第4 章
长期财务计划与增长
◆本章复习与自测题
4.1 计算EFN
根据斯堪迪亚采矿公司（Skandia Mining Company）的下列信息，如果预计销售收入增长10%，EFN是多少？运用销售收入百分比法，并且假设该公司利用了全部生产能力，支付率是固定的。
斯堪迪亚采矿公司财务报表（单位：美元）
销售收入 4 250.0
成本 3 875.0
应税所得额375.0
所得税（34%） 127.5
4.2 EFN与生产能力利用
根据4.1题中的信息，假设固定资产净值的生产能力利用了60%，EFN是多少？假设利用了95%呢？
4.3 可持续增长率
根据4.1题中的信息，如果不利用外部筹资，斯堪迪亚公司能保持的增长率是多少？可持续增长率是多少？
◆本章复习与自测题解答
4.1 我们可以通过运用销售收入百分比法编制预计报表来计算EFN。请注意，预计销售收入为：4 250美元×1.10 =
4 675美元。
斯堪迪亚采矿公司预计财务报表
（单位：美元）
销售收入 4 675.0预测
成本 4 262.7销售收入的91.18%
应税所得额412.3所得税（34%） 140.2
4.2 全部生产能力下的销售收入等于目前的销售收入除以生产能力利用率。在60%的生产能力下：
4 250美元= 60%×全部生产能力下的销售收入全部生产能力下的销售收入= 4 250美元/60% = 7 083美元
因为销售收入水平为4 675美元，并且不需要新的固定资产净值，所以前面的预测太高了。我们预计了一个固定资产的增加额：2 420美元－2 200美元=220美元。从而新的EFN 为：78.7美元-220美元=-141.3美元，是一项剩余。在这种情况下不需要任何外部筹资。
如果利用了95%的生产能力，全部生产能力下的销售收入为4 474美元。因此固定资产对全部生产能力下的销售收入的比率为：2 200美元/4 474美元= 49.17%。在4 675美元的销售收入水平下，我们需要的固定资产净值为：4 675美元×49.17% = 2 298.7美元，增加了98.7美元。它比我们原来预计的要少，差额为：220美元-98.7美元= 121.3美元，因此现在的EFN 为：78.7美元-121.3美元= -42.6美元，也是一项剩余。不需要任何额外的筹资。
4.3 斯堪迪亚公司的净利润留存比率为：b = 1-33.37% = 66.63%。资产报酬率为：247.5美元/3 100美元= 7.98%。内部增长率为：
5.62%
斯堪迪亚公司的权益报酬率为：247.5美元/800美元=30.94%，所以我们可以计算出可持续增长率：
25.97%
◆概念复习和重要的思考题
1. 销售收入预测
你认为为什么大多数长期财务计划的制定都从销售收入预测开始？换句话说，为什么未来的销售收入是关键的输入因素？
2. 长期财务计划
对于像重型设备制造商和进出口企业这样资本密集的公司来说，长期财务计划的制定更加重要。是这样吗？为什么？
3. 所需的外部筹资（EFN ）
Testaburger 公司没有利用外部筹资，并且保持一个正的提存率。当销售收入增长15%时，该企业的预计EFN 为负数。这
22第二部分财务报表与长期财务计划
第4章长期财务计划与增长23
说明企业的内部增长率如何？可持续增长率呢？在相同的销售收入增长水平下，如果提存率提高，预计EFN会怎么样？如果提存率降低呢？如果企业以股利的形式把所有的盈余都支付出去，预计EFN会怎么样？
4. EFN与增长率
Broslofski公司保持着一个正的提存率，并且每年的债务权益率都固定不变。当销售收入增长率为20%时，企业的预计EFN为正数。这表明该企业的可持续增长率如何？你是否准确地知道内部增长率究竟是大于20%还是小于20%？为什么？如果提存率提高，预计EFN会怎么样？如果提存率降低呢？如果提存率为0呢？
利用下列信息来回答接下来的6个问题：
一个名叫祖母日历公司（Grandmother Calendar Company）的小企业从1992年开始销售个人照片日历。这种产品很受欢迎，销售收入很快就超过了预计的水平。蜂拥而至的订单使得供货严重不足，因此公司租赁了更多的场地，扩充了生产能力，但是仍然供不应求。设备因为超负荷使用而损坏了，产品质量也受到了影响。公司因为扩大生产而耗尽了营运资本，同时，客户的付款经常拖延到产品发运之后。由于不能按订单交货，公司的现金变得十分缺乏，甚至雇员的工资都开始拖欠。最后，由于现金用光了，这家公司在1995年1月完全停业了。
5. 产品销售收入
如果这家公司的产品并不是那么受欢迎，你认为它还会遭遇同样的命运吗？为什么？
6. 现金流量
祖母日历公司的现金流量显然存在问题。联系我们在第2章所介绍的现金流量，分析客户直到发货之后才付款会产生什么影响？
7. 产品定价
实际上，该企业的产品定价比竞争者低大约20%，尽管它的日历更加精致。回过头来看，这是一个明智的选择吗？
8. 公司借款
如果企业的销售这样成功，为什么银行或者其他放款人没有介入进来，向它提供维持经营所需要的现金？
9. 现金流量
在这个例子中，最大的根源是订单太多、现金太少，还是产品生产能力太小？
10. 现金流量
像祖母日历公司这样的小公司如果发现自己陷入了销售收入的增长超过了产品生产能力和可用的财务资源时，能够采取哪些措施？当一家公司的订单超过了生产能力时，除了扩充生产能力之外，还有哪些其他选择？
◆思考和练习题
（第1～15题为基础题；第16～25题为中级题；第26～30题为挑战题）
1. 预计报表
Lafferty Ranch公司的简化财务报表如下（假设没有所得税）（单位：美元）
：Array销售收入15 000
成本11 000
24第二部分财务报表与长期财务计划
2. 预计报表和EFN
在上题中，假设Lafferty Ranch公司将净利润的一半以股利的形式对外支付。成本和资产随着销售收入变动，但是负债和权益不随销售收入变动。编制预计报表，并求出所需的外部筹资。
3. 计算EFN
：
Bradley’s Bagels公司最近年度的财务报表如下所示（假设没有所得税）（单位：美元）Array销售收入 3 800
成本 1 710
第4章长期财务计划与增长25
资产、成本和流动负债与销售收入成比例。长期债务和权益则不。2 Doors Down公司保持50%的固定的股利支付率。同本行业的其他企业一样，该公司预计下一年度的销售收入增长率正好为16%。所需的外部筹资是多少？
6. 计算内部增长率
Barely Heroes公司最近年度的财务报表如下所示（单位：美元）：
销售收入 6 475
成本 3 981
应税所得额 2 494
所得税（34%） 848
股利 2 426
留存收益增加 4 504
26第二部分财务报表与长期财务计划
预计销售收入增长率为20%。假设成本随着销售收入变动，股利支付率是固定的。编制预计利润表。预计留存收益的增加额是多少？
10. 运用销售收入百分比法
Heir Jordan公司的资产负债表如下。根据这些信息和本部分第9题中给出的利润表，运用销售收入百分比法补齐信息。
假设应付账款随着销售收入而变动，但应付票据则不。在必要的地方，用“-”表示。
（单位：美元）
Heir Jordan公司资产负债表
金额占销售收入的百分比金额占销售收入的百分比资产负债及所有者权益
流动资产流动负债
现金 3 525应付账款 3 000
应收账款7 500应付票据 7 500
存货 6 000小计10 500
小计17 025长期债务19 500
固定资产所有者权益
厂房和设备净值30 000普通股本和溢缴股本15 000
留存收益 2 025
小计17 025
资产总额47 025负债及所有者权益总额47 025
11. EFN和销售收入
根据本部分第9和10题的条件，假设销售收入增长率为15%，没有新的外部债务或权益筹资。编制一份列示EFN的预计资产负债表。
12. 内部增长率
如果Highfield Hobby Shop的ROA为12%，股利支付率为25%，其内部增长率是多少？
13. 可持续增长率
如果Hlinka公司的ROE为18%，股利支付率为30%，可持续增长率是多少？
14. 可持续增长率
根据下列信息，计算Kovalev’s Kickboxing公司的可持续增长率：
利润率= 9.2%资本密集率= 0.60
债务权益率= 0.50净利润= 23 000美元
股利= 14 000美元
这里的ROE是多少？
15. 可持续增长率
假设下列比率是固定的，可持续增长率是多少？
总资产周转率= 1.60利润率= 7.5%
权益乘数= 1.95股利支付率= 40%
16. 全部生产能力下的销售收入
Straka Mfg.公司目前只利用了75%的固定资产生产能力。目前的销售收入是425 000美元。在不需要新增固定资产的情况下，销售收入能够以多快的幅度增长？
17. 固定资产和生产能力利用
对于上一题中的公司而言，假设固定资产为310 000美元，预计销售收入将会增长到620 000美元。为了支撑销售收入的增长，需要多少新的固定资产？
18. 增长与利润率
Lang公司希望保持8%的年增长率、0.45的债务权益率和60%的股利支付率。资产总额对销售收入的比率固定为1.60。企
第4章长期财务计划与增长27
业必须达到的利润率是多少？
19. 增长与债务权益率
一家企业希望保持11.5%的增长率和50%的股利支付率。资产总额对销售收入的比率固定为0.8，利润率为9%。如果企业还希望保持固定的债务权益率，它应该是多少？
20. 增长与资产
一家企业希望保持9%的增长率和40%的股利支付率。目前的利润率是12%，并且企业没有利用外部筹资渠道。总资产周转率应该是多少？
21. 可持续增长率
根据下列信息，计算Corbet公司的可持续增长率：
利润率= 9.0%总资产周转率= 1.60
总负债率= 0.60股利支付率= 55%
这里的ROA是多少？
22. 可持续增长率与外部筹资
你已经搜集到关于Hedberg’s Cranberry Farm公司的下列信息：
销售收入= 110 000美元净利润= 15 000美元
股利= 4 800美元债务总额= 65 000美元
权益总额= 32 000美元
Hedberg’s Cranberry Farm公司的可持续增长率是多少？如果它按照这个比率增长，假设债务权益率保持固定，在下一年度将要新借入多少款项？在根本没有外部筹资的情况下，它能够支撑的增长率是多少？
23. 计算EFN
Moose旅游公司最近年度的财务报表如下。2003年的销售收入预计增长20%。利息费用保持不变；所得税税率和股利支付率也保持不变。成本、其他费用、流动资产和应付账款与销售收入同步增长。如果该企业利用了全部生产能力，并且没有发行新的债务和权益，支撑20%的销售收入增长率所需的外部筹资是多少？
Moose旅游公司2002年度利润表（单位：美元）
销售收入980 000
成本770 000
其他费用 14 000
息税前盈余196 000
利息支出 23 800
应税所得额172 200
所得税（35%）60 270
净利润111 930股利44 772
留存收益增加67 158
Moose旅游公司2002年12月31日的资产负债表（单位：美元）
资产负债及所有者权益
流动资产流动负债
现金28 000应付账款70 000
应收账款49 000应付票据 7 000
存货 84 000小计 77 000小计161 000长期债务168 000固定资产所有者权益
厂房和设备净值385 000普通股本和溢缴股本21 000
留存收益280 000
小计301 000资产总额546 000负债及所有者权益总额546 000
28第二部分财务报表与长期财务计划
24. 生产能力利用与增长
在上一题中，假设该企业2002年只利用了80%的生产能力，那么EFN是多少？
25. 计算EFN
在本部分第23题中，假设该企业希望保持固定的债务权益率，那么EFN是多少？
26. EFN与内部增长率
除了20%之外，采用25%和30%的销售收入增长率重新解答本部分第23题。画图说明EFN和增长率之间的关系，并利用这个图来界定它们之间的关系。使EFN等于0的增长率是多少？为什么这个内部增长率不同于运用课文中的公式求出的结果？
27. EFN与可持续增长率
除了20%之外，采用30%和35%的销售收入增长率重新解答本部分第25题。画图说明EFN和增长率之间的关系，并利用这个图来界定它们之间的关系。使EFN等于0的增长率是多少？为什么这个可持续增长率不同于运用课文中的公式求出的结果？
28. 增长的约束条件
Lander’s Recording公司希望保持12%的年增长率和0.40的债务权益率。利润率为4.5%，资产总额对销售收入的比率固定为1.75。这个增长率可能吗？为了回答这个问题，请求出股利支付率应该是多少。你如何解释这个结果？
29. EFN
以下各个符号的含义为：
S—上一年的销售收入；A—资产总额；
D—债务总额；E—权益总额；
g —预计销售收入增长率；PM —利润率；
b—提存（再投资）率。
证明EFN能够写成：
EFN = -PM(S)b + (A-PM(S)b)×g
提示：所需的资产等于A×g。留存收益的增加额等于PM(S)b×(1+g）。
30. 增长率
根据本部分第29题的结论，证明本章中所给出的内部增长率和可持续增长率的计算公式。提示：对于内部增长率来说，假设EFN等于0，求g。
◆标准普尔习题
1. 计算EFN
查找自行车制造商Huffy公司（HUF）的利润表和资产负债表。假设销售收入以10%的比率增长，下一年度Huffy的EFN 是多少？假设下一年度营业外收入/费用和特殊项目将为0。资产、成本和流动负债与销售收入成比例。长期债务和权益则不变。Huffy下一年度的税率将与本年度相同。
2. 内部增长率和可持续增长率
查找爱默生电子（Emerson Electric，EMR）和沃尔玛（Wal-Mart,WMT）的财务报表。对于每家公司，计算前两年的内部增长率和可持续增长率。这两年每家公司的两个增长率相等吗？为什么是或为什么不是？
◆网络练习
4.1 增长率
访问https://www.doczj.com/doc/f911330551.html,，键入国际纸业（International Paper）公司的缩写“IP”。获得报价后，点击“研究”链接。国际纸业公司下一年度的预计销售收入增长率是多少？下一年度预计盈利增长率是多少？接下来5年呢？这些盈利增长预期与行
第4章长期财务计划与增长29
业、部门和标准普尔500指数比起来怎么样？
4.2 运用销售收入百分比
访问https://www.doczj.com/doc/f911330551.html,，点击“投资者中心”（Investor Center）链接，查找杜邦公司最近一个年度的财务报表。查找其年度报告。利用最近一个年度的销售收入增长率作为下一年度的预计销售收入增长率，编制一份杜邦公司预计利润表和资产负债表。
4.3 增长率
访问Caterpillar公司的网页https://www.doczj.com/doc/f911330551.html,。进入后，选择“Cat Stock”，找出其最近一个年度的年度报告。利用Caterpillar公司财务报表的信息，计算其内部增长率。其可持续增长率是多少？
罗斯《公司理财》第9版精要版英文原书课后部分章节答案详细? 1 / 17 CH5 11，13，18，19，20 11. To find the PV of a lump sum, we use: PV = FV / (1 + r) t PV = $1,000,000 / (1.10) 80 = $488.19 13. To answer this question, we can use either the FV or the PV formula. Both will give the same answer since they are the inverse of each other. We will use the FV formula, that is: FV = PV(1 + r) t Solving for r, we get: r = (FV / PV) 1 / t –1 r = ($1,260,000 / $150) 1/11 2 – 1 = .0840 or 8.40% To find the FV of the first prize, we use: FV = PV(1 + r) t FV = $1,260,000(1.0840) 3 3 = $18,056,409.9 4 18. To find the FV of a lump sum, we use: FV = PV(1 + r) t FV = $4,000(1.11) 4 5 = $438,120.97 FV = $4,000(1.11) 35 = $154,299.40 Better start early! 19. We need to find the FV of a lump sum. However, the money will only be invested for six years, so the number of periods is six. FV = PV(1 + r) t FV = $20,000(1.084) 6 = $32,449.33 20. To answer this question, we can use either the FV or the PV formula. Both will give the same answer since they are the inverse of each other. We will use the FV formula, that is: FV = PV(1 + r) t Solving for t, we get: t = ln(FV / PV) / ln(1 + r) t = ln($75,000 / $10,000) / ln(1.11) = 19.31 So, the money must be invested for 19.31 years. However, you will not receive the money for another two years. From now, you’ll wait: 2 years + 19.31 years = 21.31 years CH6 16，24，27，42，58 16. For this problem, we simply need to find the FV of a lump sum using the equation: FV = PV(1 + r) t 2 / 1 7 It is important to note that compounding occurs semiannually. To account for this, we will divide the interest rate by two (the number of compounding periods in a year), and multiply the number of periods by two. Doing so, we get: FV = $2,100[1 + (.084/2)] 34 = $8,505.93 24. This problem requires us to find the FVA. The equation to find the FVA is: FV A = C{[(1 + r) t – 1] / r} FV A = $300[{[1 + (.10/12) ] 360 – 1} / (.10/12)] = $678,146.3 8 27. The cash flows are annual and the compounding period is quarterly, so we need to calculate the EAR to make the interest rate comparable with the timing of the cash flows. Using the equation for the EAR, we get: EAR = [1 + (APR / m)] m – 1 EAR = [1 + (.11/4)] 4 – 1 = .1146 or 11.46% And now we use the EAR to find the PV of each cash flow as a lump sum and add them together: PV = $725 / 1.1146 + $980 / 1.1146 2 + $1,360 / 1.1146 4 = $2,320.36 42. The amount of principal paid on the loan is the PV of the monthly payments you make. So, the present value of the $1,150 monthly payments is: PVA = $1,150[(1 – {1 / [1 + (.0635/12)]} 360 ) / (.0635/12)] = $184,817.42 The monthly payments of $1,150 will amount to a principal payment of $184,817.42. The amount of principal you will still owe is: $240,000 – 184,817.42 = $55,182.58 This remaining principal amount will increase at the interest rate on the loan until the end of the loan period. So the balloon payment in 30 years, which is the FV of the remaining principal will be: Balloon payment = $55,182.58[1 + (.0635/12)] 360 = $368,936.54 58. To answer this question, we should find the PV of both options, and compare them. Since we are purchasing the car, the lowest PV is the best option. The PV of the leasing is simply the PV of the lease payments, plus the $99. The interest rate we would use for the leasing option is the same as the interest rate of the loan. The PV of leasing is: PV = $9 9 + $450{1 –[1 / (1 + .07/12) 12(3) ]} / (.07/12) = $14,672.91 The PV of purchasing the car is the current price of the car minus the PV of the resale price. The PV of the resale price is : PV = $23,000 / [1 + (.07/12)] 12(3) = $18,654.82 The PV of the decision to purchase is: $32,000 – 18,654.82 = $13,345.18 3 / 17 In this case, it is cheaper to buy the car than leasing it since the PV of the purchase cash flows is lower. To find the breakeven resale price, we need to find the resale price that makes the PV of the two options the same. In other words, the PV of the decision to buy should be: $32,000 – PV of resale price = $14,672.91 PV of resale price = $17,327.09 The resale price that would make the PV of the lease versus buy decision is the FV of
The present value of the four new outlets is only $954,316.78. The outlets are worth less than they cost. The Trojan Pizza Company should not make the investment because the NPV is –$45,683.22. If the Trojan Pizza Company requires a 15 percent rate of return, the new outlets are not a good investment. SPREADSHEET APPLICATIONS How to Calculate Present Values with Multiple Future Cash Flows Using a Spreadsheet We can set up a basic spreadsheet to calculate the present values of the individual cash flows as follows. Notice that we have simply calculated the present values one at a time and added them up: Summary and Conclusions 1. Two basic concepts, future value and present value, were introduced in the beginning of this chapter. With a 10 percent interest rate, an investor with $1 today can generate a future value of $1.10 in a year, $1.21 [=$1 × (1.10)2] in two years, and so on. Conversely, present value analysis places a current value on a future cash flow. With the same 10 percent interest rate, a dollar to be received in one year has a present value of $.909 (=$1/1.10) in year 0. A dollar to be received in two years has a present value of $.826 [=$1/(1.10)2]. 2. We commonly express an interest rate as, say, 12 percent per year. However, we can speak of the interest rate as 3 percent per quarter. Although the stated annual interest rate remains 12 percent (=3 percent × 4), the effective annual interest rate is 12.55 percent [=(1.03)4 – 1]. In other words, the compounding process increases the future value of an investment. The limiting case is continuous compounding, where funds are assumed to be reinvested every infinitesimal instant.
罗斯《公司理财》第9版笔记和课后习题（含考研真题）详解[视频详解] 第13章风险、资本成本和资本预算[视频讲解] 13.1复习笔记 运用净现值法，按无风险利率对现金流量折现，可以准确评价无风险现金流量。然而，现实中的绝大多数未来现金流是有风险的，这就要求有一种能对有风险现金流进行折现的方法。确定风险项目净现值所用的折现率可根据资本资产定价模型CAPM（或套利模型APT）来计算。如果某无负债企业要评价一个有风险项目，可以运用证券市场线SML来确定项目所要求的收益率r s，r s也称为权益资本成本。 当企业既有债务融资又有权益融资时，所用的折现率应是项目的综合资本成本，即债务资本成本和权益资本成本的加权平均。 联系企业的风险贴现率与资本市场要求的收益率的原理在于如下一个简单资本预算原则：企业多余的现金，可以立即派发股利，投资者收到股利自己进行投资，也可以用于投资项目产生未来的现金流发放股利。从股东利益出发，股东会在自己投资和企业投资中选择期望收益率较高的一个。只有当项目的期望收益率大于风险水平相当的金融资产的期望收益率时，项目才可行。因此项目的折现率应该等于同样风险水平的金融资产的期望收益率。这也说明了资本市场价格信号作用。 1．权益资本成本 从企业的角度来看，权益资本成本就是其期望收益率，若用CAPM模型，股票的期望收益率为：
其中，R F是无风险利率，是市场组合的期望收益率与无风险利率之差，也称为期望超额市场收益率或市场风险溢价。 要估计企业权益资本成本，需要知道以下三个变量：①无风险利率；②市场风险溢价； ③公司的贝塔系数。 根据权益资本成本计算企业项目的贴现率需要有两个重要假设：①新项目的贝塔风险与企业风险相同；②企业无债务融资。 2．贝塔的估计 估算公司贝塔值的基本方法是利用T个观测值按照如下公式估计： 估算贝塔值可能存在以下问题：①贝塔可能随时间的推移而发生变化；②样本容量可能太小；③贝塔受财务杠杆和经营风险变化的影响。 可以通过如下途径解决上述问题：①第1个和第2个问题可通过采用更加复杂的统计技术加以解决；②根据财务风险和经营风险的变化对贝塔作相应的调整，有助于解决第3个问题；③注意同行业类似企业的平均β估计值。 根据企业自身历史数据来估算企业贝塔系数是一种常用方法，也有人认为运用整个行业的贝塔系数可以更好地估算企业的贝塔系数。有时两者计算的结果差异很大。总的来说，可以遵循下列原则：如果认为企业的经营与所在行业其他企业的经营十分类似，用行业贝塔降低估计误差。如果认为企业的经营与行业内其他企业的经营有着根本性差别，则应选择企业的贝塔。 3．贝塔的确定 前面介绍的回归分析方法估算贝塔并未阐明贝塔是由哪些因素决定的。主要存在以下三个因素：收入的周期性、经营杠杆和财务杠杆。
第十章：风险与收益：市场历史的启示 1. 因为公司的表现具有不可预见性。 2. 投资者很容易看到最坏的投资结果，但是确很难预测到。 3. 不是，股票具有更高的风险，一些投资者属于风险规避者，他们认为这点额外的报酬率还不至于吸引他们付出更高风险的代价。 4. 股票市场与赌博是不同的，它实际是个零和市场，所有人都可能赢。而且投机者带给市场更高的流动性，有利于市场效率。 5. 在80 年代初是最高的，因为伴随着高通胀和费雪效应。 6. 有可能，当投资风险资产报酬非常低，而无风险资产报酬非常高，或者同时出现这两种现象时就会发生这样的情况。 7. 相同，假设两公司2 年前股票价格都为P0，则两年后G 公司股票价格为 1.1*0.9* P0，而S 公司股票价格为0.9*1.1 P0，所以两个公司两年后的股价是一样的。 8. 不相同，Lake Minerals 2年后股票价格= 100(1.10)(1.10) = $121.00 而SmallTown Furniture 2年后股票价格= 100(1.25)(.95) = $118.75 9. 算数平均收益率仅仅是对所有收益率简单加总平均，它没有考虑到所有收益率组合的效果，而几何平均收益率考虑到了收益率组合的效果，所以后者比较重要。 10. 不管是否考虑通货膨胀因素，其风险溢价没有变化，因为风险溢价是风险资产收益率与无风险资产收益率的差额，若这两者都考虑到通货膨胀的因素，其差额仍然是相互抵消的。而在考虑税收后收益率就会降低，因为税后收益会降低。 11. R = [($104 – 92) + 1.45] / $92 = .1462 or 14.62% 12. Dividend yield = $1.45 / $92 = .0158 or 1.58% Capital gains yield = ($104 – 92) / $92 = .1304 or 13.04% 13. R = [($81 – 92) + 1.45] / $92 = –.1038 or –10.38% Dividend yield = $1.45 / $92 = .0158 or 1.58% Capital gains yield = ($81 – 92) / $92 = –.1196 or –11.96% 14.
第三章财务报表分析与长期财务规划 1.由于不同行业的公司在财务比率上存在很大的差异，财务比率本身提供的信息有限，分析公司的财务比率有两种基本方法：时间趋势分析法和同类公司分析。为什么这些方法会有用呢？每种方法能够告诉你哪些关于公司财务健康状况的信息？ 答：时间趋势分析描绘了公司财务状况随时间而变化的图景。通过公司本身的跨期比较分析，财务经理可以评价公司的经营、融资或投资活动的某些方面是否已经发生了变化。同类公司比较分析涉及到将某一特定公司的财务比率和经营绩效与同一行业或业务相同的其他公司进行比较。通过同类公司比较分析，财务经理可以评价公司的经营、融资或投资活动的某些方面是否越出常规，从而为调整这些比率采取恰当的行动提供指南，如果这种调整合适的话。两种方法都从财务的视角研究一个公司究竟有什么不同，但两种方法都不能告诉我们这种不同是积极正面的还是消极负面的。例如，假设一个公司的流动比率是随时间而提高，这可能意味着该公司在过去一直面临流动性问题，一直在纠正这些问题；或者它也可能意味着该公司已经在管理流动资产和负债方面变得更低效。同类公司比较分析中也存在类似的争论。一个公司的流动比率低于同类公司，也许是它在管理流动资产和负债方面更具效率，也可能是它面临流动性问题。没有哪种方法告诉我们某个比率是好还是坏。两种方法只是表明有些东西存在差异，并告诉我们去哪里寻找。 2.所谓的“同店销售”是像沃尔玛和希尔斯之类的十分分散的公司的
一项重要指标，顾名思义，分析同店销售就是比较同样的店铺或餐馆在两个不同的时间点上的销售额。为什么公司总是关注同店销售而不是总销售？ 答：如果一家公司通过开设新店来不断增长，那么可以推测其总收入将上升。比较两个不同时点的总销售额可能会误导。同店销售方法只看在特定时期开设的店铺的销售额控制了这一误差。 3.为什么多数长期财务计划都从销售预测开始？或者说，为什么未来销售额是关键？ 答：理由是，最终，消费是商业背后的驱动力。一个企业的资产、雇员，事实上，几乎企业经营和融资的所有方面都是直接或间接地支持销售。换种说法，一个企业对资本资产、雇员、存货以及融资的未来需求都由它的未来销售所决定。 4.本章利用Rosengarten公司说明EFN的计算，Rosengarten的ROE 约为7.3%，利润再投资率约为67%，如果你为Rosengarten计算可持续增长率，会发现它只有 5.14%，而我们在计算EFN时所使用的增长率为25%，这可能吗？（提示：有可能。如何实现？） 答：可持续增长公式的两个假设是，公司并不想出售新的股票，以及财务政策是固定的。如果公司增加外部股权，或提高其债务权益比率，它的增长速度可以比可持续增长率更高。当然，如果公司改变其股利政策，提高留成比例，或其总资产周转率提高，它的增长速度也可以快于它的销售净利率提高的速度。 5. Broslofski公司每年都维持一个正的留存比率，并保持负债权益比
1、FV=PV*(1+R)^T，PV= FV/(1+R)^T，所以时间长度增加时，终值会 增加，现值会减少。 2、FV=PV*(1+R)^T，PV= FV/(1+R)^T，利率增加时，年金的终值会增 加，现值会减少。 3、第一种情况：PV=C*{[1-1/(1+r)^T]/r}=1000*{[1-1/(1+r)^10]/r} 第二种情况：PV=C*{[1-(1+g)^T/(1+r)^T]/(r-g)}= 1000*{[1-(1+5%)^10/(1+r)^10]/(r-5%)} 1000*{[1-1/(1+r)^10]/r}>1000*{[1-(1+5%)^10/(1+r)^10]/(r-5%)} 所以第一种情况分十次等分支付更好。 4、是，因为名义利率通常不提供相关利率。唯一的优势就是方便 计算，但是随着现在计算机设备的发展，这种优势已经不明显。 5、新生将收到更多的津贴。因为新生到偿还贷款的时间较长。 6、因为货币具有时间价值。GMAC当期获得五百美元的使用权， 如果投资得当，三十年后的收益将会高于一千美元。 7、除非出现通货紧缩，资金成本成为负值，否则GMAC有权利在 任意时候以10000美元的价格赎回该债券，都会增加投资者的持有该债券的意愿。 8、我不愿意今天支付五百美元来换取三十年后的一万美元。关键 因素：一是同类投资相比的回报率是否较高，二是投资的回报率和风险是否相匹配。回答取决于承诺偿还人，因为必须评估其三十年后存续的风险。 9、财政部的债券价格应该更高，因为财政部发行债券是以国家信
用为担保，违约风险最小，基本可视为无风险债券。 10、应该超过。因为货币具有时间价值，债券的价格会随着时间的 发展逐渐上升，最终达到一万美元。所以2010年，债券的价格 应该会更高。但是这具有很大的不确定性，因为宏观经济环境 和公司微观环境会发生变化，都有可能造成债券价格发生变化。 11、 a 1000*（1+6%）^10=1791美元 b 1000*（1+9%）^10=1967美元 c 1000*（1+6%）^20=3207美元 d 因为在按照复利计算时，不仅本金会产生利息，本金的利息 也会产生利息。 12、PV=FV/（1+r）^t=7.5/(1+8.2%)^20=1.55亿美元 13、PV=C/r=120/5.7%=2105美元 14、FV=C*e^（rT） a FV=1900*e^（12%*5）=1900*1.8221=3462美元 b FV=1900*e^（10%*3）=1900*1.3499=2565美元 c FV=1900*e^（5%*10）=1900*1.6487=3133美元 d FV=1900*e^（7%*8）=1900*1.7507=3326美元 15、有限年限支付下PV= C*{[1-1/(1+r)^T]/r} 当T=15时， PV=4300*{[1-1/(1+9%)^15]/9%}=4300*8.0607=34661美元 当T=40时， PV=4300*{[1-1/(1+9%)^40]/9%}=4300*10.7574=46257美元
to abandon, and timing options. 4. Decision trees represent an approach for valuing projects with these hidden, or real, options. Concept Questions 1. Forecasting Risk What is forecasting risk? In general, would the degree of forecasting risk be greater for a new product or a cost-cutting proposal? Why? 2. Sensitivity Analysis and Scenario Analysis What is the essential difference between sensitivity analysis and scenario analysis? 3. Marginal Cash Flows A coworker claims that looking at all this marginal this and incremental that is just a bunch of nonsense, and states, “Listen, if our average revenue doesn’t exceed our average cost, then we will have a negative cash flow, and we will go broke!” How do you respond? 4. Break-Even Point As a shareholder of a firm that is contemplating a new project, would you be more concerned with the accounting break-even point, the cash break-even point (the point at which operating cash flow is zero), or the financial break-even point? Why? 5. Break-Even Point Assume a firm is considering a new project that requires an initial investment and has equal sales and costs over its life. Will the project reach the accounting, cash, or financial break-even point first? Which will it reach next? Last? Will this order always apply? 6. Real Options Why does traditional NPV analysis tend to underestimate the true value of a capital budgeting project? 7. Real Options The Mango Republic has just liberalized its markets and is now permitting foreign investors. Tesla Manufacturing has analyzed starting a project in the country and has determined that the project has a negative NPV. Why might the company go ahead with the project? What type of option is most likely to add value to this project? 8. Sensitivity Analysis and Breakeven How does sensitivity analysis interact with break-even analysis? 9. Option to Wait An option can often have more than one source of value. Consider a logging company. The company can log the timber today or wait another year (or more) to log the timber. What advantages would waiting one year potentially have? 10. Project Analysis You are discussing a project analysis with a coworker. The project involves real options, such as expanding the project if successful, or abandoning the project if it fails. Your coworker makes the following statement: “This analysis is ridiculous. We looked at expanding or abandoning the project in two years, but there are many other options we should consider. For example, we could expand in one year, and expand further in two years. Or we could expand in one year, and abandon the project in two years. There are too many options for us to examine. Because of this, anything this analysis would give us is worthless.” How would you evaluate this statement? Considering that with any capital budgeting project there are an infinite number of real options, when do you stop the option analysis on an individual project? Questions and Problems: connect? BASIC (Questions 1–10) 1. Sensitivity Analysis and Break-Even Point We are evaluating a project that costs $724,000, has an eight-year life, and has no salvage value. Assume that depreciation is straight-line to zero over the life of the project. Sales are projected at 75,000 units per year. Price per unit is $39, variable cost per unit is $23, and fixed costs are $850,000 per year. The tax rate is 35 percent, and we require a 15 percent return on this project. 1. Calculate the accounting break-even point.
第六章：投资决策 1.机会成本是指进行一项投资时放弃另一项投资所承担的成本。选择投资和放弃投资之间的收益差是可能获取收益的成本。 2. （1）新的投资项目所来的公司其他产品的销售下滑属于副效应中的侵蚀效应，应被归为增量现金流。 （2）投入建造的机器和厂房属于新生产线的成本，应被归为增量现金流。（3）过去3 年发生的和新项目相关的研发费用属于沉没成本，不应被归为增量现金流。 （4）尽管折旧不是现金支出，对现金流量产生直接影响，但它会减少公司的净收入，并且减低公司的税收，因此应被归为增量现金流。 （5）公司发不发放股利与投不投资某一项目的决定无关，因此不应被归为增量现金流。 （6）厂房和机器设备的销售收入是一笔现金流入，因此应被归为增量现金流。（7）需要支付的员工薪水与医疗保险费用应被包括在项目成本里，因此应被归为增量现金流。 3. 第一项因为会产生机会成本，所以会产生增量现金流；第二项因为会产生副效应中的侵蚀效应，所以会会产生增量现金流；第三项属于沉没成本，不会 产生增量现金流。 4. 为了避免税收，公司可能会选择MACRS，因为该折旧法在早期有更大的折旧额，这样可以减免赋税，并且没有任何现金流方面的影响。但需要注意的是直线折旧法与MACRS 的选择只是时间价值的问题，两者的折旧是相等的，只是时间不同。 5. 这只是一个简单的假设。因为流动负债可以全部付清，流动资产却不可能全部以现金支付，存货也不可能全部售完。 6. 这个说法是可以接受的。因为某一个项目可以用权益来融资，另一个项目可以用债务来融资，而公司的总资本结构不会发生变化。根据MM 定理，融资成本与项目的增量现金流量分析无关。 7. ECA 方法在分析具有不同生命周期的互斥项目的情况下比较适应，这是因为ECA 方法可以使得互斥项目具有相同的生命周期，这样就可以进行比较。ECA 方法在假设项目现金流相同这一点与现实生活不符，它忽略了通货膨胀率以及不断变更的经济环境。 8. 折旧是非付现费用，但它可以在收入项目中减免赋税，这样折旧将使得实际现金流出的赋税减少一定额度，并以此影响项目现金流，因此，折旧减免赋税的效应应该被归为总的增量税后现金流。 9. 应考虑两个方面：第一个是侵蚀效应，新书是否会使得现有的教材销售额下降？第二个是竞争，是否其他出版商会进入市场并出版类似书籍？如果是的话，侵蚀效应将会降低。出版商的主要需要考虑出版新书带来的协同效应是否大于侵蚀效应，如果大于，则应该出版新书，反之，则放弃。 10. 当然应该考虑，是否会对保时捷的品牌效应产生破坏是公司应该考虑到的。如果品牌效应被破坏，汽车销量将受到一定影响。 11. 保时捷可能有更低的边际成本或是好的市场营销。当然，也有可能是一个决策失误。 12. 保时捷将会意识到随着越来越多产品投入市场，竞争越来越激烈，过高的利润会减少。
第一章导论 1. 公司目标：为所有者创造价值公司价值在于其产生现金流能力。 2. 财务管理的目标：最大化现有股票的每股现值。 3. 公司理财可以看做对一下几个问题进行研究： 1. 资本预算：公司应该投资什么样的长期资产。 2. 资本结构：公司如何筹集所需要的资金。 3. 净运营资本管理：如何管理短期经营活动产生的现金流。 4. 公司制度的优点：有限责任，易于转让所有权，永续经营。缺点：公司税对股东的双重课税。 第二章会计报表与现金流量 资产 = 负债 + 所有者权益（非现金项目有折旧、递延税款） EBIT（经营性净利润） = 净销售额 - 产品成本 - 折旧EBITDA = EBIT + 折旧及摊销 现金流量总额CF(A) = 经营性现金流量 - 资本性支出 - 净运营资本增加额 = CF(B) + CF(S) 经营性现金流量OCF = 息税前利润 + 折旧 - 税 资本性输出 = 固定资产增加额 + 折旧 净运营资本 = 流动资产 - 流动负债 第三章财务报表分析与财务模型 1. 短期偿债能力指标（流动性指标） 流动比率 = 流动资产/流动负债（一般情况大于一） 速动比率 = (流动资产 - 存货)/流动负债（酸性实验比率） 现金比率 = 现金/流动负债 流动性比率是短期债权人关心的，越高越好；但对公司而言，高流动性比率意味着流动性好，或者现金等短期资产运用效率低下。对于一家拥有强大借款能力的公司，看似较低的流动性比率可能并非坏的信号 2. 长期偿债能力指标（财务杠杆指标） 负债比率 = (总资产 - 总权益)/总资产 or (长期负债 + 流动负债)/总资产 权益乘数 = 总资产/总权益 = 1 + 负债权益比 利息倍数 = EBIT/利息 现金对利息的保障倍数(Cash coverage radio) = EBITDA/利息 3. 资产管理或资金周转指标 存货周转率 = 产品销售成本/存货存货周转天数= 365天/存货周转率 应收账款周转率 = （赊）销售额/应收账款 总资产周转率 = 销售额/总资产 = 1/资本密集度 4. 盈利性指标 销售利润率 = 净利润/销售额 资产收益率ROA = 净利润/总资产 权益收益率ROE = 净利润/总权益 5. 市场价值度量指标 市盈率 = 每股价格/每股收益EPS 其中EPS = 净利润/发行股票数 市值面值比 = 每股市场价值/每股账面价值 企业价值EV = 公司市值 + 有息负债市值 - 现金EV乘数 = EV/EBITDA 6. 杜邦恒等式 ROE = 销售利润率（经营效率）x总资产周转率（资产运用效率）x权益乘数（财杠） ROA = 销售利润率x总资产周转率 7. 销售百分比法 假设项目随销售额变动而成比例变动，目的在于提出一个生成预测财务报表的快速实用方法。是根据资金各个项目与销售收入总额的依存关系，按照计划销售额的增长情况预测需要相应追加多少资金的方法。 d = 股利支付率 = 现金股利/净利润（b + d = 1） b = 留存比率 = 留存收益增加额/净利润 T = 资本密集率 L = 权益负债比 PM = 净利润率 外部融资需要量EFN（对应不同增长率） = ?销售额 销售额 ×（资产?自发增长负债） ?PM×预计销售额×（1?d） 8. 融资政策与增长 内部增长率：在没有任何外部融资的情况下公司能实 现的最大增长率ROA×b 1?ROA×b 可持续增长率：不改变财务杠杆的情况下，仅利用内 部股权融资所..率ROE×b 1?ROE×b 即无外部股权融资且L不变 P×b×（L+1） T?P×b×（L+1） 可持续增长率取决于一下四个因素： 1. 销售利润率：其增加提高公司内部生成资金能力，提高可持续增长率。 2. 股利政策：降低股利支付率即提高留存比，增加内部股权资金，提高..。 3. 融资政策：提高权益负债比即提高财务杠杆，获得额外债务融资，提高..。 4. 总资产周转率：提高即使每单位资产带来更多销售额，同时降低新资产的需求.. 结论：若不打算出售新权益，且上述四因素不变，该
reported in the financing activity section of the accounting statement of cash flows. When Tyco received payments from customers, the cash inflows were reported as operating cash flows. Another method used by Tyco was to have acquired companies prepay operating expenses. In other words, the company acquired by Tyco would pay vendors for items not yet received. In one case, the payments totaled more than $50 million. When the acquired company was consolidated with Tyco, the prepayments reduced Tyco’s cash outflows, thus increasing the operating cash flows. Dynegy, the energy giant, was accused of engaging in a number of complex “round-trip trades.” The round-trip trades essentially involved the sale of natural resources to a counterparty, with the repurchase of the resources from the same party at the same price. In essence, Dynegy would sell an asset for $100, and immediately repurchase it from the buyer for $100. The problem arose with the treatment of the cash flows from the sale. Dynegy treated the cash from the sale of the asset as an operating cash flow, but classified the repurchase as an investing cash outflow. The total cash flows of the contracts traded by Dynegy in these round-trip trades totaled $300 million. Adelphia Communications was another company that apparently manipulated cash flows. In Adelphia’s case, the company capitalized the labor required to install cable. In other words, the company classified this labor expense as a fixed asset. While this practice is fairly common in the telecommunications industry, Adelphia capitalized a higher percentage of labor than is common. The effect of this classification was that the labor was treated as an investment cash flow, which increased the operating cash flow. In each of these examples, the companies were trying to boost operating cash flows by shifting cash flows to a different heading. The important thing to notice is that these movements don’t affect the total cash flow of the firm, which is why we recommend focusing on this number, not just operating cash flow. Summary and Conclusions Besides introducing you to corporate accounting, the purpose of this chapter has been to teach you how to determine cash flow from the accounting statements of a typical company. 1. Cash flow is generated by the firm and paid to creditors and shareholders. It can be classified as: 1. Cash flow from operations. 2. Cash flow from changes in fixed assets. 3. Cash flow from changes in working capital. 2. Calculations of cash flow are not difficult, but they require care and particular attention to detail in properly accounting for noncash expenses such as depreciation and deferred taxes. It is especially important that you do not confuse cash flow with changes in net working capital and net income. Concept Questions 1. Liquidity True or false: All assets are liquid at some price. Explain. 2. Accounting and Cash Flows Why might the revenue and cost figures shown on a standard income statement not represent the actual cash inflows and outflows that occurred during a period? 3. Accounting Statement of Cash Flows Looking at the accounting statement of cash flows, what does the bottom line number mean? How useful is this number for analyzing a company? 4. Cash Flows How do financial cash flows and the accounting statement of cash flows differ? Which is more useful for analyzing a company? 5. Book Values versus Market Values Under standard accounting rules, it is possible for a