“股神”巴菲特带领伯克希尔. 哈撒韦公司追求股东财富最大化案例
一、公司背景
今天，伯克希尔. 哈撒韦公司是一家具有深远影响的投资控股公司，在全世界所有保险公司中，股东净资产名列第一;在《财富》500强中，伯克希尔的账面价值排名第4。伯克希尔公司是一家拥有股票、债券、现金和白银的保险王国，同时它还有许多实业公司。但是伯克希尔公司在40年前还是一家濒临破产的纺织厂，正是在“股神”巴菲特的精心运作下，公司净资产从1964年的2288.7万美元，增长到2001年底的1620亿美元;股价从每股7美元一度上涨到9万美元。
伯克希尔公司是一家世界著名的保险和多元化投资集团，总部在美国。该公司主要通过国民保障公司(national indemnity)和GEICO以及再保险巨头通用科隆再保险公司等附属机构从事财产/伤亡保险、再保险业务。伯克希尔公司在珠宝经销连锁店(Helzberb diamonds)、糖果公司(see’s candies, Inc.)、从事飞行培训业务的飞安国际公司(flight safety
international, Inc.)、鞋业公司(H.H.Brown and Dexter)等拥有股份。伯克希尔公司还持有美国运通、可口可乐、吉列、华盛顿邮报、富国银行以及中美洲能源公司的部分股权。1996年收购的全资子公司GEICO是美国最大的直销保险商，也是美国第六大私人乘用汽车保险公司和美国第十大财产/伤亡保险公司，拥有470多万投保人和730万辆投保汽车。1998年7月，国际王后奶品公司(international dairy queen, inc.)成为集团的全资子公司。该公司在美国、加拿大和其他公司营运着6000家特许商店，经营特色汉堡、热狗、各种牛奶甜点和饮料等。有人说，任何一种划分公司种类的做法都不适合伯克希尔公司，因为伯克希尔的经营范围包括保险业、糖果业、媒体、多种经营、非银行金融、投资、不同性质的公司或是联合大企业。毋庸置疑，伯克希尔公司是一家混合型公司，这从经营范围上不难看出。
2005年8、9月席卷美国南部墨西哥湾沿岸地区的“卡特里娜”飓风和“丽塔”飓风使伯克希尔公司蒙受了大约29.9亿美元的损失，导致公司盈利下降48%，但公司股价仍稳定在88300美元。2005年4月30日，伯克希尔公司股东在公司年会上投票通过了对盖茨的董事任命。巴菲特说:“盖茨的加入将有助于确保伯克希尔公司的成功发展，因为盖茨有很好的商业头脑，了解伯克希尔公司的文化，并愿意提供帮助。”
二、巴菲特带领伯克希尔公司追求股东财富最大化
追求股东价值最大化这场静悄悄的“价值革命”的深远影响将随着时间的推移而日益显现。当整个资本市场把它真正奉为“铁律”时，一切蒙股民、骗股民的行为，都将被视为“犯罪”;当机构投资者把它真正视为“座右铭”时，创造股东价值的基金、券商将受到投资者的青睐;当中小投资者把它真正作为“投资秘诀”时，以各种方式购买“股东价值最大化”的上市公司股票，也将成为一种“投资习惯”。推而广之，整个社会经济效率的提升，就不但表现在劳动生产率的提高、资本产出率的提高、企业利润的增长、GDP的增长等，而且还表现在股市的健康持续发展和千百万投资者财富的增加。
巴菲特对于伯克希尔公司的长期目标是这样描述的:“使企业的内在价值的每股平均收益率达到最大。”伯克希尔公司的股东都是大股东，许多股东把家庭财产净值的50%以上投入到公司来。因此，公司的长远目标“股东财富最大化”得到了充分体现。正如伯克希尔公司在其1984年的年报中，对于当前的热门股票回购做出了令人惊叹的一举，它对于股票回购的认识是这样的:“通过在公司的市场价值大大低于它的商业价值时进行回购，管理层清楚地证明了它所采取的是提高股东财富的行动，而不是扩展管理层势力范围的的行动。”
巴菲特发给股东的信件是美国企业界最翘首以待的。预计信中除了公司的财务报表外，还包括对伯克希尔公司的评价、公司面临的问题以及相关经济问题。巴菲特甚至还会在信中
承认自己所犯的错误。2006年，伯克希尔公司为股东们带来到了24%的投资回报。分析师估计，该公司2006年利润将上涨72%，达到86.2亿美元，公司A类股票每股收益将达5588美元。目前，伯克希尔公司投资的公司的市场价值达到377亿美元，其中美国运通公司、可口可乐、吉列、评级公司穆迪以及金融公司富国银行(Wells Fargo)这五项投资所获得的市场价值就占到了76%。
总之，从伯克希尔公司被巴菲特收购以来的近40年来，股票价值从每股12美元涨到了目前的11万美元，巴菲特从没有因为市场暴跌卖过伯克希尔的股票，他的亲戚朋友也因为长期持有伯克希尔的股票成为亿万富翁。那么巴菲特到底运用了什么样的方法来为股东们创造了如此巨大的财富呢,那就是巴菲特的价值投资法宝——“十二定律”。
巴菲特从1956年开始他的投资生涯，40年间，无论股市行情和经济运行状况如何，巴菲特从未遭遇过大的风险，也从未有过亏损年度。第二次世界大战后美国股票的年平均收益率在10%左右，而巴菲特却达到了28%的水平，创造了在那些市场专家、华尔街经纪人以及旁观者看来几乎不可思议的奇迹，实现了资产连续高质量的滚动，令人惊诧不已。正如伯克希尔公司的股票，30年间股价从每股7.6美元攀升至3万美元。巴菲特的成功，使得他被人们喻为“世界第一股王”、“当今(也许永远是)最伟大的投资者”。他投资股市的独特理念和方法，已成为全球各地股票玩家竞相追逐的金科玉律。实际上，巴菲特的投资原理很简单:只作传统的长期投资，这样才能真正的增加股东财富。其道理是:买卖股票原本就是转移股权，持有股权者即为股东，股东权益来源于企业运营所取得的利润。长期而言，股票的价格取决于企业的发展和企业所创造的利润，并与其保持一致，而短期价格却会受
到各种因素影响而大幅度波动，没有一个人可以做到始终如一地准确预测。因此，真正的股票投资应该是选择一家真正值得投资的好公司，在合适的价位购入其股票，长期持有，耐心地等待企业的成长为自己创造财富。
因此，巴菲特认为短期持有股票，只有在始终正确地预测经济情况、短期股价波动时才可获利，而这是极费神且不大可能的，因而是不可取的。在巴菲特确定了他的投资理念和前两种策略之后，便只需要集中精力去做剩下的两件事了。那就是寻找一家好公司，并以合理的价格购买其股票。
巴菲特从多年自身的经验中，总结了一套行之有效的规律和策略，即著名的“十二定律”。
1. 企业定律，又分为三条:
(1)企业必须简单且易于了解。巴菲特认为，投资者财务上的成功与他对自己所做投资的了解成正比，只有全面了解一企业，投资者才能有的放矢。
(2)企业过去的经营状况必须稳定。巴菲特认为，重大的变革和高额的报酬是难以交汇的，那些长期以来都持续提供同样商品和服务的企业往往才是报酬率高的企业。
(3)企业长期前景必须看好。巴菲特很重视寻找那些拥有特许权的企业。所谓特许权就是指该企业提供的商品和服务具有稳定的消费需求，没有近似或替代产品。这样的企业可以持续提高价格而获取利润，即使在供过于求，或潜能尚未完全利用的情况下，也不会失去市场占有率或销售量，而这样的企业往往拥有经济商誉，有较高的耐力承受通货膨胀带来的影响，即使经济不景气或经营管理不善也仍可生存。
2. 经营定律，又分为三条:
(1)经营者必须理性。巴菲特欣赏那些将现金盈余投向能使股东财富最大化的计划里的经营者，他认为那些在找不到这样的计划时勇于将盈余归还股东的经营者才真正为股东服务，才有理性。
(2)经营者必须对股东诚实坦白。巴菲特认为只有完整详实地公布营运状况，并像公开自己的成功一样勇于讨论自己失败的经营者才值得信赖。而他自己作为董事长，也正是这
么做的。
(3)经营者应当有勇气抵抗盲从法人机构。有许多经营者会因为盲从而失去理性，损害了股东的利益。巴菲特认为，能独立思考、抗拒依附他人的经营者才有竞争力。
3. 财务定律，又分为三条:
(1)考察股东权益报酬率，而非每股盈余。因为在企业保留上一年盈余增加资本的情况下，只有前者考虑了公司逐年增加的资本额，才较为真实地反映了经营绩效。
(2)计算“股东盈余”，寻找高毛利率的公司。巴菲特认为，原来意义上的会计盈余由于各公司资产不同而缺乏可比性，只有将折旧损耗和分期摊销费用加上净利减去资本支出，由此得到的股东盈余才可反映企业价值。而高毛利率则不仅反映出企业的强大，也反映出经营者控制成本的精神。
(3)对于保留的每一元钱盈余，确定公司至少已创造了一元钱的市场价值。在此，巴菲特采取的方法是将净收入减去股利得出保留盈余，再找出公司现在与10年前市价的差价，两者加以对比。在采用这些量化指标时，巴菲特是将4或5年的财务平均值作为衡量对象的。他认为长期平均值才可以真正说明问题。
4(市场定律，又分为三条:
(1)计算企业实质价值。巴菲特选择那些简单稳定的企业，以保证所有数据的高度确定性，之后预期在企业的生命周期中未来的现金流量，用30年美国政府公债利率加以折现。他并不加上风险溢酬，他用最保守的方法来估计企业价值，以降低风险。
(2)以显著的价值折扣购入该股票。在购进价格和企业价值之间一定要有一个“安全边际”，这个“安全边际”的缓冲效果可以保证他不受到公司未来现金流量变动的影响。因此，当一些大企业暂时出现危机或股市下跌时，就是他毫不犹豫大量买进的时机。
(3)长期持有并管理手中的股票，耐心等待企业的成长。巴菲特相信杰出的绩效总有一天会反映到股价上去。他的投资经营方式也值得一体，他并不寻求大规模的转变，也不全盘控制，他提供长期资金并监督公司，让经营者继续执行公司的政策。这种“关系投资”模式果然为巴菲特赢得了巨额利润。
应该说最求股东价值最大化，是美国所有企业的传统。基于以上的十二定律，巴菲特领导下的伯克希尔公司是做的最好的一个公司。根据某学者总结出的十条基本原则来判断企业是否为股东创造了最大价值。原则1是:不要操纵收益或者进行收益指导。如果不遵守这头一条原则，那么公司十之八九也不会遵守余下的原则。如果管理者为了抬高短期收益而大耍会计花招，即使收益率低于资本成本也要进行投资，或者放弃可以创造价值的投资机会，那么他们虽然在短期内可尝到甜头，但总有一天他们将无法再满足已经被越抬越高的市场期望，并进而受到市场的严惩。原则2、3和4指出，公司高管在做战略决策、收购决定和资产取舍决定时，都应以公司预期价值的最大化为判断标准，即使这可能使公司的近期收益降低也在所不惜。当公司面前并没有能够创造价值的可靠投资时，公司应该避免把多余现金投入那些看上去不错但实际却有损价值的项目上，比如公司没有必要进行又是明智、价格过高的收购。原则5建议的方法是:如果没有好的投资机会，就把现金以红利和
回购股票的形式返还给股东。原则6、7和8为高层、中层和基层管理者的薪酬设计提供了指导方针，提出了折现指数期权计划、折现股权风险期权计划、股东价值增值、领先价值指标等概念，对管理者着眼于长期价值的行为予以奖励。原则9强调高管应和股东承担同等的风险，建议采取的办法是:延长高管行权后所获股票的持有期;在判断某个高管持有的股票数量是否满足最小所有权水平时，将限制性股票剔除在外。原则10敦促公司向投资者披露所有与价值相关的信息，这可以缓解公司管理层对短期收益的沉迷，而且可以降低投资者面临的不确定性，从而有可能降低资本成本和提高股价。对于以上十条原则，目前只有巴菲特领导的伯克希尔公司基本做到了。
问题:请问巴菲特为什么不关心股价，长期投资和短期投资有何本质区别,你如何理解巴
菲特通过十二定律来达到股东价值最大化的,
浅谈股东财富最大化 企业财务管理目标是企业经营目标在财务上的集中和概括，是企业一切理财活动的出发点和归宿。研究和确立合理的企业财务管理目标，是现代企业财务管理成功的前提，无论对企业财务管理理论结构的完善，还是企业财务管理实践，都有着重要意义。只有有了明确合理的财务管理目标，财务管理工作才有明确的方向。因此，企业应根据自身的实际情况和市场经济体制对企业财务管理的要求，科学合理地选择、确定财务管理目标。 由于企业主要是由股东出资形成的，股东创办企业的目的是扩大财富，他们是企业的所有者，理所当然地，企业的发展应该追求股东财富最大化。在股份制经济条件下，股东财富由其所拥有的股票数量和股票市场价格两方面决定，在股票数量一定的前提下，当股票价格达到最高时，则股东财富也达到最大，所以股东财富又可以表现为股票价格最大化。 股东财富最大化作为财务管理目标，符合目标应具有的特征：度量性、可实现性、长远性。明确的财务管理目标可以指明方向、促进协同、帮助评价、明确重点、减少不确定性、减少冲突、激励员工集有助于资源配置等等。股东价值最大化目标一方面能促使利益相关者认识到他们在塑造企业未来中应发挥的作用，另一方面还能为具有不同价值观和看法的管理者制定协调一致的决策提供基础。它像一条纽带把财务管理理论各要素有机地联系起来，使财务管理理论具有整体性和目的性，也决定着实践中财务管理方法的运用，是开展财务管理必须明确的问题。 股东财富最大化与利润最大化目标相比，有着积极的方面。表现在一下三个方面：一是考虑了资金的时间价值和风险因素，因为通常股价会对风险作出较敏感的反应。二是在一定程度上能避免企业追求短期行为，因为不仅企业目前的利润会影响股票价格，预期未来的利润同样会对股价产生重要影响。三是对上市公司而言，股东财富最大化目标比较容易量化，利用股票市价来计量，具有可计量性，便于期末对管理者的业绩考核和奖惩。 同时，也应该看到追求股东财富最大化存在的一些缺陷: 一是股东财富最大化只有在上市公司才可以有比较清晰的价值反映，对非上市公司很难适用，因为非上市公司无法像上
1、股东利益最大化、股东财富最大化等财务管理理念； 几种主要财务管理目标观的评述 关于企业的财务目标的综合表达，有以下几种主要观点： 1、利润最大化 在商品经济条件下，利润是衡量剩余产品多少的价值尺度。人类从事生产活动的目的为创造更多剩余产品，追逐利润最大化。在自由竞争的资本市场中，资本使用权最终属于获利最多的企业。每个企业想要在竞争中求得生存和发展，必然要追逐利润最大化。当每个企业都最大限度的获得利润，必将极大增加社会财富，促进整个社会的进步和发展。 优点：促使企业关心投入和产出的比例，关心经济效益高低。促使企业从开源和节流两方面着眼，努力增收节支，以增加利润。 促使企业重视产品销售，关注市场需求，可抑制企业盲目追求产值，忽视产品销售行为的发生。促使企业自觉适应市场需求，努力提高产品质量，生产适销对路的产品。 促使企业关心技术改革与创新。技术改革与创新可提高企业生产效率。以利润最大化的财务理念可以促使企业生产处更多产品或降低生产成本。 这种观点认为：（1）、利润代表了企业新创造的财富，利润越多，则说明企业的财富增加得越多，越接近企业的目标；（2）、利润是企业积累的源泉，利润最大化使企业经营资本有了可靠的资金来源；（3）、利润指标简单明了，易于理解，便于被人们接受，因而这一目标在实务中被广泛采用。 然而，这种观点存在许多自身难以克服的缺陷：（1）、利润最大化没有考虑资金的时间价值，没有考虑利润实现的时间；（2）、利润最大化没能有效地考虑风险问题，可能会导致企业管理当局不顾风险大小而去追求更多的利润；不同时期取得相同利润额在价值上也是不相等的。以利润最大化的财务理念，难以断定在不同时期取得的利润哪个价值更大。同时收益总是与风险并存，对过高利润的片面追求，会增加企业的经营风险和财务风险。 （3）、利润最大化是一个绝对数指标，没有考虑所获利润与投入资本额的关系：在单位产品利润一定时，投入资本越多，利润总额越多，这会误导企业选择投入资本较高的项目，不利于高效率项目投产，也不利于资金的有效使用。 （4）、利润最大化往往会使企业财务决策带有短期行为倾向，容易导致企业只顾目前的最大利润，而不顾企业的长远发展；利润最大化反映的是企业税后利润总额最大化。对高额利润的追求，会导致企业只关心当前利益。企业财务决策倾向于短期收益最大化，不利于企业的长远发展。还可导致企业忽视产品开发、生产安全、履行社会职责等短期行为的发生。 （5）、在企业内部人控制的情况下，易于引发企业人为操纵利润，致使会计信息失真。 2、经济效益最大化 以经济效益最大化作为财务管理目标具有的优点：体现投入与产出的关系，体现获取利润的时间价值和风险价值。一方面，以资本、成本、利润的绝对数与相对数表示的价值指标，反映企业现实的盈利水平；另一方面，以产量、质量、市场份额等表示的实物量指标和劳动生产率、资产利润率、保值增值等表示的效率指标，反映企业潜在的盈利水平和未来的增值能力。但是，由于没有按照权责发生制计算，因而在理论上缺乏依据。实践中的经济效
【摘要】资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果，而股东财富最大化是通过财务上的合理运营，为股东创造最多的财富。如果企业能够明确所处行业的资本结构与股东财富最大化的关系，及时调整资本结构以实现股东财富最大化，就可以在很大程度上决定企业的成功。 【关键词】资本结构；筹资组合；股东财富最大化 一、研究设计 在我国众多上市公司所属行业中，家电行业被公认为是市场化程度最高，竞争最激烈的行业，本文通过对家电行业上市公司2012度的财务数据（包括所选公司2011年度的股东权益）为依据进行实证分析，建立一元线性回归模型，并得出检验统计量F的值。结果表明，家电行业上市公司的资本结构与股东财富最大化之间成线性相关关系。 1.指标的选取。本文选取的指标有：（1）资本结构指标。资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系，企业有多种筹资方式，但总的来看分为债务资本与权益资本两类，因此，资本结构总的来讲是债务资本在企业全部资本中所占的比重。本文以资产负债率指标来表示企业的资本结构。资产负债率是企业负债总额与资产总额的比率，也称为负债比率或举债经营比率，它反映企业的资产总额中有多大比例是通过
举债而得到的。计算公式为：资产负债率=负债总额/资产总额を星号发布还原を100%。 （2）股东财富最大化指标。企业财务管理的重要目标就是实现股东财富的最大化，股东权益报酬率正是反映了股东投入资金的盈利能力，这一比率反映了企业筹资、投资和生产运营等各方面经营活动的效率。本文以股东权益报酬率指标来表示企业的股东财富最大化。股东权益报酬率，也称为净资产收益率或所有者权益报酬率，是企业一定时期的净利润与股东权益平均总额的比率。计算公式为：股东权益报酬率=净利润/股东权益平均总额を星号发布还原を100%。其中，股东权益平均总额=（期初股东权益总额+期末股东权益总额）/2。 2.数据来源。本文以家电行业上市公司为研究对象，以家电行业上市公司2012年度作为实证分析的年度，将家电行业上市公司作为样本，对其财务指标进行分析。本文中的资产、负债、股东权益、净利润四个会计要素的数值来自新浪财经网的上市公司财务报告，并经计算得到资产负债率和股东权益报酬率两个指标的数值。见表1。 表1 3.研究方法。本文拟采用一元线性回归分析，运用显著性检验方法中的线性关系检验，构造F检验统计量，据此检验股东权益报酬率与资产负债率之间的显著性关系，从而得出上
1．股东财富最大化是用公司股票的市场价格来衡量的。( √) 2．普通年金终值是指每期期末有等额的收付款项的年金。( ×) 3、在个人独资企业中，独资人承担有限责任。（×） 4、实际上货币的时间价值率与利率是相同的。（×） 5、复利的终值与现值成正比，与计息期数成反比。（×） 6．永续年金没有终值。√ 7、概率的分布即为所有后果可能性的集合。（√） 8、投资组合所包含的资产种类越多，组合的总风险就越低。（×） 9．因为企业的价值与预期的报酬成正比，与预期的风险成反比，因此企业的价值只有在报酬最大风险最小时才能达到最大。( × ) 10．协方差绝对值越大，表示这两种资产报酬率的关系越疏远。( × ) 11、一个投资项目可行的标志是投资收益等于投资所需资金的成本。（×） 12、在资本预算中，现金流量状况比企业的收益状况更重要。（√） 13、净现值只能反映投资的回收程度，不反映投资回收的多少。（×） 14．在无资本限量的情况下，利用净现值法在所有的投资评价中都能作出正确的决策。 ( √15．风险和收益存在着一定的同向变动关系，风险越高，收益也就越高。( √) 16、公司在工商行政部门登记注册的资本即所谓的注册资本。（√） 17、我国公司法规定，向社会公众发行的股票，必须是记名股票。（×） 18、一般而言，债券的票面利率越高，发行价格就越高，反之，就越低。（√） 19、可转换债券，在行使转换权后，改变了资本结构，还可新增一笔股权资本金。（×） 20．资本预算的静态指标是考虑了货币时间价值的指标。( ×) 21、资本成本是货币时间价值的基础。（×） 22、资本成本既包括货币的时间价值，又包括投资的风险价值。（√） 23、MM理论的基本结论可以简要地归纳为公司的价值与其资本结构无关。（×） 24、股票回购是带有调整资本结构或股利政策目的的一种投资行为。（×） 25、公司的利润总额由营业利润、投资净收益、补贴收入和营业外收支净额组成。（√） 26．主营业务和其他业务收入的划分标准，一般以营业额的大小予以确定。( ×) 27．剩余股利理论认为，如果公司投资机会的预期报酬率高于投资者要求的必要报酬率，则不应分配现金股利，而将盈余用于投资，以谋取更多的盈利。( √) 28、“一鸟在手论”的结论主要有两点：第一、股票价格与胜利支付率成正比；第二、权益资本成本与股利支付率成正比。( × ) 29、股票进行除息处理一般是在股权登记日进行。（×）
“股神”巴菲特带领伯克希尔. 哈撒韦公司追求股东财富最大化案例 一、公司背景 今天，伯克希尔. 哈撒韦公司是一家具有深远影响的投资控股公司，在全世界所有保险公司中，股东净资产名列第一;在《财富》500强中，伯克希尔的账面价值排名第4。伯克希尔公司是一家拥有股票、债券、现金和白银的保险王国，同时它还有许多实业公司。但是伯克希尔公司在40年前还是一家濒临破产的纺织厂，正是在“股神”巴菲特的精心运作下，公司净资产从1964年的2288.7万美元，增长到2001年底的1620亿美元;股价从每股7美元一度上涨到9万美元。 伯克希尔公司是一家世界著名的保险和多元化投资集团，总部在美国。该公司主要通过国民保障公司(national indemnity)和GEICO以及再保险巨头通用科隆再保险公司等附属机构从事财产/伤亡保险、再保险业务。伯克希尔公司在珠宝经销连锁店(Helzberb diamonds)、糖果公司(see’s candies, Inc.)、从事飞行培训业务的飞安国际公司(flight safety international, Inc.)、鞋业公司(H.H.Brown and Dexter)等拥有股份。伯克希尔公司还持有美国运通、可口可乐、吉列、华盛顿邮报、富国银行以及中美洲能源公司的部分股权。1996年收购的全资子公司GEICO是美国最大的直销保险商，也是美国第六大私人乘用汽车保险公司和美国第十大财产/伤亡保险公司，拥有470多万投保人和730万辆投保汽车。1998年7月，国际王后奶品公司(international dairy queen, inc.)成为集团的全资子公司。该公司在美国、加拿大和其他公司营运着6000家特许商店，经营特色汉堡、热狗、各种牛奶甜点和饮料等。有人说，任何一种划分公司种类的做法都不适合伯克希尔公司，因为伯克希尔的经营范围包括保险业、糖果业、媒体、多种经营、非银行金融、投资、不同性质的公司或是联合大企业。毋庸置疑，伯克希尔公司是一家混合型公司，这从经营范围上不难看出。
2011年04月 经管空间 对财务管理目标—股东财富最大化的探讨 文/崔二娜 田茜 摘 要：财务管理已渗透到企业各个领域之中，科学、合理的财务管理目标是确立企业经营发展目标的重要方面。本文通过对比利润最大化和股东财富最大化，指出股东财富最大化才是企业财务管理目标的合理选择，分析了公司价值的决定因素，提出了引导管理者追求价值创造目标的实现途径。 关键词：财务管理目标；利润；股东价值最大化 中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1006-4117（2011）04-0035-01 一、股东财富最大化代替利润最大化成为公司的目标 利润最大化源于19世纪初亚当?斯密的企业利润最大化理论。这种观点认为：利润代表了企业新创造的财富，利润越多，说明企业的财富增加的越多，越接近企业的目标。然而，利润最大化具有如下的局限性：它没有考虑利润的取得时间及风险因素；往往会使企业的财务决策具有短期倾向，不顾企业的长远发展；是一个绝对指标，没有考虑其与投入资本之间的关系。随着商品经济的发展，企业的组织形式和经营管理方式都发生了重大变化，利润最大化已不再合适成为企业财务管理的目标。 在这里我要强调，股东财富最大化与企业价值最大化是一致的。公司价值是全部资产的市场价值，是公司未来较长时间内创造利润的能力。因企业价值等于股票价值和债权价值之和，在一定资本结构下，债券价值是固定的，因此企业价值最大化与股票价值最大化一致。 股东财富最大化认为，增加股东财富是财务管理的目标，它克服了利润最大化的上述种种缺陷：它考虑了时间因素和风险问题；运用货币时间价值进行计量；能够克服管理者的短期行为倾向，反映企业的未来获利能力，体现了企业持续发展的概念。 二、重视股东价值的原因 股东价值越来越受到人们的重视，主要是因为随着商品经济的不断发展，顾客面临着前所未有的选择。在资本市场上如果企业不能为股东创造价值，投资者得不到好的回报，他们就不会为企业提供资金。还有满足股东的需要与满足员工、客户的需求并不冲突。研究表明，与雇员、客户的成功交往是为股东创造价值的先决条件。关注客户的满意度、对雇员的热爱可能是使股东权益长期最大化的最好方式。 三、公司价值的决定因素 （一）价值创造的衡量 财务管理的最终目标是创造价值。经济增加值EVA是由美国斯腾斯特管理咨询公司于1982年提出，该思想已经全面得到普及。经济增加值定义为企业收入扣除所有成本（包括股东权益的资本）后的剩余收益，即经济增加值=期初投资资本×（期初投资资本回报率－加权平均资本成本）。 经济增加值与股东财富的创造相联系。追求更高的经济增加值，就是追求更高的股价。对股东来说，经济增加值越多越好。从这个意义上来说，它是唯一正确的业绩计量指标。 （二）公司价值创造的四个驱动力 公司创造价值的能力不是一夜就能改变的，但也不意味着永恒不变。例如，英特尔曾经由1991年的第74名上升为1996年的第4名，而联合太平洋由108位则下降到989位。管理者不能直接控制公司的市场价值，但可以控制推动公司市场价值的若干变量因素。决定价值创造的四个关键因素是： 1、战略价值驱动。战略是指企业根据环境的变化、本身的资源和实力选择适合的经营领域和产品，形成自己的核心竞争力。例如，可口可乐将经营模式聚焦在价值链中低资本密集的部分，通用电器利用优良的客户关系将产品延伸到提供全面服务。 2、可操作性的驱动力 战略一旦制订之后，要具有可操作性。将战略层层细分，最终表现为近期计划。计划要从战略中来，且更具操作性。沃尔玛打造“环球商业神话”这一奇迹便是通过“顾客第一、天天低价、‘一站式’购物新理念、激励员工”等的具体实施来完成的。 3、财务价值驱动力，即公司的资本结构和资本成本 企业的融资渠道有债务融资和股权融资。资本的所有权和使用权相分离导致了资本成本的出现。资本成本是指组成公司资本结构各种资金来源的成本的组合，也就是各种资本要素成本的加权平均数。为了使筹资成本最小，企业要合理选择债务和股权融资的比例，即资本结构问题。 4、组织驱动力，即公司的酬金制度和公司文化 公司合理的薪酬制度要将报酬与创造价值相联系，促使企业全体职工向着价值创造这一共同目标而努力。 四、引导管理者追求价值创造的目标 （一）寓言启示 2000多年前，一个关于银币的寓言反映了股东和管理者之间的关系。主人分别给了三个仆人5、2、1个银币。拿到5个和2个银币的仆人分别又赚取了5个和2个银币；拿到1个银币的仆人将其埋在了地里。主人知道后，对前两个仆人说：“你们对小事都如此忠实，我将赋予你们重任。”对第三个仆人说：“你这个懒惰的仆人，你知道我在没有播种的地方收获，你就应该将银币放到银行，这样我就能够得到利息的回报。”寓言中的主人和仆人分别是今天的股东和管理者。股东跟主人都希望自己的财富能够成倍地增表。寓言告诉我们，今天的管理者只有从股东利益出发，才会得到支持。 （二）实现途径 引导管理者追求创造价值的目标，是公司治理机制中重要的一环。薪酬激励是激励管理人员最好的方式之一。它通过让管理者的薪酬与公司业绩挂钩，使管理人员与股东利益趋于一致，从而减少代理成本，提升公司价值。其实现方式有： 1、将管理者变为所有者。股票期权是赋予管理者在未来某一特定日期以固定的价格购入公司股票的权利。它将管理者的个人利益与企业利益联系在一起，以激发管理者通过促进企业价值的增长来增加自己的财富。 2、将管理者的薪酬与经济增加值的增长相联系。因为高额的经济增加值是创造价值的关键。首先，管理者的薪酬要与几年内创造的高额经济附加值相关。其次，建立经济附加值保证金。允许管理者在一年内中只能兑现一定比例的经济附加值红利，剩余的余额留在公司的保证金上。再次，与经济附加值挂钩的报酬占管理者总报酬的比例较大。最后，为了使整个组织关注价值创造，要对尽可能多的管理者实施与经济附加值挂钩的薪酬计划。 只有管理者采取行动持续创造价值，股东财富最大化才能更好地实现。 作者单位：河北大学管理学院参考文献： [1]黄建荣.企业财务管理与企业价值最大化.现代会计,2005(06). [2]赵钦芳.对EVA业绩评价方法的思考.中国商贸,2010. [3]袁伟琳.基于EVA的企业绩效评价.现代商业,2010. [4]宋晓瑞.对我国企业财务管理目标的再认识.山西科技,2010(01). 2011.04 35