国电南瑞：二次设备行业龙头
编者按：从2008年10月至今，国电南瑞涨幅已超过500%，且继续保持了上升的势头，远远跑赢大盘和板块内的其他个股。是什么原因让其成为智能电网行业的第一龙头股呢？
国资背景市场青睐
公司于2003年上市，其大股东为南京南瑞集团，其实际控制人为国家电网。以建设、运营电网为核心业务的国家电网作为国电南瑞的实际控制人，对于国家电网来说，可以借助国网电科院和国电南瑞的研发和产业化平台推进电网智能化的规范和进程；对于国电南瑞来说，可以藉此契机发展成为全国技术领先的、产业链完整、最具竞争力的二次设备供应商。在获得国家订单上无疑具有相当的优势。
另外从近年来公司十大股东来看，除控股股东持有36.29%的股份外，其他均为各类基金机构，显示出机构对其的一致关注，后市上涨仍有空间。
高科技软件企业资质持续带来丰厚的营业外收入国电南瑞是“国家规划布局内重点软件企业”、“国家火炬计划软件产业基地骨干企业”、“江苏省高新技术企业”，具备高科技软件企业资质，按照相关法律法规，软件产品销售收入符合退税规定的，按17%的法定税率征收增值税后，实际税负超过3%的部分实行即征即退政策；同时公司依托强大的技术研发、产业创新能力，积极参与财政贴息、科研经费拨款、软件专项拨款等的申请。
图表2 2006~2009年公司主要营业外收入情况（单位万元）
优质资产注入预期
在股权分置过程中，大股东南瑞集团承诺：“将在国家政策法规许可内，在较快时间内，采用适当的方式将最符合国电南瑞发展战略以及满足股东利益最大化的资产注入国电南瑞。”2007 年 5 月国电南瑞收购南瑞集团的农电自动化业务资产；2009 年 7 月收购集团公司城乡电网自动化、电气控制及成套设备加工等业务，逐步兑现了资产注入承诺。2009年10月，公司股东大会通过了非公开发行不超过2600万股的决议，拟募集资金7.6亿元，主要用于智能电网4个和轨道交通自动化2个募投项目。显示出公司将继续做大做强智能电网相关业务。后期还有南瑞集团逐步整体上市的预期。
主营业务紧密契合国家投资方向
公司现有业务主要包括4大块，分别为变电站自动化、电网调度自动化、轨道交通电气保护自动化和农网/配电自动化。除农网自动化占比较小以外，其他3块业务占公司营业收入均在20%-30%左右，显示出公司多头并举的发展态势。鉴于当前国家智能电网建设，农网改造建设，城市轨道交通建设发展迅猛，公司业绩有望持续保持高速增长。2009年公司实现收入17.79亿元，同比增长29.21%。而近期公布的2010年上半年业绩快报显示：2010年上半年实现营业收入9.95亿元，同比增长33.06%。
1、变电站自动化业务占有率高
国电南瑞是国内变电站综合自动化系统领域的研究和实践方面最大的集成供货商，其高压及特高压变电站综合自动化产品在全国市场的占有率达40%以上，预计今后三年公司在变电站自动化（包括数字变电站）业务方面的增长率在25%-30%左右，毛利率在25%-30%。
2、雄踞电网调度自动化的高端领域
在网省调市场，国电南瑞的市场占有率达到了78%；在县调市场中国电南瑞的市场占有率大约为30%。由于公司在高端市场已具备较高技术优势和品牌优势，未来仍将会继续保持较高的市场占有率。预计公司今后三到五年网调业务的增长率在20%-30%之间，毛利率维持在35%-40%左右。
3、轨道交通业务空间巨大
国电南瑞是国内首家将城市轨道交通电力监控系统国产化的供应商，目前公司在轨道交通自动化业务方面的综合市场占有率为40%左右。2010～2015年间，中国将有5000多亿元投资在这一领域，公司的轨道交通自动化业务面临巨大的市场空间。轨道交通的快速发展将推动公司轨道交通保护及电气自动化产品收入的持续快速增长，民族证券认为，2010年-2012年公司轨道交通业务年均增幅有望达到50%左右。
4、充分受益农网改造
公司2009年收购集团公司的城乡电网自动化业务相关资产开始并表，提升公司利润贡献。十一五期间，电网自动化方面的投资约400亿元，相当于年需求40亿元左右。另外国家将启动为期三年的新一轮农网升级改造，预计今年农网改造升级将至少带动600亿元投入，三年投资规模将超过2000亿。公司是电力自动化领域的龙头企业，将充分受益于智能电网建设和农网改造建设。
新业务或有惊喜
1、国内电动汽车充电站建设进度远高于预期
2009年下半年以来，各地对建设电动汽车充电站表示出了高度的热情。国网公司2009年底出台的规划显示，将在2010年新建75个充电站和6029个充电桩。公司参与充电站的二次系统部分，已与国网公司有合作，民族证券预计公司2010年充电站设备业务收入在5000万元左右，最终很有可能超预期。
2、智能电表2010年有望供货
根据国网公司公布的2010年投资计划，预计用于智能电表采购的投资额将由2009年80亿元增至150亿元。南瑞集团是智能电表的标准制定单位之一，上市公司已研制出智能电表相关产品。假设2010年公司在国网公司智能电表招标领域能占到1%的市场份额，则收入有望达到1.5亿元左右。
3、其他新业务点
除了上述2项业务可能在2010年形成突破外，公司还研制出了风电控制系统，用于风电场建设，目前已挂网运行，一旦通过运行检测，将形成新的业务点。
此外公司正在研制的还有轨道交通信号监控系统，用于列车控制。目前该产品主要由国外公司供货，如西门子、西屋电气等。公司未来如果能打入这块市场，无疑将形成新的增长点。
而公司之前提出的定向增发项目还涉及轨道交通指挥中心调度决策系统、智能变电站自动化系统、智能用电信息采集系统、智能配网运行控制系统等。这些项目的推进将使公司形成梯队产品开发的格局，从而保证公司的持续增长。
财务状况继续改善
从公布2010上半年业绩快报来看数据看，公司营业利润率2010年上半年为15.87%，比去年提升2.32个百分点，考虑毛利率有所下滑，公司期间费用下
降明显，经营效率提升显著。
2006 年～2009 年国电南瑞毛利率分别为 31.13%、28.78%、29.65%和30.66%，波动幅度很小，成本收入比例稳定性较高，表明公司具备稳定的成本控制能力。
公司现金充裕，各年度利息收入远远大于利息支出、手续费等，财务费用保持负值。到一季度末，公司在招商银行取得 2 亿元授信额度，公司短期借款余额为 1.5 亿元，主要用于解决开具承兑汇票问题和大额招标抵押金问题。
投资风险
1.国家电网投资额度下降。
2.国家对高科技软件企业的税收优惠和产业支持力度的发生变化。
3.募投项目建设低于预期。
4.集团优质资产注入及其进程存在不确定性。
投资建议
民族证券预计公司2009年-2011年收入分别为24亿元左右、32亿元左右和42亿元左右，分别增长35%、35%和30%，净利分别为3.59亿元、5.11亿元和6.9亿元，分别增长43%、42%和35%左右，每股收益分别为1.41元和2.00元和2.70元左右。公司未来12个月的目标价为70.5元左右，给予推荐评级。