关于换股比率的确定问题的研究
摘要
20世纪90年代后半期，全球企业开始了第五次并购浪潮。这次并购浪潮最重要的一个特征是：并购方式由股票和现金方式取代了单纯的现金并购，并且由于各国逐步放松了对因合并造成垄断的范围的界定，并购浪潮带来了换股合并的繁荣。如今，换股合并已经成为企业合并中最基本、最重要的合并方式。与西方成熟的资本市场相比，换股合并方式在我国还处于初级阶段。本文主要阐述了换股并购的主要影响因素、换股比率确定的方法及其方法的选择问题。
关键词：换股比率；换股并购；影响因素；方法
ABSTRACT
Nineteen nineties second half period, global enterprises started the fifth wave of mergers and acquisitions.M & A by way of cash and stock instead of pure cash mergers is one of the most important features of this tide. and due to the gradual relaxation of the definition of the scope of the merger monopoly, M & A has brought the prosperity. Now, merger and acquisition has become one of the most basic, the most important way merger merger of enterprises. Compared with the western mature capital market, exchange combination is still at the primary stage in our country. This paper mainly expounds the selection problem of main
influence factors, the method of acquisition of the convertible stock swap ratio and its method.
Key words: Exchange ratio; Convertible merger; influencing factor; method
正文
1.换股比率的概念
换股比率是指在换股并购中，主并公司为换取一股目标公司的股份而需付出的并购公司的股份数量，换股比率的确定是企业并购成功与否的关键。
换股并购是上市公司并购的一种重要形式，并购方并购目标企业时不是支付现金，而是由并购方向目标企业定向发行新股，以新发行的股票替换目标公司的股票。换股并购相对于现金并购而言，并购方不会因为并购行为产生大量现金流出，而目标公司股东也不会失去他们所拥有的所有者权益。换股并购是企业实现资源合理有效配置、扩大经营规模、改善经营管理、实现协同效益的有效手段，并已成为成熟资本市场常用的并购手段。
对并购方而言，换股比率越低越好，而对目标公司而言，换股比率越高越好。本文主要研究上市公司在股权并购过程中的换股比率的确定问题。
2.换股并购的主要影响因素分析
2.1 每股收益率的变化
增发新股可能会对每股收益产生不利的影响。如目标公司盈利状况较差，或支付的价格较高，则会导致并购公司的每股收益减少，进而可能导致股价下跌。并购公司的股东就会抵制换股并购；而且企业治理者也不愿意摊薄公司的每股收益率，由于每股收益率也是衡量治理职员经营业绩的一个重要标准。所以在换股并购之前，并购公司要确定是否会发生这种情况，假如发生，那么在多大程度上是可以接受的。
2.2 每股净资产的变化
每股净资产是衡量股东权益的一项重要标准，它反映了股东持有公司股票的实际价值。假如被并购公司的每股净资产远低于并购公司的，则新股的发行就会减少并购后公司的每股拥有的净资产值。这也会对股价造成不利影响。假如采用换股并购方式会导致每股净资产的下降，并购公司需要考虑这种下降是否会被原有股东接受。
2.3 当前每股市价
当前的每股市价水平是并购公司决定采用现金并购或是股票收购的一个主要影响因素。一般而言，在股票市场中处于上升阶段的股票价格相对较高，这时以股票作为出资方式可能有利于并购公司，增发新股对目标公司也会具有较强的吸引力。因此，并购公司在采用换股并购时应事先考虑本公司股价所处水平，同时还应猜测增发新股会对股价波动带来多大的影响。
2.4 并购方的股权结构
由于换股并购方式的一个突出特点就是它对原有股权比例会产
生较大影响，有可能稀释主要大股东对合并后公司的控制能力。当主要大股东的股权稀释到不能有效控制合并后公司时，而其又不愿意放弃公司的控制权，主要大股东就将反对合并。因而并购公司必须首先确定主要大股东在多大程度上可以接受股权的稀释。
2.5 当前股息收益率
新股发行往往与并购公司原有的股息政策有一定联系，一般而言，股东都希望看得到较高的股息收益率。在股息收益率较高的情况下，发行固定利率较低的债权证券更为有利；反之，假如股息收益率较低，增发新股就比各种形式的借贷更为有利。因此，并购公司在收购活动的实际操纵中，要比较股息收益率和借贷率的高低，以决定采用何种方式出资。
3.换股比率确定的方法
换股并购中，最关键的一环是换股比率的确定，换股比率(ExchangeRatio，ER)代表着主并企业为获取并购目标公司的股票需要支付的本企业股票数量的大小，其高低决定了并购完成后双方股东在存续企业中所占的地位，同时还会影响到对收益的分配问题。所以，在并购双方谈判过程中，换股比率的确定一直都是他们所争论的焦点，更是影响并购能否被双方接受的关键。目前主流的换股比率确定方法主要有以下几类：
3.1 以公司收益为基础的方法（每股收益之比法）
该方法认为，对于换股比率的确定主要从双方股票的价值出发，而反映公司盈利能力的每股收益可以很好地体现出股票的价值，进而
就可以通过直接比较并购双方的每股收益，以此确定换股比率。根据每股收益的关注时期不同，还可以分为以下两种方法。
3.1.1 当前每股收益之比法
从上面的公式可以看出，该方法公式简单、计算便捷，不过不足的地方是只考虑了双方当期的盈利能力，却忽略了未来的增长性以及风险可能造成的影响，而这两者对于企业的价值大小都有直接的影响关系，导致所确定的换股比率不够准确，同时，当企业出现亏损时，此方法便不再适用。
3.1.2 预期每股收益之比法
其中，g1，g2分别表示并购前双方各自的每股收益年增长率，n 代表并购双方所协商的每股收益预期增长所需年份数。该方法在当前每股收益之比法的基础上，将企业的未来盈利增长考虑进去，但仍然忽略了风险的影响；同时对于n 的确定，由于缺乏相关具体的规定或依据，会导致出现随意性，进而影响比率的确定，同样也会由于企业亏损的而在使用上受到局限。
3.2 以资产价值为基础的方法
3.2.1 每股净资产之比法
该方法认为，净资产的账面价值，能够比较真实、客观的反应企=B A EPS ER EPS =目标公司当前的每股收益主并公司当前的每股收益2211+=(1)n n EPS ER EPS g ?=?+（1g ）目标公司预期的每股收益主并公司预期的每股收益ER =目标公司当前的每股净资产
主并公司当前的每股净资产
业的资产状况，是企业长期经营的结果，具有直观和很强的可操作性。而不足之处在于其只反映了过去的经营情况，注重资产的数量而非质量，忽略了资产未来的收益性，同时受会计政策及价格指数的影响也会造成与企业的价值出现偏差。
3.2.2 每股净资产加成法
该方法在每股净资产之比法的基础上引入了加成系数，将企业的管理水平、客户关系、市场占有率、企业商誉等会对企业价值产生影响的因素进行综合考虑，以此来体现企业的内在价值。然而由于加成系数涉及到非量化指标，以及对影响因素的构成缺乏统一的相关规定和标准，会导致其确定具有较强的主观性，能否做到公允的反映企业的价值和保障股东利益值得商榷。
3.3 以市场价值为基础的方法
3.3.1 每股市价之比法
该方法与上面两类方法不同之处在于直接采用公司的每股市价来反映其股票的价值，这样便要求参与并购的双方必须均为上市公司，同时其股票所在交易市场应该是健全、有效的，因为只有在这样的有效市场，股票的价格才能充分反映公司盈利情况，以及未来的发展和风险。其不足之处便是股票价格可能会受市场波动、供求关系、政策及投机方面的影响，导致股票价格与企业的内在价值出现较大的差异，+ER =?目标公司当前的每股净资产（1加成系数）主并公司当前的每股净资产21=P ER P =目标公司当前的每股市价主并公司当前的每股市价
由此计算出的换股比率出现不够可靠、准确的情况。
3.3.2 L-G 模型
L-G 模型是由美国得克萨斯大学的Kermit D ·Larson 和芝加哥大学Nicholas J ·Gonedes 两位学者于1969年提出的一种旨在确定换股比例的理论模型。该模型的主要目的在于找出合并公司股东所能接受的最大换股比例以及被并公司所能接受的最小换股比例， 由此得出一个合理的协商范围， 使合并双方股东均不会因合并而蒙受财富的损失。该模型是建立在以下五个假设基础上的:①L-G 模型法以“合并双方股东财富不能因合并而减少”作为确
定换股比例的条件；②合并当期不会产生协同效应；③合并之前双方股东的财富用普通股的现行股价表示， 合并之后双方股东的财富用预期股价表示；④存续企业的预期市盈率是确定预期股价的一个重要因素， 而市盈率主要由盈利的预期增长率和风险两个因素决定；⑤合并双方均是上市公司。
假设， 换股比例为ER ， 在合并之前，合并方A 公司的净利润为EA ， 股票市价为PA ， 发行普通股股份总数为QA ；被合并方B 公司的净利润为EB ，，股票市价为PB ，发行普通股股份总数为QB ；合并完成后，续存方A 公司的预期股票市价为PAB ，市盈率为MAB 。在要满足“合并双方股东财富不能因合并而减少”的前提条件下， 则
需要指出的是， 用L-G 模型计算出的结果只是换股比例的合理协商区间， 也就是说， 换股比例只有在合理协商区间的范围内， 合()()B A AB A B A AB A B B B AB B B P Q M E E Q ER M E E P Q P Q Q +≤≤-+-
并双方才有协商的余地，至于最终得出的换股比例还要考虑合并双方分别为合并预期增量价值做出的贡献大小以及双方的议价能力和地位。
4.换股比率确定方法的选择
从前面对换股比率确定方法的总结和评论可以看出，无论何种方法都有其本身的局限性以及使用范围，在实务中换股比率的确定也不是简单的对之前所提到的方法进行套用，换股比率确定方法的选择直接关系到并购能否成功以及未来的发展。对于不同的情况下所应该选用何种方法，应首先应明确并购对象的性质，可以分为上市公司之间的并购以及上市公司与非上市公司的并购两大类;然后根据具体的情况选择相适应的确定方法，同时进行一定的修正。
4.1 上市公司之间的并购
随着我国证券市场的发展和完善以及股改完成后实现了全流通，对于上市公司各方面所披露的信息更加透明和全面，其股票价格所蕴含的信息含量也更高，企业的内在价值在股票价格上也得到了更多的体现，进而对于上市公司之间的换股并购，采用以市场价值为基础的换股比率确定方法是适用、合理的。每股价格之比法，这通常是上市公司换股并购最先考虑使用的一种方法，不过在具体运用时，通常选用公告前后某时间段即窗口期的平均股价作为换股价格，不过国外学者Dodd和Ruback(1977)、Bradlley(1950)通过研究发现，即使最后并购并未成功，目标公司股价因并购消息的影响也会被高估并出现上升趋势；而我国相关的课题和研究也发现，股票市场对于并购重组概
念有很强烈的反应，在公告发布前后将会引起股价的剧烈波动，一为了避免市场剧烈反应所造成的股价波动对企业内在价值的确定所产生的影响，对于窗口期的选择应剔除这类影响。
而对于L-G模型，在我国实务中的运用还比较少，主要因为对存续公司的市盈率进行比较准确预测比较困难，同时只是得出一个区间，而非具体的换股比率。不过，笔者认为，虽然L-G模型具有其局限性，但在实务中可以从两个方面进行运用：第一，用其算出的换股比率区间，对通过市价法所计算出来的换股比率进行验证，看该比率是否满足“股东财富不因并购而损失”，以保障双方股东的权益；第二，便是直接用其计算出换股比率区间，并购交易双方在该区间的基础上通过谈判来确定一个具体的比率。而对于市盈率的确定问题，可以采用对比法，通过对比在规模、市场地位以及发展上相类似的同行业上市公司的市盈率，并结合自身的情况调整后对市盈率进行预测。
4.2 上市公司与非上市公司之间的并购
由于非上市公司的股票并没有一个公开、自由交易的市场，不能充分体现企业的内在价值，同时相对与上市公司不需要对外披露信息，以市场价值为基础的方法便不再适用。对于此类性质企业的并购，应根据非上市公司的特点，因由独立的第三方评估机构首先通过评估来确定其企业的整体价值，充分考虑财务及非财务信息，计算出该公司的每股企业价值，进而确定换股比率。
参考文献
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换股收购计算示例 A公司和B公司流通在外的普通股分别为3000万股和600万股，现有净利分别为6000万元和900万元，市盈率分别为15和10。A 公司拟采用增发普通股的方式收购B公司，并计划支付给B公司高于其市价20%的溢价。 （1）计算股票交换比率和该公司需增发的普通股股数。 （2）如果两公司并购后的收益能力不变，新公司市盈率不变，则合并对原公司股东每股收益有何影响？股票市价交换比率为多少？该合并对哪一方有利？能否发生？ （3）如果两公司并购后的收益能力不变，新公司市盈率上升为16，则其每股市价为多少？ （4）如果合并后新公司市盈率不变，使并购前后每股收益相等的股票交换比率，股票市价交换比率和增发的股数分别为多少？
解答： （1）合并前： A公司每股收益=6000÷3000=2（元） A公司每股市价=15×2=30（元） B公司每股收益=900÷600=1.5（元） B公司每股市价=10×1.5=15（元） 股票交换比率=被并购B公司的每股作价÷并购A公司的每股市价 =15×（1+20%）÷30=0.6 所以，为换取B公司全部股票，A公司需增发股数=600×0.6=360（万股） （2）合并后： 新A公司每股收益=（6000+900）÷（3000+360）=2.05（元）高于合并前每股收益，使A公司股东在每股收益方面获得好处。 合并后原B公司股东实际每股收益=2.05×0.6=1.23（元），低 于合并前B公司每股收益。 股票市价交换比率=被并购B公司的每股作价÷被并购B公司 的每股市价=15×（1+20%）÷15=1.2>1，说明合并使B公司 股东在每股市价方面获得好处，并购对B公司有利。 综上所述，该合并可提高并购公司A公司股东的每股收益，并
吸收合并协议 本《吸收合并协议》（以下简称为“本协议”）由以下双方于2013年8月1日在深圳市签署： 合并方：深圳市太光电信股份有限公司（下称“太光电信”或“公司”） 注册地址：广东省深圳市福田区滨河路北与彩田路东联合广场A座3608室 法定代表人：宋波 被合并方：神州数码信息服务股份有限公司（以下简称“神州信息”） 注册地址：苏州工业园区金鸡湖大道1355号国际科技园152A 法定代表人：郭为 在本协议中，以上双方单独称为“一方”，合并称为“双方”。 鉴于： 1、太光电信是一家依据中国法律设立并在深圳证券交易所主板挂牌上市的股份有限公司，股票代码：000555。截止本协议签署日，昆山市申昌科技有限公司（以下简称“申昌科技”）持有太光电信19,897,057股股份，占太光电信总股本的21.95%。 2、神州信息系一家依据中国法律成立并有效存续的股份有限公司，截至本协议签署日，神州信息的股东为神州数码软件有限公司（以下简称“神码软件”）、天津信锐投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“天津信锐”）、中新苏州工业园区创业投资有限公司（以下简称“中新创投”）、Infinity I-China Investments (Israel), L.P.（以下简称“华亿投资”）、南京汇庆天下科技有限公司（以下简称“南京汇庆”），其中神码软件为神州信息控股股东，持股比例为60.98%；华亿投资为神州信息境外股东，持股比例为2.93%；天津信锐、中新创投、南京汇庆在神州信息的持股比例分别为18.632%、16.58%、0.878%。
3、双方经协商一致，同意由太光电信换股吸收合并神州信息（以下简称“本次吸收合并”），作为本次吸收合并的对价，太光电信向神码软件、天津信锐、华亿投资、中新创投及南京汇庆增发A股（以下简称“本次发行”）股份。同时，太光电信将向特定对象定向发行股份募集配套资金，用于支付本次交易并购整合费用。在本次吸收合并完成后，太光电信作为合并后存续公司将承继和承接神州信息的全部资产、负债、业务及人员，神州信息的法人主体资格将予以注销，神州信息股东将换股成为合并后太光电信的股东。 为此，双方通过友好协商，就太光电信本次吸收合并神州信息的具体事宜，达成如下协议，以兹双方共同遵守。 第一条定义 1、在本协议中，除非另有说明或文义另有所指，以下词语具有如下含义：
上市公司吸收合并的基本原理及作用 摘要:在我国资本市场制度逐渐成熟以及并购国际化的潮流背景下，上市公司充分利用这个经济环境的优势，为企业的发展带来了更好的平台，也取得了更高的经济效益，开拓了市场。在“新兴加转轨”制度的支持下，我国上市公司有了更好的发展，但是也存在着一些问题，主要有市场和制度这两个方面的问题。上市公司需要规范地进行吸收合并，切实保障股东和债权人的利益，制定科学合理的公司制度，主要包含立法原则、股东义务、程序制度以及市场监管等。 关键词:并购法律；吸收合并；公司并购；并购监管 Abstract:In China's capital market system gradually mature and merger the internationalization background, listing Corporation make full use of the economic environment, bringing a better platform for the development of enterprises, but also has higher economic benefit, to open up the market. In the "system of emerging and transition" support, China's listing Corporation have a better development, but there also exist some problems, mainly in the market and the system of the two aspects of the problem. Listing Corporation needs to carry on standard absorption merger, earnestly safeguard the interests of shareholders and creditors, to establish scientific and reasonable system of company, mainly includes legislative principles, obligations to shareholders, system and market supervision. Keywords: mergers and acquisitions law; merger; mergers and acquisitions; merger regulation
换股吸收合并协议 本协议于年月日由以下各方在上海市正式签署： 甲方： 乙方： 丙方： 法定代表人： 注册地址： (本协议中甲方、乙方、丙方单独称为“一方”，甲方、乙方合称为“合并双方”或“双方”，甲方、乙方、丙方合称为“各方”)。 鉴于： 1. 甲方为一家依法设立并有效存续的股份有限公司，在上海市工商行政管理局登记注册，注册号：。甲方同时为一家公开发行境内上市人民币普通股股票(A股)并在上海证券交易所(以下简称“上交所”)上市的公司(股票代码：)，截至本协议签署日，其股份总数为万股，均为流通股。 2. 乙方为一家依法设立并有效存续的股份有限公司，在上海市工商行政管理局登记注册，注册号：。乙方同时为一家公开发行境内上市外资股(B股)股票并在上交所上市的公司(股票代码：)，截至本协议签署日，其股份总数为万股，其中B股股份数为万股，占股份总数的47%；非流通股股份数为万股，占股份总数的%。 3. 丙方为一家依法设立并有效存续的有限责任公司，在浦东新区市场监督管理局登记注册，注册号：。截至本协议签署日，丙方注册资本为万元，系甲方的全资子公司。 4. 截至本协议签署日，上海**(集团)有限公司(以下简称“上海**”)持有甲方股A股股份，占甲方股份总数的%；上海**持有乙方股国有法人股股份，占乙方股份总数的%。上海**系甲方和乙方的控股股东。 5. 合并双方决定，甲方(作为合并方)向乙方(作为被合并方)全体股东发行A股股份，以换股方式吸收合并乙方(以下简称“本次合并”)。本次合并中，作为本次合并的存续方，甲方安排丙方承继及承接乙方的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务，作为合并对价发行的A股股份将申请在上交所上市；作为本次合并的被合并方，乙方将终止上市并注销法人资格。 6. 为推动本次合并工作的进行，各方已进行了充分的交流和协商，并聘请专业中介机构对本次合并的可行性进行论证及专项调查、制作合并方案，并对本次合并过程中涉及的重大事项进行综合论证，以保证本次合并工作合法、规范、有效地进行。 根据《公司法》、《合同法》及其他相关法律、法规和规范性文件，各方经友好协商，就本次合并达成如下协议，以资信守： 1. 释义
12个上市公司并购重组典型案例 一、东方航空吸收合并上海航空 东航、上航两个难兄难弟实在有太多的相似点了，在2008年的金融危机的寒流中都分别披 星戴帽，而这两家公司的业务均立足上海，放眼全国，业务上存在颇多重叠之处，重组是个双赢的选择。但实际中，由于东航属于国务院国资委下属企业，上航属于上海国资委下属企业，这两个属于不同娘家的国有企业最后能够走上重组之路，这与上海对局部利益的放弃和 打造一个国际航运中心的迫切需求是分不开的。 (一)交易结构 1、东航发行股份吸并上航，上航注销法人资格，所有资产和负债人员业务均并入东航设立 的全资子公司上海航空有限公司中。 2、双方的换股价格均按照停牌前20个交易日均价确定，对接受换股的上海航空股东给予 25%的风险溢价作为风险补偿。 3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权，包括H股和A 股股东，异议股东可以按照换股价格行使现金选择权，无风险补偿。行使现金选择权的股东 要求： ①在股东大会上投反对票； ②持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。 4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资，方案采取换股吸收合并和A+H非公开发行两个项目并行操作，且相互独立，不互为条件，达到"一次停牌、同时锁价"的目标 (二)几点关注 1、上航被吸收合并的资产东航由东航通过其设立全资子公司上航有限来接收原上海航空主 业资产及债权债务，并重新领域新的行政许可证照。上海有限为东航的全资子公司，这我就不理解了，为何不干脆直接采取控股合并上航的方式，反而绕了一圈却需要重新办理几乎所 有的经营许可证照？难道是吸收合并有强制换股的味道但控股合并可能不能干干净净的换 股，可能个别股东因这那原因不会办理换股手续？这可能也是某一个全面要约案例中的原因， 在那个案例中，有部分股东就是没有接受控股股东发出的要约收购，控股股东在要约收购取 得90%左右的股权后没有办法，只能将公司注销后重新设立一个公司将相关资产装进去。 2、在日常业务中，有几个优先权需要充分注意，以免造成不必要的差错，股东优先购买权，承租方优先购买权等。 3、2009年11月4日，发审委审核通过了非公开发行不超过13.5亿股A股股票事宜，2009年11月30日，重组委审核通过关于吸收合并事宜。这两次审核独立分开办理。这里有一个问题被有意无意回避了，东航发行股票吸并上航，发行股份的数量已逾十人，构成公开发行A股，这种情形下是否仅由重组委审核而无需发审委审核即可发行？ 二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并百联股份 友谊股份和百联股份均为上海国资委下属从事百货超商类业务上市公司，友谊股份由友谊复星和百联集团分别持有20.95%和6.31%的股份，同时发行有B股。百联股份由百联集团持有 44.01%的股份。这两家公司在百货业务上存在一定的同业竞争。 (一)交易结构 1、友谊股份发行股份购买八佰伴36%股权和投资公司100%股权 2、友谊股份换股吸并百联股份 3、由海通证券向友谊股份异议股东提供收购请求权，向百联股份异议股东提供现金选择权
对合并案折股比例确定方法及结果的评价 对合并案折股比例确定方法及结果的评价对合并案折股比例确定方法及结果的评价背景:2004年4月8日,第一百货和华联商厦的董事会分别公布了关于"第一百货吸收合并华联商厦"的预案。以第一百货为合并方,华联商厦为被合并方,区别非流通股和流通股分别设定两个折股比例,非流通股折股比例为1:1.273,流通股折股比例为1:1.114；合并完成后华联商厦的资产、负债和权益并入第一百货,华联商厦的法人资格将被注销。如果此方案获得批准, 将开创我国证券市场上市公司之间换股合并的先河。 过去的折股比例确定方法我国《公司法》第184条规定:"公司合并可以采取吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司为吸收合并,被吸收的公司解散。两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并,合并各方解散。"而吸收合并的方式又分为购买合并和换股合并两种。我国的吸收合并案大多采用了换股合并的方式,这种方法无须大规模融资就能实现企业的资产整合和规模扩张,并且在会计处理中由于使用了权益联营法可获得较高的财务报告收益。除原水股份与凌桥股份的换股合并失败外,我国大部分的换股合并都取得成功,原因是它们都不涉及上市公司之间的合并。 资料显示,1999年,原水股份与凌桥股份两个上市公司之间的
换股合并由于种种原因而导致失败。其一是双方股份、资产、收益情况全部"倒挂"------被收购方股本大、净资产高,而收购方股本小、净资产低。如下表: 表1:原水与凌桥的股本结构及每股价值比较(股本单位:万,每股单位:元/股) 公司名称总股本流通每股市每股每股 a股场价格净资产内在价值 (被收购方)原水股份171308.625561.17.52.582.58 (收购方)凌桥股份23660312013.11.912.23 另外一个重要原因则是没有区分非流通股与流通股,简单的运用了非上市公司之间换股合并采用的每股成本价值加成法来确定折股比例,即以合并方经会计师事务所审计的,合并基准日的每股净资产为合并双方的成本价值,并根据预期增长加成系数来确定折股比例的一种方法。 注:加成系数的确定需要考虑未来增长等多种因素 以原水股份、凌桥股份合并案为例。两公司属同一行业,成长系数也相当。以1999年12月31日合并基准日的两公司每股净资产为基础计算出来的折股比例为1.396∶1,即每1.396股凌桥股份换取1股原水股份。这意味着凌桥股份二级市场股价要下降到原水股价的75%左右,如果原水股价保持7.5元不变,则凌桥股份股价须由13.1元下降到5.63元才合理,下降幅度达50%,这必然造成凌桥股份流通股股东利益大受损失。这个案例失败的原因表面上看是由于双方二级
公司合并：如何确定股权比例 2012-04-27 作者：柏立团来源： 在法律没有明确禁止的情形下，如果工商行政管理机关能够接受合并各方协商一致的股权比例，那么合并各方就无需费尽心思走一圈弯路去迎合要求了 公司合并是公司实现扩张、壮大发展的有效途径，同时也是优化公司产业结构的重要手段。然而从规则角度考察公司合并制度，不难发现仍然存在许多亟待解决的法律问题，例如合并后公司的注册资本及股权安排。 两条路径确定合并注资 公司合并分为吸收合并和新设合并。《公司法》对公司合并的程序作了相对详尽的规定，诸如合并各方应签署合并协议，应经有权管理机构通过，编制资产负债表和财产清单，自作出合并决议之日起10日内通知债权人，并于30日内在报纸上公告等。2001年，国家工商总局出台了《关于外商投资企业合并与分立的规定》，对外资企业之间合并后的注册资本等做了详细的规定。然而，对内资企业间的合并、内资企业与外资企业间的合并如何处理注册资本，无论《公司法》还是《公司登记管理办法》及相关配套的政策均未作出明确规定。实践中也存在两种不同的处理
方式：一是将吸收合并各方的注册资本简单相加；另一种是对被吸收合并方进行清产核资，按照被吸收方的净资产评估值与吸收方的每股净资产相比折价入股确定吸收方的注册资本增加额。 在法律层面没有对吸收合并时注册资本明确规定的情况下，上述两种方式的处理似乎均不违规。近期，各地工商行政管理机关在实践中大体统一了计算方法，即合并后的存续公司为有限责任公司的，注册资本为合并前各公司注册资本之和；合并后的存续公司为股份有限公司的，注册资本为被吸收合并方的净资产额与吸收合并方注册资本之和。 这种做法有其法理依据。公司注册资本为在公司登记机关登记的全体股东应缴的出资额，非经法定程序不能随公司资产的变动而变动。根据法理，公司注册资本具有资本确定原则、资本不变原则、资本维持原则，因此公司合并时，各股东原实际缴纳的出资额不变，则合并后存续公司为有限责任公司的，其注册资本就是原各公司的注册资本之和。如果合并后注册资本要大于原各公司注册资本之和，就需要股东追加出资或通过公司的公积金转增方式增加注册资本。如果合并后注册资本小于原各公司注册资本之和，就要办减少注册资本手续。 曲线创新确定合适股比
深圳发展银行股份有限公司 与 平安银行股份有限公司 之 吸收合并协议
目 录 条款页 1. 定义和解释 (3) 2. 合并 (4) 3. 合并的对价及其支付 (5) 4. 平安银行的陈述和保证 (10) 5. 深发展的陈述和保证 (13) 6. 过渡期安排 (14) 7. 条件 (15) 8. 双方的救济 (16) 9. 公告 (16) 10. 费用 (17) 11. 一般条款 (17) 12. 通知 (17) 13. 争议解决 (18) 14. 管辖法律 (19) 15. 语言文本和生效 (19) 16. 协议副本 (19)
本协议由以下双方于2012年1月19日签署： 深圳发展银行股份有限公司，一家在中华人民共和国（“中国”）设立并在深圳证券交易所上市的股份有限公司，其注册地址为中国广东省深圳市深南东路5047号（“深发展”）；和 平安银行股份有限公司, 一家依据中国法律合法设立的股份有限公司，其注册地址为深圳市福田区深南中路1099号平安银行大厦半地下层、1、2、4-17、21-22层(“平安银行”)。 鉴于： 1、平安银行目前已发行的股份总数为8,622,824,478股，深发展目前持有平安银行股份 总数为7,825,181,106股，约占平安银行已发行股份总数的90.75%；和 2、为实现两行整合，深发展和平安银行同意按照本协议规定的条款和条件进行合并， 平安银行同意并入深发展并注销法人资格，深发展同意作为合并后的存续公司。 双方同意如下： 1.定义和解释 1.1定义 除非上下文另有要求，本协议中使用的词语应具有附录一所赋予的含义。 1.2条款、附录等 除非上下文另有要求，本协议提及的条、款、项、附录为本协议之条、款、项、附录。 1.3标题 本协议之标题不应影响对本协议之解释。 1.4解释 除非另有明确规定或上下文另有要求：
关于吸收合并上市案例的学习和分析 (2012-01-17 09:45:24) 转载▼ 吸收合并即为合并方获得被合并方的资产和股权，然后将被合并方注销，目前的方式有：以现金换资产；以现金换股权；以股权换资产；以股权换股权。同时，部分以股权作为支付对价的，涉及配套融资情形。下面即对各种方式进行分析。 一、以股权换股权-很有可能触发要约收购义务，从而需要申请豁免要约收购义务 即合并方A公司向被合并方B公司的股东发行股份，使得B公司的股东持有A公司的股权，同时A公司获得B公司的股东持有的B公司股权，即为换股吸收合并，从而导致，B 公司股东持有A，A公司持有B公司，最后将B公司注销，从而实现两家公司的合并。 典型案例1：西南证券换股吸收合并国都证券 1、西南证券换股吸收合并国都证券，完成后，国都证券注销法人主体资格，国都证券的全部资产、负债、业务、人员根据吸收合并方案并入西南证券即存续公司。 2、作为本次合并的支付对价，参与换股的国都证券各股东将按照所持的国都证券股份比例换取一定的西南证券上市公司新增的A股。 3、价格基准：本次吸收合并的股份发行价格以西南证券审议本次吸收合并事宜的首次董事会决议公告日前20个交易日公司股票的均价。同时，上市公司召开股东大会审议通过了《现金股利分配方案》，因此通过分配方案后，股份发行价格将受到影响，进行调整。 4、本次吸收合并，国都证券的全部资产、负债及业务的整体作价，以具有证券业务评估资格的资产评估机构对国都证券进行整体评估并经有权国有资产监督管理委员会核准备案的资产评估结果所得，每注册资本净额为4.3元，在此基础上进行一定的风险溢价，为每注册资本5元。
广东温氏食品集团股份有限公司与广东大华农动物保健品股份有限公司 吸收合并协议
目录 第一条定义 (3) 第二条本次合并 (9) 第三条本协议的生效条件 (15) 第四条本次合并的债务处理 (16) 第五条本次合并的员工安置 (16) 第六条交割 (17) 第七条陈述和保证 (18) 第八条过渡期间 (22) 第九条税费 (25) 第十条保密义务 (25) 第十一条违约责任 (26) 第十二条不可抗力 (26) 第十三条协议终止 (26) 第十四条适用法律和争议的解决 (27) 第十五条通知 (28) 第十六条完整协议 (28) 第十七条冲突 (28) 第十八条不得让与 (28) 第十九条分割 (28) 第二十条不放弃 (28) 第二十一条合同未尽事宜 (29) 第二十二条文本及效力 (29)
广东温氏食品集团股份有限公司与广东大华农动物保健品股份有 限公司吸收合并协议 本《广东温氏食品集团股份有限公司与广东大华农动物保健品股份有限公司吸收合并协议》（以下简称“本协议”）于2015年4月23日由下列双方在广东省云浮市新兴县订立： 合并方：广东温氏食品集团股份有限公司（“温氏集团”）法定 代表人：温鹏程住所：广东省云浮市新兴县新城镇东堤北路9 号 被合并方：广东大华农动物保健品股份有限公司（“大华农”）法定代表人：温均 生 住所：广东省新兴县新城镇东堤北路6号 鉴于： (1)温氏集团为根据中国法律依法设立并有效存续的股份有限公司，2014年9月2日，经中国证监会（定义见下文）批准，温氏集团纳入非上市公众公司监管。 (2)大华农为根据中国法律依法设立并有效存续的股份有限公司，其公开发行的股份在深交所（定义见下文）上市交易，股票代码为300186。 (3)温氏集团与大华农的实际控制人均为温氏家族（指温鹏程、温均生、温志芬、温小琼、梁焕珍、伍翠珍、温子荣、陈健兴、刘容娇、孙芬、古金英11名成员，下同），截止本协议签署日，温氏家族直接持有温氏集团总股本15.92%的股份，持有大华农总股本22.50%的股份。
通过案例看公司如何吸收合并 吸收合并是指两个或两个以上的公司合并后，其中一个公司吸收其他公司成为存续公司，而被吸收公司注销法人地位的合并方式。目前，国内集团公司或者母公司实现整体上市时多采用换股吸收合并的方式，这种方式不涉及现金流动，无论存续方是上市公司还是母公司或集团公司，都不必通过以现金支付的方式来购买被合并方的全部资产和股份, 由此可以避免因吸收合并过程中大量的现金流出,保持合并 方企业即存续公司的企业实力,有利于企业的长远发展。这种并购形式，关键是确定发行与换股价格、换股比例、换股方式、换股数量等，所以，通过换股吸收合并实现整体上市是个非常复杂的过程。下面我们讨论吸收合并的相关问题，为了便于读者的理解，通过案例分析使复杂的问题尽量简单。 （一）吸收合并的主要形式 1.母公司作为吸收合并的主体并成为存续公司，上市公司注销 母公司是上市公司的控股股东及实际控制人，由于母子公司发展的需要，便于股权的集中管理，提高公司资产运营效率，通过换股吸收合并，母公司将实现在证券交易所整体上市，同时注销原上市公司。如2008年10月，上海电气集
团股份公司吸收合并上海输配电股份公司实现整体上市。在这次换股吸收合并中，母公司在上海证券交易所发行A股与吸收合并上电股份同时进行，母公司发行的A股全部用于换股合并上电股份，不另向社会发行股票募集资金。吸收合并完成后，上电股份公司的股份（母公司持有的股份除外）全部转换为母公司发行的A股，其终止上市，法人资格因合并注销，全部资产、负债及权益并入母公司。 2.上市公司作为吸收合并的主体并成为存续公司，集团公司注销 集团公司是上市公司的控股股东，随着集团公司的业务发展，为了避免潜在的同业竞争，提高集团整体运作效益，上市公司以换股方式吸收合并其控股股东，上市公司作为存续公司，集团公司注销法人地位。如2008年1月，沈阳东软软件股份有限公司换股吸收合并东软集团有限公司。通过这次换股吸收合并，东软股份作为合法存续公司，东软集团法人注销，股东对集团公司的出资按照一定比例全部转换为东软股份有限公司的股份，集团公司的资产、负债、权益全部并入东软股份。这种吸收合并是以上市公司存续，通过换股改变上市公司股东的过程，集团公司可以是有限责任公司也可以是股份有限公司，相对前一种吸收合并，这种方式程序略简单、时间更快、成功率更高。
换股收购计算精编 Document number：WTT-LKK-GBB-08921-EIGG-22986
换股收购计算示例 A公司和B公司流通在外的普通股分别为3000万股和600万股，现有净利分别为6000万元和900万元，市盈率分别为15和10。A公司拟采用增发普通股的方式收购B公司，并计划支付给B公司高于其市价20%的溢价。 （1）计算股票交换比率和该公司需增发的普通股股数。 （2）如果两公司并购后的收益能力不变，新公司市盈率不变，则合并对原公司股东每股收益有何影响股票市价交换比率为多少该合并对哪一方有利能否发生 （3）如果两公司并购后的收益能力不变，新公司市盈率上升为16，则其每股市价为多少 （4）如果合并后新公司市盈率不变，使并购前后每股收益相等的股票交换比率，股票市价交换比率和增发的股数分别为多少
解答： （1）合并前： A公司每股收益=6 000÷3 000=2（元） A公司每股市价=15×2=30（元） B公司每股收益=900÷600=（元） B公司每股市价=10×=15（元） 股票交换比率=被并购B公司的每股作价÷并购A公司的每股市价 =15×（1+20%）÷30= 所以，为换取B公司全部股票，A公司需增发股数=600×=360 （万股） （2）合并后： 新A公司每股收益=（6000+900）÷（3000+360）=（元） 高于合并前每股收益，使A公司股东在每股收益方面获得好处。 合并后原B公司股东实际每股收益=×=（元），低 于合并前B公司每股收益。
股票市价交换比率=被并购B公司的每股作价÷被并购B公司 的每股市价=15×（1+20%）÷15= >1，说明合并使B 公司 股东在每股市价方面获得好处，并购对B公司有利。 综上所述，该合并可提高并购公司A公司股东的每股收益，并 使被并购公司B公司股东在每股市价方面获得好处，故能成交。 （3）合并后新公司每股市价=16×=（元）这说明合并后新公司每股市价比原公司每股市价提高元。 （4）设股票交换比率为R,则（6000+900）÷ （3000+600R）=2 求得R= 股票市价交换比率=被并购B公司的每股作价÷被并购B公司的 每股市价
案例 潍柴动力换股解决吸收合并问题 潍柴动力通过吸收合并湘火炬，不仅成功在A股市重新搭建了一个资本平台，而且解决了企业发展战略的多道难题，该投行项目是国内首例以正合方式实现“H to A”的案例，2007年获得了XX市金融创新奖，并被项目保荐机构XX证券评为创新一等奖。 一．多层面需求难题 2005年8月29日，潍柴动力通过一家控股45%的子公司潍坊投资公司，从华融资产管理公司手中收购了A 股上市公司湘火炬28.12%的股权。潍柴动力收购湘火炬，看中的是湘火炬旗下的一系列汽车资产：XX重汽51%的股权、XX 法土特齿轮51%的股权、株洲火花塞97.5%的股权等。 但是，收购后潍柴动力管理层面临着一个很大的困难，就是管理链条太长：潍柴动力以45%控股潍坊投资公司----潍柴投资以28.12%的持股比例控股湘火炬---湘火炬拥有XX 重汽51%的股份。因此，为柴动力只是持有XX重汽的6.45%（0.45×0.28×0.51）＝0.0645）的权益。 而在XX重汽的股权结构中，湘火炬持有51%的股份，陕汽
集团持有49%的股份。如果XX重汽提出大规模增资扩股，湘火炬的资产质量和现金流状况可能无法满足增资要求，潍柴动力就会面临失去XX重汽控制权的危险。要知道，湘火炬在华融接管前属于“德隆系”的资产。而湘火炬之所以能够成为德隆遗产中的最好的资产，就是因为管理链条较长，最低层的实体公司相对独立，德龙无法对其进行直接的资金调动或影响。 与德龙作为财务投资者不同的是，潍柴动力与低层实体公司的关联度较高。作为产业的整合者，潍柴动力收线要做的就是去除潍坊投资、湘火炬等中间层，实现直接持有XX重汽的目标。但这其中也面临着一大障碍：就是湘火炬的股改问题。 在2006年的政策环境下，股份制改造是上市公司的第一大事。不完成股改，任何资本运营都难以得到监管层的认可。也就是说，潍柴动力作为湘火炬第一大股东，必须向流通股支付对价，以换取股份流通权。 但是，潍柴动力支付对价又面临着三个困难： 1.潍柴动力持有的湘火炬股权是通过市场竞标方式得到 的，成本较高。大比例送股将进一步提高成本，潍柴动力的股东难以接受。 2.潍柴动力对湘火炬的持股比例较低，只有28.12%，送股 余地很小。
?国企整体上市中的母子公司吸收合并 ? 2008-08-26 10:52:07 文/左宏、张晓杰 ? 作为一种重要的公司并购方式，吸收合并是指在两个或两个以上的公司合并中，其中一个公司吸收其他公司成本存续公司，而被吸收公司注销法人地位的合并形式。这种方式既有利于减少行业的竞争对手，提高行业集中度，又有利于缩短上市周期，提高上市效率。当前通过母子公司吸收合并实行整体上市已经成为整体上市的重要方式之一。经过多年剥离上市政策的实施，中国绝大多数国有集团形成了属下拥有一家或多家上市公司的格局，为母子公司吸收合并提供了条件。通过吸收合并实现整体上市，要求母子公司体系满足三个特定条件并符合政策规定。因此，选择使用吸收合并方式推进国企整体上市应格外慎重，还要力求方案设计的科学合理，保证方案定价的公平公开，充分考虑对中小股东利益的保护。 一、以吸收合并为手段的国企整体上市模式 从已经发生的吸收合并整体上市案例看，操作手段主要为换股吸收合并，即通过“股份”的传递实现非上市股份与上市股份的“对换”。在具体操作中，母子公司双方究竟谁担当吸收合并的主体，谁担当吸收合并的目标并没有固定的要求，关键看如何便利。从实际案例看，既有母
公司吸收合并子公司，如上港集团（600018.SH)首次公开发行股票并吸收合并上港集箱（原600018.SH）；也有子公司吸收合并母公司，如葛洲坝（600068.SH）吸收合并控股股东中国葛洲坝水利水电工程集团有限公司；还有子公司吸收合并子公司，如中国东方电气集团旗下的东方电机（6 00875.SH）通过定向增发吸收合并东方锅炉（600786.SH）。但一般而言，由作为上市公司的子公司吸收合并母公司更有利，能更好地利用上市公司和资本市场的便利。从吸收合并主体的选择及定位看，以吸收合并为手段的国企整体上市可分为两类。 1、作为上市公司的子公司担当吸收合并主体。在中国国有集团模式下，旗下拥有一家或多家上市公司并不少见。一般来说，上市公司位于国有集团母子公司体系的二级或三级上，即上市公司是国有集团的二级或三级子公司，而母公司则专门从事管理而非业务工作。在此基础上，要实现集团公司整体上市，就要把集团属下上市公司以外的非上市资产全部（或主营部分）注入上市公司。在吸收合并模式下，就是由作为上市公司的子公司担当吸收合并主体，对母公司及其他非上市公司资产实施吸收合并，这样做的优点很多：（1）上市公司已存续一段时间，对资本市场融资及资本运作规范有丰富的经验；（2）换股吸收合并的对价股份来源更为广泛，既可以面向被合并对象或其他战略
案例分析16---“宝武”重组方案落地宝钢拟换股吸收合并武钢 9月20日，武钢股份[0.00% 资金研报]、宝钢股份[0.00% 资金研报]公告披露，双方重组初步方案拟为宝钢股份向武钢股份全体换股股东发行A股股票，换股吸收合并武钢股份。对此，多位业内资深人士分析指出，（正式）重组方案有望在近期公布，而上述两份公告的发布，表明宝钢集团将成为此次重组的主导方。 在经过近三个月的筹划后，武钢股份（600005，SH）和宝钢股份（600019，SH）两大巨头重组路径终于明晰了。 在重组路径逐渐明晰的同时，两大巨头也在为最终的“联姻”加速筹备，而通过央企交叉持股优化股权结构，无疑在为顺利重组扫清障碍。 在一德期货产业服务部总经理徐勇波看来，两大巨头的重组已进入关键期，与宝钢集团一样，武钢集团划转上市公司股份给央企伙伴，更多是从资本层面为重组减少难度。 宝钢成重组主力 9月20日，武钢股份先发重组进展公告称，“宝武合并”的初步交易方案拟为宝钢股份向武钢股份全体换股股东发行A股股票，换股吸收合并武钢股份。 宝钢股份也发布公告称，宝钢股份为合并方暨存续方，武钢股份为被合并方暨非存续方，预计不会导致公司最终控制权发生变更，也不会构成借壳上市。 这一方案与市场预期吻合。在一位与宝钢、武钢均有业务往来的机构人士看来，从双方各自规模上，宝钢为国内钢铁行业老大，作为此次重组的主导方也是实至名归。 在金银岛市场分析师弭澎琦看来，宝钢不仅规模大于武钢，更重要的是宝钢市场化经营好于武钢。由宝钢来主导这场合并，符合“宝武”合并后统一经营的要求。 值得注意的是，武钢股份是2015年钢铁业上市公司“亏损王”，年净利润亏损超过75亿元，总负债将近700亿元，资产负债率超过70%。这仅是武钢财务困境的冰山一角。武钢集团2016年第一期超短融募集说明书显示，截至去年9月底，武钢集团负债总额接近1500亿元，其中流动负债为1184亿元。 在多位业内人士看来，虽然同为央企，但宝钢在产品结构和经营模式上明显优于国内同行，与武钢合并还能减少同业竞争，加速钢铁行业去产能。 事实上，从2015年起，“宝武合并”的传闻就屡次见诸报端，但也被两家上市公司多次否认。在徐勇波看来，此次合并是典型的政府主导式央企大合并。 工信部2015年3月公布的《钢铁产业调整政策（2015年修订）（征求意见稿）》中，明确提出，到2025年形成3~5家在全球范围内具有较强竞争力的超大型钢铁企业集团。 弭澎琦向《每日经济新闻》记者表示，与2007~2011年的兼并重组潮类似，中国正希望再次通过这一方式提高钢铁产业集中度，以从根本上化解国内产能过剩的难题。 交叉持股为重组铺路 作为国资委旗下的两大央企，“宝武”合并也得遵守资本市场的游戏规则，股权多元化就是其中至关重要的一环。 9月20日下午，在披露宝钢将成为合并主导方之时，武钢股份还披露，武钢集团拟分别无
浅析我国公司换股并购及其法律规制(一) 论文关键词：换股并购法律规制企业并购上市公司 论文摘要：换股并购是西方国家最常用的并购方式之一。它不仅比现金并购方式节约交易成本，而且在财务上可合理避税和产生股票预期增长效应。因此，从20世纪90年代以来，以换股进行并购交易一直在全球并购市场上占据着主体的地位。随着我国股权分置改革的完成和一系列并购新规的出台，大规模的换股并购也将在我国资本市场上被逐渐激活，构建适应我国公司挟股并购的法律制度已成为刻不容缓的任务。 换股并购，又称为股票互换式并购，作为企业兼并和收购的基本类型，是与现金并购相对应的概念。具体指并购公司通过将目标公司的股票按一定的比例换成本公司的股票，目标公司被终止，或成为并购公司子公司的并购方式。作为企业并购的方式之一，在当今国际社会，换股并购具备现金并购所没有的优势，尤其对公司间大规模的融资重组具有积极作用。因此，换股并购成为当今全球并购的主流。随着我国股权分置改革的完成和一系列并购新规的出台，从制度层面上扫清了我国公司换股并购的障碍，新近修订或颁布的法律法规也完善了我国公司换股并购的法律基础。这一切都会进一步激发我国股票市场上的换股并购行为。 一、换股并购的形式 换股并购在世界各国是一种成熟的股权并购中的支付手段，已经得到了广泛的运用。其在世界各国的运用一般包括增资换股、交叉换股和库存股换股三种方式。增资换股，即收购公司采用发行新股的方式，包括普通股或可转换优先股来替换目标公司原来的股票，从而达到收购的目的。库存股换股，即收购公司将其库存的那部分股票用来替换目标公司的股票，这种方式在允许公司有库存股的国家常被运用。交叉换股，即并购公司的股东和目标公司的股东互相置换股份，达到交叉控股的方式。这种方式一般不是为了得到目标公司的控制权，而是为了建立战略伙伴关系。 二、换股并购的特点分析 与现金支付方式比较，换股并购具有鲜明的特点： 1．换股并购避免了短期大量现金流出的压力，降低了收购风险。对于并购公司来说，换股并购使并购公司在不支付或少支付资金的情况下实现并购的目的，可以使其免于即时支付的压力，并把由此产生的现金流投入到并购后企业的生产与经营，有利于并购后企业的发展；对于目标公司来说，换股并购可以使目标公司的股东自动成为新设公司或存续公司的股东，可以分享并购后企业新增加的收益。 2．换股并购可以合理避税。由于换股交易出让方得到的是股票，所以也只有当其将所持股票变现时才需缴纳所得税，推迟了收益确认的时间，可以延迟交纳企业所得税。在通常情况下，如果采取现金收购方式，目标公司控股股东在收至0现金时就产生了所得税纳税义务；而收购方若以自身股票作为支付手段，目标公司控股股东在收到的收购方用以支付收购价款的股票时不用纳税，只有出售股票时才需对因出售股票而获得的增值部分履行纳税义务，这就相当于税收延期。从税收角度来看，股票比现金更受卖方欢迎。 3．换股并购可以改变并购双方的股权结构。现金支付方式不会改变并购方原有股东在新合并公司的股权结构，而换股并购的主要模式是在并购时增发新股，所以并购双方股东在并购公司的股权结构将发生变化。这样一方面有利于企业重组、优化治理结构；另一方面，也可能造成并购公司原有大股东的地位削弱，甚至会失去原有的控制权。 4．换股并购可以突破并购规模限制。现金收购通常有“以大吃小”的特征，换股并购可以在一定程度上摆脱并购中资金规模的限制，因此它适用于任何规模的并购。从国际并购发展趋势来看，由于企业并购的交易金额越来越大，企业并购从“大鱼吃小鱼”模式逐渐转变成为规模相当的大型跨国企业之间的横向战略性并购，采用换股并购方式可以大幅度降低并购时的现金压力，可以真正地实现强强联合。
换股并购案例 【篇一：换股并购案例】 盘点2015年并购市场上经典案例的精妙之处，以及其中投行家们的 贡献，不仅有助于他们在2016年导演出更加吸睛的收购故事，更有 助于上市公司和投资者进一步了解各家投行的并购功夫和必杀秘技，作出更精准的选择。 自2013年中国民营企业“并购成长”的逻辑初步确立以来，国内并购 市场日益风起云涌。发现依靠自身累积发展太慢的企业家，从2014 年起纷纷加速并购扩张，2015年，并购更蔚为风潮，产业链上的横 向并购、纵向并购乃至合纵连横案例令人眼花缭乱，诞生了不少教 科书式案例。 并购堪称投行业务皇冠上的明珠，并购潮起，为国内投行带来了新 的机遇。纵观2015年，并购的四大趋势，成就了相关投行。一是产 业并购如火如荼，有利于在产业并购及tmt等新兴产业领域布局较 早的券商，如华泰联合证券等；二是大型国企的重组和改革升温， 有利于中信证券、中金公司、国泰君安证券等传统大项目优势券商；三是中资跟随国家“一带一路”战略，跨境并购战正酣，令具备海外 业务能力的券商如中金公司、中信证券、海通证券等分得了最大一 杯羹；四是制度套利下的中概股回归潮中，中金公司等海外市场能 力强的券商和华泰联合、中信证券等早期布局海外或与海外基金建 立了合作关系的券商获得优势，得以伴着海外基金走出去，又随着 人民币资金回归。 并购业务倍增，为国内投行带来可观的财务顾问收入，也拓宽了其 盈利来源，从与并购配套的再融资项目的承销费，到相关股权投资 收入、过桥贷款利息等资本中介收入，都大有增益，并购贷款作为 重要的收购资金来源也大获发展。券商下属的直投基金或并购基金 也经常出现在并购各方的股东名册上，如中石化销售公司引资时， 其财务顾问中信证券和中金公司均有安排旗下子公司或新设立实体 参与；狙击爱康国宾的美年大健康，股东包括华泰证券下属并购基 金华泰瑞联控制的京瑞投资等；盛大游戏私有化时，海通系并购基 金也参与其中。收入来源的拓展，也在增强并购业务对投行的吸引力。 2016年，并购热潮能否延续？投行人士认为，并购不会降温，反会 加速，潜力最大的业务领域来自于央企改革和民企购买海外资产。
上市公司以换股吸收合并方式实现H股回归A股的策略研究企业并购始于西方发达国家,是一种有效的资源配置优化手段。自十九世纪末以来,全球已经经历了五次并购浪潮,每次并购浪潮都给世界经济带来一系列 深远的影响。换股并购作为在国外成熟证券市场通行的一种并购方式,自1998 年以来在中国逐渐兴起,资本运作、资产经营、金融创新、换股吸收合并等创新理念不断涌现,在中国独特的经济背景下,换股吸收合并走出了有中国特色的发 展道路,尤其是在H股回归A股浪潮中越来越得到上市公司的关注和青睐。中国企业正在通过运用换股吸收合并这一并购方式迅速扩大企业规模,跻身世界级企业行列。 本文的研究思路是由一般规律到具体案例研究,采取文献研究和具体案例分析相结合的办法对我国上市公司换股吸收合并行为进行研究和分析,理论联系实际,重点研究了H股企业换股吸收合并A股最终实现在内地股市上市这一创新模式及其带来的多方共赢的积极意义,以期总结换股吸收合并的一般规律,来指导 实务工作,希望本文的研究成果可以给很多母公司在香港上市,而子公司在国内 上市的绩优公司未来的重组和整合提供思路和借鉴。本文首先介绍了研究的背景、目的与意义以及本文的框架、内容和创新。其次介绍了换股吸收合并理论及其在国内外的发展。再次介绍了双重上市理论和双重上市模式的发展历程,研究上市公司以换股吸收合并方式实现H股回归A股的策略,关注政策导向和证券市场形势,制定适合公司自身发展的换股吸收合并策略,重点研究了换股吸收合并的关 键因素。 然后对上海电气换股吸收合并上电股份案例进行了研究,介绍了本次换股吸收合并的背景、合并动因,对上海电气进行了压力分析和行业前景分析;介绍了此次换股吸收合并方案、合并双方的基本信息以及彼此的关系;对合并方案进行了评价,分析了此次换股吸收合并带来多方共赢的示范效应以及上海电气通过回归 A股实现再融资的目的。最后得出结论,一是换股吸收合并必将成为上市公司并 购的优选模式;二是积极发挥政府导向作用,对存量资产再次优化配置。本文的创新之处就在于结合时代背景将研究视角定位于H股换股吸收合并A股,开创企业并购新模式。通过案例研究我国绩优国企由香港市场回归内地证券市场采用换股吸收合并策略以及并购方案所带来的多方共赢的示范效应,进而得出换股吸收合