户，则离奇地指向了赵罡和赵合宇；（3）作为连续3年贡献最为突出的核心客户和最大的茶油客户，梅 州市曼陀神露山茶油专卖店2010年曾为黄运江的侄女黄双燕所持有，招股说明书却虚假记载。同时，这家专卖店的出资人邹琼，原来不 过是没有决策权的新大地公司员工，看似毫无关联的背后，巨额销 售暗藏“自买自卖”的嫌疑； （4）作为连续3年贡献最为突出的一批核心客户，梅州志联实业有 限公司、梅州市维顺农工贸发展有限公司和梅州市康之基农业科技 发展有限公司等3家公司，则指向了另一起蓄意隐瞒的关联方—— 黄运江的亲戚黄娴娴及其背后的“马家军 5、审计机构不独立 赵合宇作为新大地的验资签字注会，同时担任新大地第三大股东——大昂集团的总裁。 三、处罚结果
中海油IPO案例分析 指导老师: 谢丽辉 组别：第九组 组长：孙永强 成员：高举彭斌梅春敏 古志鹏白利孙永强
案例资料 中海油的两次IPO 1998年英国BP公司与AMOCO合并，1999年又兼并了ARCO，成为占据欧洲40%的石油天然气储量的石油巨头。并购扩张并非仅限于欧洲市场，1999年，中海油首次跻身《石油情报周刊》（Petroleum Intelligence Weekly）世界最大50家石油公司之一（第50名）。但排名第二的埃克森美孚公司的石油和天然气储量分别为中海油的6.7倍和16.7倍；石油和天然气产量分别为中海油的7.5倍和26.7倍。在石油行业，规模是重要的竞争力指标，而中海油的规模远远小于其他公司。在中国，中石油控制了石油生产能力的67%和炼制能力的40%；中石化则控制了石油生产能力的22%和炼制能力的60%；中海油与其外国伙伴一起只控制了10%的石油生产能力。当时中国正在申请加入世界贸易组织，国内外市场即将融合，中海油将和国际石油公司同台竞技，但中国企业在体制上、管理上与国际石油公司的差距非常大。如果不进行大变革，前景不容乐观：如果要发展，就要迅速扩张。卫留成曾总结说：“规模小、产业链的限制以及资源分布区域单一，这是中海油的局限。我总结了世界石油巨头的三大特征：跨国、巨无霸、控制全球资源的超强能力。“石油行业的并购风潮可以说是愈演愈烈，我们做过一个统计，三年来世界排名前列的大石油公司不断并购、合并，规模越来越庞大。”上市融资、并购扩张是中石油发展的必由之路。 （一）首次ＩＰＯ的失败 从1993年起，总公司开始实施油公司、专业公司和基地公司的“三分离”，首先集中油气勘探开发的投资决策权和油气销售权，实现了资金的统一使用；然后将各专业公司从地区公司中分离出来，迫使其自主经营。1999年1月，新任总经理卫留成明确提出：中海油要用两年时间基本建立现代企业的管理框架。在一心渴望打造一流国际石油公司的卫留成看来：股权多元化是一条根本性的改革发展之路。“海外上市能够从根本上转变企业经营机制，因为上市以后公司的治理结构、股东结构将会发生根本性的变化，机制和观念也就必然随之转变。”在重组中，除油气外的其他资产全部留在了总公司。由于上市公司只有1500名员工，许多工作需要专业公司和基地公司承担。由于它们和上市公司间的往来完全市场化，加快了向独立自主的市场主体的转变。从上市的角度来看，1500人规模的公司比较容易被投资者接受，而同时这种资产划分方式有利于存续企业的发展。事实上，紧随其后，其他部分资产也相继在香港上市。进入1999年，中国
中国工商银行IPO案例分析 安徽财经大学经济学院投资银行学作业关键词：中国工商银行IPO 上市公司募股 基本概念：首次公开募股（简称IPO）：是指一家企业或公司第一次将它的股 份想公众出售，即俗称的上市。通常，上市公司的股份是根据相应证券会出具的招股书或登记声明中约定的条款通过经纪商或做市商进行销售。一般来说，一旦首次公开上市完成后，这家公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易。公司简介：中国工商银行（英文简称ICBC），成立于1984年1月1日。作为中国资产规模最大的商业银行，经过29年的改革发展，中工商银行已经步入质量效益和规模协调发展的轨道。2003年末资产总额约52791亿元人民币，占中国境内银行业金融机构资产综合的近五分之一。截止2010年末，工商银行总资产约134586.22亿元，居全球上市银行之首。 IPO大背景： （1）作为当时的国有独资银行，身上的政策性负担太重。1984年中国人民银行放弃存贷款智能，成为一家单纯的央行。于是组建了工行，接收中国人央行的分行,员工以及占全国贷款总量约一半的贷款资产组合。1995年，《商业银行法》颁布实施，中国银行业走上了商业银行运行轨道，有规范的框架和行进指南。但是此时，本应蓬勃发展的工商银行，却因为承担过多的政策性负担而不堪，但中国经济崛起已使银行改革具有全球重要性，如不能整顿好银行业，将严重拖累中国经济，因为银行会一直贷款给效率低下的企业，而具有成长性和竞争性的企业却得不到贷款。对历史包袱沉重的工商银行来说，财务重组的确是改革的重中之重。（2）步履维艰的工商银行。 1，体制机制不健全：在体制性变革以前，工商银行存在严重不足，政企不分,政府色彩浓厚,不具备完全市场主体和法人主体，竞争力低下。2,不良资产：国有商业银行不良资产比率居高不下是影响其与同业平等竞争的严重包袱。3,股改之路：不破不立，为了避免陷入恶性循环，就要改变银行的决策机制，而这首先要从改变股权结构来切入。3,工行的创新能力不够，公众的信心，时间紧迫等一系列的环境影响。 过程：2005-4-18 国务院正式批准工行改制方案； 2005-4-21 汇金公司向工行注资150亿美元； 2005-5完成2460亿损失类资产的剥离； 2005-6-27 与四家AMC签订了总额4590亿元可疑类贷款的转让协议； 2005-7-13 宣布完成财务重组计划； 2005-1-27 宣布引进战略投资者； 2005-7 A+H同时上市方案获批； 2005-7-18 正式向香港联交所递交H股上市申请； 2005-10-27 沪港两地同时挂牌上市； 10月27日，工商银行股份在上海证券交易所和香港联交所上市交易，股票代码
中国石油IPO 案例分析 公司简介：中国石油天然气股份有限公司（PetroChina）于 1999年 11月 5 日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油集团向中国石油股份公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。中石油是中国最大的原油和天然气生产商， 2004年在世界 500 强中排名第 46位，该年净利润突破 1000亿元，达到 1045亿元，是中国利税总额最大的公司。公司广泛从事与石油、天然气有关的各项业务，包括原油和天然气勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存和营销（包括进出口业务）；化工产品的生产和销售；天然气的输送、营销和销售。中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。 交易过程：中石油聘请高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司（CICC作为IPO 联席全球协调人，保荐人及配售承销商，于 2000年3月 27日公布招股说明书。详细说明其全球发售的结构：由香港公开发售，亚洲发售，北美发售和欧洲发售组成；发售 H 股和美国托存股份，全球总计发售17，582, 418, 000股H股；全球购买发售股份的时间及条款等。 案例分析：首次公开发行（IPO）过程一般要经历准备、实施和发行后三个阶段，执行以下四大任务：重组、尽职调查和估值文件起草、上市申请审核和批准、交易促销。而对于中国公司尤其是国有企业来讲，IPO是进行改革和实施广泛重组，进而提高在行业内的竞争力的良机。同时，上市还有其他一些的益处，包括提供收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工激励机制等。 一、重组作为世界第四大石油公司的中国石油是公司重组的经典。中石油上市一年前，它还是石 油部 的一部分。重组除了要重新整顿几乎整个中国石油工业，只保留了具有生产力的资产及不足三分之一的雇员，一百多万员工为此被分拆划出核心业务外也是所有公司上市中最政治化的一次。正如高盛所说，这项筹资活动可以说是其在亚洲承销招股项目中难度最高的一项。在高盛帮助下，同中国石油共建了商业模式。 2000年4月在经历重重困难之后中石油终于登陆境外资本市场。 二、定价 1 确定定价原则 1.1 价值导向原则
案例分析：中国石油 I P O案例分析
中国石油IPO案例分析 公司简介：中国石油天然气股份有限公司(PetroChina)于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中成立。中石油集团向中国石油股份公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。中石油是中国最大的原油和天然气生产商，2004年在世界500强中排名第46位，该年净利润突破1000亿元，达到1045亿元，是中国利税总额最大的公司。公司广泛从事与石油、天然气有关的各项业务，包括原油和天然气勘探、开发和生产；原油和石油产品的炼制、运输、储存和营销(包括进出口业务)；化工产品的生产和销售；天然气的输送、营销和销售。中国石油天然气股份有限公司发行的美国存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌上市。 交易过程：中石油聘请高盛（亚洲）有限责任公司和中国国际金融有限公司（CICC）作为IPO联席全球协调人，保荐人及配售承销商，于2000年3月27日公布招股说明书。详细说明其全球发售的结构：由香港公开发售，亚洲发售，北美发售和欧洲发售组成；发售H股和美国托存股份，全球总计发售17，582，418，000股H 股；全球购买发售股份的时间及条款等。 案例分析：首次公开发行（IPO）过程一般要经历准备、实施和发行后三个阶段，执行以下四大任务：重组、尽职调查和估值文件起草、上市申请审核和批准、交易促销。而对于中国公司尤其是国有企业来讲，IPO是进行改革和实施广泛重组，进而提高在行业内的竞争力的良机。同时，上市还有其他一些的益处，包括提供收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工激励机制等。 一、重组 作为世界第四大石油公司的中国石油是公司重组的经典。中石油上市一年前，它还是石油部的一部分。重组除了要重新整顿几乎整个中国石油工业，只保留了具有生产力的资产及不足三分之一的雇员，一百多万员工为此被分拆划出核心业务外也是所有公司上市中最政治化的一次。正如高盛所说，这项筹资活动可以说是其在亚洲承销
碧桂园IPO案例分析 来源：新浪发布时间：2010-10-15 除制造了《新财富》2007年富人榜首富杨惠妍外，碧桂园控股(02007.HK)以高于富力地产(02777.HK)、世茂房地产(0813.HK)、雅居乐(3383.HK)的市盈率发行，在香港融资148.49亿港元，堪称内地房地产企业最佳IPO案例。 以招股书中预测的2007年业绩计算，碧桂园控股5.38港元的招股价对应的全面摊薄市盈率达21.5倍，分别比同一时点雅居乐、富力地产、世贸房地产2007年预测市盈率高35.74%、13.16%、18.14%。从上市前一年净资产、IPO融资额以及公开发行股份比例等综合评价资本运作效果的指标来看，碧桂园控股的IPO效果更是远超这三家同行。 2007年4月20日，碧桂园控股上市首日收盘价为7.27港元，较IPO发行价5.38港元溢价35%。以此计算的碧桂园控股市值达到1189.37亿港元，在香港上市地产股中仅次于李嘉诚的和记黄埔(0013.HK)、郭炳湘的新鸿基(0016.HK)，位列第三。而且这一数值远远超过中国海外(0688.HK )、富力地产、雅居乐等已在香港上市的内地地产公司，万科(000002)当日市值也仅相当于碧桂园控股的66%。碧桂园控股成为内地市值最大的上转：碧桂园IPO案例分析市房地产公司，而其实际控制人、年仅25岁的杨惠妍因持有公司58.19%的股权，身家在一夜之间达到692亿港元，成为中国内地最受关注的新首富。 碧桂园控股凭什么能够得到国际投资者的青睐？ 五步重组搭建碧桂园上市架构
为了顺利实现在香港红筹上市，碧桂园通过设立多层级的BVI公司，完成了一系列的重组，以使其能够充分符合境外证券市场的上市要求。 第一步：选定上市资产、统一股权及补税 碧桂园主要业务涉及房地产开发、酒店、物业管理、建筑、安装、设计、装修及装饰、自来水、高尔夫球场、主题公园以及学校和医院等，子公司及项目公司超过30家。经过筛选，碧桂园将房地产开发、酒店、物业管理、建筑、装修装饰和主题公园等业务作为上市资产，其中分为25家房地产开发项目公司、12家酒店公司、1家物业管理公司、1家建筑公司、1家装修及装饰公司和1家主题公园公司。财报显示，2006年碧桂园房地产开发及建筑、装修装饰业务占总资产的比例达93%。酒店及主题公园虽然与房地产开发业务关联度不大，但能提供稳定的现金流，一定程度上可熨平房地产开发业务周期性波动带来的风险。而且亚洲金融危机后，香港投资者往往给予有此类地产组合的房地产企业一定溢价。因此，选择这几块业务作为上市资产，使得碧桂园在投资者眼里成为了一家纯粹的专业房地产企业。 其后，碧桂园进行了一系列的股权整合。碧桂园旗下项目公司都是独立法人，股东均系创始人及不同合作伙伴。2005年，碧桂园创始人杨国强将所持项目公司的股权转让给刚从美国留学回来的二女儿杨惠妍，招股书上给出的解释是杨国强“意欲训练杨惠妍为其家族拥有的本集团权益的承继人”。2006年，杨惠妍又陆续收购了碧桂园其他项目公司股东的股权，在碧桂园上市重组前，各项目公司形成了杨惠妍、杨贰珠、苏汝波、张耀垣、区学铭(以下简称“五股东”)分占70%、12%、6%、6%及6%的股权结构。 与此同时，截至2006年5月，碧桂园向税务机关全数支付了2002-2004年未缴付的
关键发现 490家中国企业IPO，融资1068.75亿美元，无论上市企业数量还是融资规模，都达到历史最高水平。 347家中国企业在境内资本市场IPO，融资719.98亿美元，143家中国企业在境外资本市场IPO，融资349.78亿美元。中国企业境外IPO活跃度提高。 境内方面，204家企业选择了深交所中小板上市， 117家企业选择深交所创业板IPO，上交所上市企业有26家。 143家中国企业在境外资本市场实现IPO，融资金额349.77亿美元。港交所主板共有82家企业IPO，超过了2007年66起的历史高位。以纽交所、纳斯达克为主的美国资本市场中国企业IPO数量也达到历史高峰。 IPO涉及19个行业，案例数量最多的三个行业分别是制造业、IT及能源行业，融资金额最多的行业是制造业、金融及能源。 实现IPO中国企业最多的三个地区分别为北京、江苏和广东，活跃于资本市场的企业仍以东部沿海地区企业为主。 上市企业中具有VC/PE背景的220家，占比达44.8%，涉及国内外投资机构269家。 2010年中国企业全球IPO事件中，共有168家投资银行参与保荐及承销。 1.2010年中国企业IPO市场综述
2010年共有490家中国企业实现IPO，相比2009年增长155.7%；融资金额共计1068. 75亿美元，环比增长88.0%。2010年中国企业IPO数量及融资规模均超越了2007年228 家企业上市、融资总额969.23亿美元的历史高位。 从市场分布来看，2010年共有347家中国企业在境内资本市场IPO，融资金额高达71 9.98亿美元，有143家中国企业在境外资本市场IPO，融资金额为349.78亿美元。 境内方面，2010年境内资本市场融资企业数量大幅增加，由2009年的99起，升至3 47起，涨幅达250.5%，相比2007年125起IPO最高纪录，增长比例也达到177.6%。其中，204家企业选择了深交所中小板上市，117家企业选择深交所创业板IPO，深交所上市企业在2010年中国企业全球IPO总量中占比达65.4%；上交所上市企业有26家。 境外方面，共有143家中国企业在境外资本市场实现IPO，融资金额349.77亿美元。其中，港交所主板共有82家企业IPO，融资金额299.20亿美元，IPO数量超过了2007年66起的历史高位。以纽交所、纳斯达克为主的美国资本市场方面，中国企业IPO数量也达到历史高峰，两家交易所分别有22及19家中国企业上市，融资总额为38.86亿美元。 2010年IPO中国企业涉及19个行业，案例数量最多的三个行业分别是制造业、IT及能源行业，其次分别为医疗健康、化学工业、连锁经营、食品饮料等。总体来看，传统制造业、消费品相关行业企业IPO最为活跃。融资金额最多的行业是制造业、金融及能源。 实现IPO中国企业最多的三个地区分别为北京、江苏和广东，2010年活跃于资本市场的企业仍以东部沿海地区企业为主。 上市企业中具有VC/PE背景的220家，占比达44.8%，涉及国内外投资机构269家。以2006年至今5年的数据来看，具有VC/PE背景企业比例整体呈现增长趋势。
中国工商银行IPO案例分析 关键词：中国工商银行 IPO 上市公司募股 基本概念：首次公开募股（简称IPO）：是指一家企业或公司第一次将它的 股份想公众出售，即俗称的上市。通常，上市公司的股份是根据相应证券会出具的招股书或登记声明中约定的条款通过经纪商或做市商进行销售。一般来说，一旦首次公开上市完成后，这家公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易。 公司简介：中国工商银行（英文简称ICBC），成立于1984年1月1日。作 为中国资产规模最大的商业银行，经过29年的改革发展，中工商银行已经步入质量效益和规模协调发展的轨道。2003年末资产总额约52791亿元人民币，占中国 境内银行业金融机构资产综合的近五分之一。截止2010年末，工商银行总资产约134586.22亿元，居全球上市银行之首。 IPO大背景： （1）作为当时的国有独资银行，身上的政策性负担太重。1984年中国人民 银行放弃存贷款智能，成为一家单纯的央行。于是组建了工行，接收中国人央行的分行,员工以及占全国贷款总量约一半的贷款资产组合。1995年，《商业银行法》颁布实施，中国银行业走上了商业银行运行轨道，有规范的框架和行进指南。但是此时，本应蓬勃发展的工商银行，却因为承担过多的政策性负担而不堪，但中国经济崛起已使银行改革具有全球重要性，如不能整顿好银行业，将严重拖累中国经济，因为银行会一直贷款给效率低下的企业，而具有成长性和竞争性的企业却得不到贷款。对历史包袱沉重的工商银行来说，财务重组的确是改革的重中之重。 （2）步履维艰的工商银行。 1，体制机制不健全：在体制性变革以前，工商银行存在严重不足，政企不分,政府色彩浓厚,不具备完全市场主体和法人主体，竞争力低下。2,不良资产：国有
这是本人对最近过会的部分中小板IPO案例热点问题的解读，目的是学习其解决方式，并从中了解最新的审核政策动向。 因经验不够资深，时间短促，所以自觉分析还是较浅显。但斗胆拿出来与大家分享，主要是抛砖引玉并与大家一起沟通?进步。同时感谢贴吧上各位的分享以及对本文带来的启示。 浔阳公子 (一)对单一客户的严重依赖问题 案例企业：深圳实益达科技股份有限公司(已上市发行，代码00213，国信证券)企业简介：实益达主要是生产DVD?MP3?MP4等消费类电子产品的印刷线路板，以及贴牌生产少量DVD?机顶盒?MP3等整机产品。 热点问题：公司主要客户为飞利浦公司，2004~2006年公司对飞利浦的销售额占营业收入的91.61%?99.10%和83.13%。按我们通常的理解，这已经属于对单一客户的严重依赖。 解决方法：公司招股书对这一问题显然十分重视，努力解释了这一问题。我总结该解释可以归结为3个层次： 1?说明这个单一客户市场地位很高：飞利浦拥有超过110年历史，是世界上最大的电子公司之一，也是欧洲名列榜首的电子公司，同时是世界三大顶尖消费电子公司之一。 2?说明能拥有这个单一客户显示了公司的实力：飞利浦以稳健经营和谨慎选择供应商著称于世；公司与飞利浦合作已达7年；公司现已成为飞利浦可录DVD和家庭影院唯一EMS供应商；除实益达外，飞利浦全球其他三家供应商是捷普?四海?艾科泰等世界前10大EMS公司 3?说明公司正在积极拓展其他客户：公司正积极同通用电气?德尔福?Enseo?连营科技?Telulartelecom?Kidde?威德米勒等国际型公司进行业务联系，并通过通用电气公司的审核。 (二)行业前景?业务模式和盈利能力问题 案例企业：深圳实益达科技股份有限公司 (已上市发行，代码002137，国信证券保荐) 企业简介：同上 热点问题：实益达的主营业务为印刷线路板(PCB)的贴装，这类企业其实在广东和江浙一带是非常普遍的；公司2004-2006年3年平均主营业务毛利率只有11.29%(而且2006年较2005年提高5.32%还是因为收到主要客户飞利浦的价差补偿以及试产费?返工费等合计2，555.88万元)，整个行业主营业务毛利率水平只有5%~8%；2004~2006年公司原材料成本占营业成本的平均比重高达91.78%。 应该说，在一般人的印象里，这类行业和企业模式是不被看好的。 解决方法：招股书对这一问题花费了将近50页的大篇幅来解释，努力说明实益达的竞争力优势，纠正一般人的“误解”，可谓用心良苦。我归纳总结成以下方面： 1?首先对公司进行更高层次的定位。实益达显然不想被大家当成一家普通的线路板贴牌生产厂家，所以招股书中努力把自己同全球前十位的EMS公司进行类比，并且通过客户飞利浦的认定，把自己的企业定位提升为“EMS公司”。『备注：EMS为电子制造服务，是指为品牌生产商提供电子产品设计?工程?制造?测试以及物料采购等一系列服务。』 2?把实益达与普通贴装公司区别开来。其实，如果细心看招股书，你能发现“印刷线路板(PCB)贴装仍然是EMS公司所提供的最为核心的基础业务”这一语句蕴含的深意。但是经过EMS的定位之后，再加上招股书细致的反复的解释和强调，显然你对实益达的印象不再是一家规模小，技术含量低的普通贴装公司，而是一家具有设计?工程?测试?制造和物料采购等各项能力的EMS公司，并且未来将向“供应链顾问”这一更高技术含量角色进行转变。 3?强调中国EMS市场前景的广阔。招股书通过引用市场研究机构iSuppli的预测，认为2007年中国EMS制造业务收入将由2002年的179亿美元增长到667亿美元，占全球EMS生产业务的44%，占亚太地区EMS制造市场的82%。由于电子制造产能向中国转移的趋势，加上品牌商外包生产的趋势，中国EMS 市场未来几年有望保持年均20%以上的增速，大大高于世界平均10%的增长率。通过以上解释，消除了投